借壳失败、转道IPO,隐身20年的泛海系“养子”浮出水面

2017-08-09 09:00· 微信公众号:野马财经  叶露 
   
对于这个意外得来的“养子”,“泛海系”一直都是青眼有加、越看越爱,险些在2015年给招赘成“上门女婿”,让三江电子享受豪门驸马生活,但最终这剪不断理还乱的关系证监会给拦下,这不,从小就颇有志气的三江电子放言不嫁豪门,因为自己就是豪门。

  1998年,借壳南油物业完成资本市场首秀之时,泛海控股曾顺手捡了个干儿子——三江电子。20年过去了,三江电子也将加冕成人礼——IPO上市,帮助“泛海系”在A股资本市场的布局再下一城。

  有意思的是,对于这个意外得来的“养子”,“泛海系”一直都是青眼有加、越看越爱,险些在2015年给招赘成“上门女婿”,让三江电子享受豪门驸马生活,但最终这剪不断理还乱的关系证监会给拦下,这不,从小就颇有志气的三江电子放言不嫁豪门,因为自己就是豪门。

  如今,背靠大树,财报还算亮眼而“卖身未遂”的三江电子试图自立门户,又有几分胜算呢?

  与泛海的前世今生

  成立于1985年的三江电子,一开始与“泛海系”并没有半毛线关系,而是由南海石油深圳开发服务总公司投资设立,最初的名字叫南海石油深圳三江电子工贸公司(下称“南油三江电子”)。

  不过,这孩子从小就命途多舛,诞生后的8年时间内,经历了歇业注销、更换执照、更名等数次折腾,直到1993年,其40%的股权,被卖给南油物业发展股份有限公司,不久后,南油物业上市。

  按理说,金主上市,三江电子也是背靠大树好乘凉,因该迎来一段安心发展的时光了。谁料到,没过多久,就又得改名了。

  1998年10月,光彩建设(现泛海控股,000046.SZ)收购南油物业,借壳上市,自然也得到了三江电子40%的股权,再加上1999年接受工会让与的52.5%股权,泛海控股合计拥有其92.5%的股份。

  “爸爸”都已经彻底换了,还用原来的姓氏自然不太妥当,于是,跟随着股东的更名节奏,“南油三江电子”也变成了“泛海三江电子”,2011年,三江电子变为泛海控股全资子公司。

三江电子与泛海、卢志强的关系

  值得注意的是,直到此时,三江电子的股权变更还没有消停,2015年,“泛海系”又将其60%的股权,从泛海控股转让给了泛海资本,其目的是为了更好地进行资本运作。

  当然,花开两朵,先表一枝。

  此次转让,除了“泛海系”内部的腾挪之外,还多出了一家员工持股平台——安宇投资,且持股比例高达25%。

  要知道,背靠“泛海系”这颗大树,再加上到位的员工激励,上市暴富的梦想还是相对容易实现的。

  野马财经(微信公号:ymcj8686)查阅《招股书》财务数据发现,公司2014年至2016年,分别实现营业收入3.52亿元、4.33亿元、5.87亿元,实现净利润1099万元、2247万元、5191万元,从数据上看,发展势头良好。

  而事实同样证明,股权调配完成后,三江电子的资本运作之路,也正式拉开。

  资本高手,奈何折戟三江电子

  2015年,三江电子开始了登陆资本市场的尝试,而“泛海系”给它安排的第一条路子,是借壳。

  实事求是地讲,“泛海系”可谓资本老手了,跨过的桥比一般人走过的路都多。

  想当初,借壳“南油物业”之事可谓轰动一时,曾在1997年创造了10个月从3元/股涨到23元/每股的走势,赚得盆满钵满;2009年,泛海控股又通过资本运作拿下健特生物(000416.SZ)22.56%的股权,坐稳第一大股东之位,并将之更名为民生控股

  且野马财经(微信公号:ymcj8686)注意到,摸爬滚打30多年,截至今日,“泛海系”已经构建起一个包含地产、能源、上市公司、金融机构、境外投资的庞大资本帝国。

  其控股的上市公司分散于A股、港股、美股、澳大利亚多个资本市场,有泛海控股(000046.SZ)、民生控股(000416.SZ)、中泛控股(0715.HK)、华富国际(0952.HK)、以及美国大型综合金融保险集团Genworth(GNM.N)、澳大利亚矿产能源公司CuDECOLtd.(ASX:CDU)。

  此外,“泛海系”还通过入股的方式对联想控股民生银行等39家知名上市公司、10家左右新三板挂牌公司进行了投资布局。 布局过程,感兴趣的朋友可以查阅《泛海帝国》。

  然而,谁曾想,在资本市场长袖善舞的“泛海系”偏偏在三江电子上翻了船。

  2015年8月13日晚间,已经停牌3个月的民生控股重大资产收购草案,拟现金收购泛海三江电子有限公司75%股权,作价为3.2亿元,本次交易完成后,民生控股业务将拓展至消防安防领域。 

  消息一出,市场轰动。

  对于收购三江电子,民生控股给出的理由是想转型……然而,公司不久前刚说过,转型方向是金融,还特意将零售业务剥离了出去,现在又要收购一个搞火灾报警器的公司,是要玩啥子?

  为此,证监会随即发出24道疑问,而且重点直指“借壳上市”问题。

  正如上文所述,三江电子其实就是老卢家的企业,而当时民生控股为了向金融转型,已经从泛海控股、卢志强手里接过来了一批资产。

  根据当时借壳的“累计首次原则”,只要公司实际控制人发生变更,之后但凡从该实际控制人处买入关联资产,只要超过变更前一会计年度资产总额100%以上,即构成借壳。

  具体到三江电子这事儿上,就是。

  1、泛海控股是2009年拿下民生控股的,也就是2009年,民生控股实际控制人发生了变更;

  2、从2009年到2015年,算上三江电子,卢志强及“泛海系”其它公司,往民生控股里装的资产总额已经超过了民生控股2008年末资产总额,构成借壳。

  众所周知,一旦被认定为借壳,那重组成功的难度可想而知,毕竟和IPO没啥区别了。

  于是,2016年1月23日,证监会一锤定音:不予通过。

  并且,正如前文所述,要不怎么说三江电子命途多舛呢,就在一年后,证监会修改了对借壳标准的认定,指出只要实际控制人变更超过五年,就不算数了。

  如今想来,真实人算不如天算…

  撸起袖子自己干,毛利率奇高恐遭询问

  经历了借壳失败的三江电子并没有灰心,靠别人不行,这次我靠自己——我独立冲刺IPO还不行嘛。

  而且,或许是4月份青鸟消防的过会鼓舞了三江电子,同行业都顺利过会,迎娶白富美走上人生巅峰了,怂啥?大不了再被拒绝一次,市面上再战、三战的选手都不少。

  眼馋了,那就试试。6月20日,三江电子报送了IPO申报稿。

  既然都是同类型企业,咱们就来好好分析一下三江电子本身。

  在青鸟消防的反馈意见书里,一共有36个问题,其中包括毛利率高于其他上市公司如坚瑞沃能、天广中茂等、销售方式、应收账款过高、政府补助以及税收优惠影响等。

  上图为各个公司毛利率

  从上图可以看到,青鸟消防的毛利率远高于同行,而三江电子的毛利率竟然连续三年高达47%左右,比青鸟消防还高。

  对于毛利率鹤立鸡群的原因,青鸟消防称“产品类型不同,火灾报警器系统类产品毛利率明显高于灭火设备、灭火气体类、消防车辆类”。

  不过,证监会对青鸟消防这个理由显然不放心,要求会计师从销售价格、生产成本等维度核查真伪,说明原因。

  可想而知,三江电子毛利率奇高的问题也有可能被证监会问到。野马财经就该问题致电三江电子,但截至发稿,并未得到官方回应。

  国金证券安防行业研究员则告诉野马财经(微信公号:ymcj8686):“消防行业为配套设施行业,特别是火灾报警器,虽然目前市场竞争激烈,但国家目前开始重视消防,存在发展的大趋势,而消防产品在整个工程中占比约为5%,价格的敏感性并不高,传统的报警器等毛利相对来说较高,但刨除销售、管理费用后,净利率也会下降至10%左右。”

  此外,亦有消防行业从业十余年的业内人士向野马财经表示,现在的消防产品销售地域性很强,一般来说,行业内的潜规则是,搞定最开始出图纸、选产品的设计院。

  其分析,“加上价格低敏感度,几十亿的工程中,采购100万和150万差别并不大,厂商的钱就挣着了,再次更改产品又需得到设计院的允许,这其中就存在寻租的空间”。

  上图为三江电子期间费用

  而从三江电子的期间费用来看,占大头的是销售费用,2016年,三江电子销售费用占整体期间费用的62.8%,而三江电子采取直销为主,经销为辅的策略,若要做大规模,估计要采取人海战术了,人力成本将直线上升,拖住利润。“但如果调转车头,采取经销模式,利润也将被经销商瓜分”,上述研究人员表示。

  总体而言,作为跟了“泛海系”20年的“养子”,三江电子能否过五关斩六将,顺利IPO成为人生赢家,还有待经受证监会的拷问。

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