首泰金信刘冲：回归产业是价值投资3.0的必然要求

　　暌违2017年，股权投资市场现状几何？哪些经验需要碰撞、分享？2018风往何处？新一年，VC、PE有哪些策略变化？行业里，又将缔造怎样的商业传奇……2017年12月6-8日，由清科集团、投资界主办的“第十七届中国股权投资年度论坛”在京举行，汇集股权投资界巨匠精英，以趋势、策略、行业角度剖析这个时代。

　　会议上首泰金信投资合伙人刘冲，以《一级市场价值投资进入3.0时代》为主题发表了演讲，以下为演讲实录：

　　三天的会议，感觉价值投资这四个字被提到的次数越来越多。这次价值投资重新成为行业热点，重新被垂青，并不是价值投资的幸运，而是行业的修正和回归，这是整个行业经历了磨难和痛苦，经历了规律对侥幸者的惩罚后的一种本能。提到价值投资，我发现前置动词更多是坚持、坚守，而投资并不可止于坚持，还要主动寻路，主动创造。这就是今天想跟大家分享的主题：价值投资进入到了3.0的创造时代。

　　产业的回归：一级市场投资策略的根本性转变

　　最近一两年一级市场投资策略和赚钱方式发生了深刻的，是结构性的，全方位的转变，就是“交易”回归“价值”。

　　我们回归一级市场投资行业本质——看看我们该赚如下四种钱： 首先，赚买入点以不可定价增值服务交换的预期差异，即买入点的安全边际价值；其次，赚持有期（2-5年）企业业务增长，企业内在价值增值的钱；再次，赚企业资本化的一、二级市场差价；最后，上市企业在二级市场的涨幅。

　　过去十七年，一级市场投资的赚钱逻辑聚焦于交易和套利，这根本上还是源于政策窗口期、就是中国人天生的“赌性”本能。我们经历了这十七年来很多次的爆发、寒冬、再爆发、再寒冬的循环，让我们的思考周期越来越短、大家热衷基于交易零和游戏的方法论和潜规则。于是我们看到了很多乱象，比如信息不对称的被利用、比如风口、伪概念、伪市场、伪需求，击鼓传花甚至利益输送、LPGP关系的倒挂。

　　当下情况发生了巨变，十七年间，存量股权投资已经是天文数字，今年更是流动性泛滥。募资一点六万亿、投资一点三万亿亿，价值稀缺就凸显出来了。pre-ipo更是今非昔比，开始固定收益化，甚至开始倒挂，套利无法支撑股权天量退出。于是市场主题必然回归“价值”

　　这种回归有四层含义：商业逻辑：从缥缈的臆想蓝海回归商业逻辑，提供产品和服务，利用高门槛的产品和服务实现盈利；估值：从市梦率回归理性：洞悉产品和服务的商业专卖权、消费垄断权、实现深耕基础上的集中投资，聚焦投资；以不可定价的增值服务换取安全边际；长期持有，依靠价值增值实现公允价值的退出。增长方式：从“套利”回归“内在价值增长”：企业的自我增长与PE的期望收益曲线持平或更高。投资生态：从“信息不对称的零和游戏”回归“GP的受托责任，与LP的利益一致与共赢”：坚持底线，抵制诱惑。泡沫、有所为、有所不为。

　　价值投资3.0，识别时代垄断进入“创造”时代

　　“交易”回归“价值”这个主题一旦确定，行业的客观要求就会从“识别价值”转向 “创造价值、创造垄断”。即一级市场的价值投资将进入“价值投资3.0”时代。

　　价值投资3.0的定义是什么？价值投资1.0：价格，更多关注资产价格，只要便宜，烟屁亦可投资；价值投资2.0：价格+产业，不仅是价格，也要关注资产质量，必须是好资产；价值投资3.0：价格+产业+创造。无论是1.0还是2.0，都是在等待和识别，等待股灾，等待黑天鹅，等待别人的贪婪。但是价值投资3.0变被动为主动。创造的话要抓住三个关键点：垄断的基因、可持续的垄断体系，安全边际。

　　而更深层次的思考是：价值投资3.0是一个产融结合，产融互动的历史性的机会。

　　回归产业是价值投资3.0的必然要求

　　这就必须要从垄断产生的根源说起。垄断产生的本源是心智与技术双重驱动导致的产业变迁。在社会的演进过程中，必然会出现供求双方产生速率差异，这就产生了普遍存在的短缺现象，而弥补短缺就行业效率提升机会。产业变革中形成这种机会有两类形式：由人的主观心智变化产生的，称作消费垄断权。由技术变革或社会升级产生的称为商业专卖权。两者又是相互作用的，心智驱动会引领技术的变革，传导到产业链中；技术推进会改变人类社会的结构和万物连接的方式，从而影响心智，从而实现价值贯穿。

　　当产业短缺产生时候，某些企业或某行业的参与者率先变换形式弥补短缺，或创造新的商业模式或产业链弥补短缺，从空间上，其利益共同体获得了比以往更高的价值极限，从时间上，他实现了更高速率的价值流入，同时获得与上下游的博弈优势要素，这就造成了时间和空间的垄断。这些垄断的特征主要体现为：定价权、定向性、可复制性，长期、稳定、可持续、可预测。

　　在这样的前提下，价值投资3.0的方法论基础就是产业链的纵深投资。投资者通过对产业上下游的深入研究，了解规律和趋势，聚集信息和资源，尽早尽快的识别产业短缺，挖掘其中最优秀的团队、企业、要素实现匹配，进而获取产业链关联领域独特投资机会。完成投资后，以投资为原点，系统梳理和挖掘其上下游的关联企业，树藤摸瓜，进一步获取新的信息资源和投资机会，弥补新一轮的短缺，并创造安全边际。

　　价值投资3.0的目标：改变产业发展路径，即改变产业斜率。

　　这就是价值投资3.0真正作用于产业的形式。传统投资逻辑假设行业的演进路径恒定，投资能做到只有寻找价格信号波峰波谷间获利空间。价值投资3.0要求打破恒定，要改变行业价值斜率。即通过投资手段让投资者成为产业演进的决定因素之一，让产业有我与无我的演进方式、速率、规模、要素组成发生变化。

　　价值池，价值投资3.0投资者比拼的终极战场

　　如何去改变产业价值斜率？我们的答案是：一定要构建可分享的垄断的价值池。

　　这里回应邓峰总及其他嘉宾的一个话题：现在虽然资本越来越多、愈来越快的向头部公司聚集，似乎好的公司基因和产业规律不重要，资本即可整合产业。我认为事实并非如此。作用于行业不是资本，而是资源。由资本如何换取资源，如何换取不可定价，差异化的，稀缺的产业资源，再由资源反向作用于产业和公司。这是公司与公司、投资者与投资者的根本区别。

　　一级市场投资可以更深参与产业链的改造和博弈要素的分配，因为投资活动着力点多、产业链长。研、找、投、管、退均可与产业参与互动，积累资源，最终构建属于你的价值池，即真正的投资作用于产业的手段。关键资源的具体定义包括：信息、人才、科技、心智资源、价值垄断、优势、壁垒……

　　而价值池最终作用于产业，改变产业价值斜率，建立投资者的护城河：

　　在产业链纵深投资过程中，通过投资给上下游企业，以资本换取关键资源，沉淀于资本平台本身。未被投资的企业因希望获取资源池中资源以获得加速发展，成为头部公司，而希望与资本平台交换股权，并牺牲估值预期。资源池将价值源源不断输送、共享于被投企业，企业发展壮大，成为龙头，而龙头企业逐步引领产业，改变产业发展路径，最终改变产业价值斜率。实现企业、资源池、资本、产业，四者良性循环。

　　价值池将成为投资者的护城河。

　　我非常希望我们再次聚会的时候，并非比拼项目，追逐风口，而是在比拼我们独特的产业理解和策略，比拼我们构建了怎样差异化的价值池，比拼我的价值池如何作用与整合产业的。

　　首泰金信蓝图：产业价值投资平台

　　价值投资3.0是实现产融结合的历史性机遇，首泰金信作为信达资产管理公司旗下的股权投资基金，在这个机遇面前，责无旁贷。

　　首泰金信始终秉持和践行价值投资，至今管理资产超过人民币一千亿元。我们始终以开放的心态与企业一起实现产业的增量。通过布局一系列行业龙头企业，通过主动型的增值服务，实现价值池的构建。我们的价值池中包含：金融工具、产业政策信息、人才、科研因素、商业模式构建要素、精准垂直行业排他性资源等。

　　我们面临着一个产业回归和价值回归的历史性机遇，力争将首泰金信打造成跨投资方式，跨市场的产业价值投资平台，依靠资本和资源之间互动，造福于实体经济升级和社会的进步，并让产业投资、价值投资，重新回归时代主旋律。

　　在贪婪的时候恐惧，在别人恐惧的时候贪婪，因为今天的主题是新时代，在新时代里面贪婪和恐惧可能都是不足够的，我们可能还要挽起袖子，加油干，主动创造价值和整合价值，这是时代赋予我们的使命。

本文来源投资界，原文：https://news.pedaily.cn/201712/424313.shtml