一村资本：减持新规你“玩转”了吗？

　　减持新规的出台已2月有余，短暂的风声鹤唳之后，服务于上市公司大小非“短平快”套现及机构市值管理的大宗交易稍有放缓，依然活跃。

　　究其原因，一方面是之前暂时还没想好减持的大股东和特定股东（以下简称“减持方”），发现“风声趋紧”之后，反倒马上开始规划减持，大宗交易正是*之一；另一方面，减持方为了更顺利减持，会给接盘方开出更好的条件，导致除了“老钱”之外，更多“新钱”也开始关注大宗交易，冀望分到一杯羹。

　　本文就现有市场上的大宗交易产品做整理和分析，剖析减持新规后大宗交易产品的主要模式。减持新规，你“玩转”了吗？

　　一、需求分析

　　1、代持需求

　　减持新规限制了大股东和特定股东的减持行为，延长了股东的减持时间，因此大股东和特定股东为了提早安排后期减持计划，会寻找其他资金方代持股票。减持方会先通过大宗交易的方式将股票过户给资金方或其成立的产品，并承诺股票解禁后再买回来。

　　承诺回购一方面相当于对资金方做了兜底，另一方面由于回购都是按照固定利息回购，所以资金方的收益只有固定收益，没有浮动收益。除了承诺回购外，减持方还需要按照代持股票总值的一定比例交付保证金。保证金既可以当股票价格下跌后用于产品补仓，也可以在减持方违约的情况下弥补资金方部分损失。

　　2、减持需求

　　减持新规出台后，参与大宗交易的资金方相当于投资了“锁定期6个月”的定增。以前定增市场有两种模式：

　　*种是大股东兜底定增。条款基本为固定收益+浮动收益，即投资人在定增股票解限售半年内抛售，若收益低于事前约定的某个固定收益，差额部分由大股东补足；若收益高于事前约定的某个固定收益，超过的部分按照一定比例要退回给大股东。

　　另一种是大股东不兜底定增。投资人因为看好标的股票而直接持有投资，盈亏自负。

　　减持需求下的大宗交易产品，不需要减持方回购，因此不存在固定利息。业务模式与定增的两种模式类似。若减持方对资金方做兜底，则资金方有固定收益保障，还可能会获取部分超额收益。若减持方不对资金方做兜底，则需要资金方自己判断标的股票的投资价值，盈亏自负。对于有兜底的产品，也可以设计保证金，作用和“代持需求”模式中的保证金作用一致。

　　二、交易模式详解

　　1、股权收益权回购模式

　　交易架构：

　　交易架构一

　　①银行和代持资金方按照一定的杠杆分别认购信托计划的优先级和劣后级份额。

　　②减持方将其名下上市公司流通股股票通过非交易过户方式委托至由减持方作为委托人的券商定向资产管理计划名下。

　　③减持方通过资管计划与信托计划办理大宗交易或者协议转让的股权过户和资金交收,大宗交易按照当日市场收盘价的一定折扣成交，资管计划获得交易价款，信托计划获得相应股票。

　　④减持方指定资管计划将获得的交易价款按照一定比例划转至信托计划在银行开立的“保证金账户”。剩余资金打回给减持方。

　　⑤出让方或其指定方与信托计划签订《股权收益权回购协议》，约定在信托计划名下股票解禁后，出让方或其指定方以不低于某个固定收益溢价回购信托计划。

　　此模式中，出让方总成本即为回购成本。由于出让方或其指定方签署了《股权收益权回购协议》，相当于对银行和代持资金方的本金和利息做了兜底。若银行和代持资金方的杠杆比例较高，且银行和中间所有通道的费用较低，则代持资金方固定收益可观。

　　2、结构化信托套资管计划模式

　　交易架构：

　　交易架构二

　　①某股份制商业银行和代持资金方按照一定的杠杆分别认购信托计划的优先级和劣后级份额。

　　②信托计划通过资管计划受让减持方通过大宗交易过户的股票，交易按照当日市场收盘价的一定折扣成交，减持方获得交易价款，资管计划获得相应股票。

　　③减持方获得所有资金后按照一定比例将保证金划转至信托计划在银行开立的“保证金账户”。

　　④减持方指定资管计划将获得的交易价款按照一定比例划转至信托计划在银行开立的“保证金账户”。剩余资金打回给减持方。

　　若担心减持方不支付违约金，可将整体交易分两笔做。*笔的减持资金规模为以整体减持规模为基数而计算的保证金数额。待减持方将收到的资金存入保证金账户后，再开始第二笔的交易。

　　此基金并未直接设置减持方对标的股票做回购，业务模式参考*部分的“减持需求”模式。若减持方给予一个固定收益兜底，则考虑杠杆和除去中间通道费用后，劣后资金方的固定收益比较可观。若减持方不做兜底，则由劣后资金方自负盈亏。

　　综上所述，目前市场上大宗交易产品设计新颖，种类较多。但无论结构如何设计，都需要在减持方和资金方的利益之间寻求平衡。高收益即伴随着高风险，若需要减持方兜底，则需要放弃一部分收益。未来，随着越来越多资金方的参与，大宗交易产品也会呈竞争激烈趋势，资金方的利润空间也会进一步挤压。