A站关停之后，中文在线为何继续加码二次元？

　　2月2日，中文在线可谓是冰火两重天。

　　2月1日盘后，中文在线发布公告称，近日收到中国证监会批复，批准购买上海晨之科信息技术有限公司（下称：晨之科）80%股份，加上2016年收购的20%，中文在线将全资控股晨之科。

　　2月2日中文在线开盘走高，涨幅约9.96%，涨停报收11.48元。能有这样的涨幅，可能还要源于中文在线1月31日发布的2017年度业绩预告。中文在线的归属上市公司股东净利润同期增长114%-142.55%，实现盈利7500万-8500万。

　　与此同时，中文在线2016年参投的A站于同日暂时关停，但似乎并不影响股价涨停。

　　晨之科以二次元手游社区G站为基础，通过代理发行、联运或研发的方式，经营泛二次元移动网络游戏业务，同时兼营G站广告业务，并为直播平台提供二次元相关的直播内容设计、策划及培训等服务。

　　中文在线对晨之科的收购，一方面是针对二次元领域进行战略布局，联合中文在线的IP内容、A站的二次元社区以及晨之科的游戏变现三方，实现产业链条的构建。但通过“买买买”的方式布局，彼此之间能否协同，这值得探讨。此外，A站目前处于关停状态，战略协同的脚步可能要缓一缓。

　　另一方面，晨之科与中文在线签订了高增长率的对赌协议，又恰逢游戏更新换代的节点，晨之科对赌完成难度加大。虽然如此，如果晨之科最终顺利完成了对赌，对净利润只有3000多万的中文在线财务报表，想必大有裨益，2017年度的业绩预告已经有所体现。

　　中文在线的小算盘打得真响，但能否实现仍有待商榷。

　　面临游戏更新换代节点，对赌完成难度大

　　中文在线采用股份发行及现金支付的方式，分别向朱明、海通数媒、贝琛网森、朗泽稳健、优美缔、王小川、孙宝娟和国鸿智臻购买晨之科80%的股权，共耗资14.73亿元。

　　其中，现金支付对价4.5亿元，股权支付对价10.23亿元，发行价格为15.98元/股，发行股份数为64,020,004 股。另外，中文在线在2016年底曾以2.5亿投资收购的晨之科20%股权，所以此次收购完成后，中文在线将全资控股晨之科。

　　收购免不了对赌协议，晨之科承诺2017年度、2018年度和2019年度实现的扣非后归母净利润分别不低于1.50亿元、2.20亿元和2.64亿元，合计不低于6.34亿元，而晨之科2016年度的扣非后净利润为9254.81亿元。换而言之，晨之科2017-2019年度扣非后净利润要实现增长62%、46.7%以及20%。

　　对比其他的收购案例，这样增长率偏高。极光网络被中南文化收购时，承诺2016-2018年度的净利润分别增长36.87%、25%、25%；银汉科技被华谊兄弟收购部分股权时，承诺2015-2016年度的扣非后归母净利润增长率是30%、29.37%。

　　更重要的是，晨之科2018年面临游戏更新换代的节点。晨之科的净利润在2015年还是亏损状态，但2016年扭亏为盈，为9711.20万元，同比增长550.93%。二次元手游《战场双马尾》发挥重要作用，它在2016年为晨之科带来收入8,357.74万元，占比全年营收的43.2%。但现在《战场双马尾》也逐渐迎来衰退期。

　　《战场双马尾》运营情况

　　一方面，晨之科的“赚钱”手游进入衰退期，同时又面临2018年净利润大幅增长的压力。在双重夹击下，晨之科决定推出大量的新手游，保证移动游戏业务的收入，就目前而言，新手游的发展势头还不错。

　　公告显示，晨之科2017年1-11月的净利润（未经审计）为1.2亿元，相比1-10月的净利润（经过审计）增长3332千万。如若按照这样的增长节奏，晨之科想实现2017年度的1.5亿元目标也并非没有可能。

　　其中，晨之科11月份的大幅增长要归功于新游戏。晨之科2017年下半年出品的新手游《铁甲舰队》、《姬斗*》、《大话许仙》，11月营业收入（未经审计）均破千万，尤其是后面二者，在11月分别实现224.45%和595.73%的增长。

　　除了上述三款已上线的新游戏，晨之科在2018年也计划推出多款新游戏，其中《幻想计划》已经取得网络游戏出版物号

　　全资收购促业绩“扮靓”

　　随着2015年IP概念的爆红，网络文学得到市场的青睐，数字阅读市场快速发展，但现阶段市场已逐渐饱和，行业增长放缓。除此以外，数字阅读市场近几年的火爆使成本不断飙升，网络平台为留住作者和强化平台作品影响力，内容成本和渠道推广成本不断增加。

　　面对收入放缓、成本提升的双重夹击，以数字阅读为主要营收来源的中文在线，生存愈发困难。中文在线业绩报表显示，2017年上半年的数字阅读产品营收同比下降5.98%，2015年-2017年上半年的营业成本分别增长32.47%、49.13%、11.73%，数字阅读产品的毛利率持续走低，由2015年41.79%下降至2017年上半年的36.23%。

　　值得庆幸的是，中文在线的数字阅读产品业务的营收占比在逐年下降，数字内容增值服务的营收比重不断上升，甚至在2017年上半年，后者超越了前者，但前者的占比依然偏大。

　　不仅是主营业务面临困境，中文在线的参投公司也面临亏损。中文在线子公司香港公司通过两次收购JOINGEAR LIMITED，共持有49.99%股权，并间接持有ATA Inc.（Cayman）20.09%股权。但ATA在2016年和2017年的业绩并不佳，中文在线也因此遭受损失，2017年上半年亏损1827.33万元，2016年全年亏损726.12万元。虽然数额不大，但这对于近几年归母净利润只有3000多万的中文在线而言，是有一定影响的，尤其是2017年上半年。

　　数字阅读业务毛利的持续走低、参股公司的亏损，这都使得中文在线的报表并不好看。但如果晨之科在2017-2019年三年内能够顺利完成对赌，中文在线在2017年-2019年将囊括3000万、2.2亿元和2.64亿元的净利润，这有助于业绩上涨，赢取资本市场的认可。

　　事实上，中文在线已经尝到了一点甜头。中文在线发布的2017年度业绩预告显示，净利润实现114%-142.55%增长，原因之一就是投资收益增长。值得一提的是，中文在线2017年收纳的只有晨之科20%的净利润，如若二者顺利完成交割，晨之科成为中文在线全资子公司，带给中文在线的净利润将更加丰厚。

　　这样的例子在资本市场并不少见。在2014年末和2015年末，上海三七互娱被三七互娱分别收购60%和40%的股份，并立下赌约。在2015年和2016年，上海三七互娱均顺利完成对赌，为三七互娱带来7.96亿元和10.42亿元的净利润，与此同时，三七互娱的归母净利润分别同比增长1224.18%和111.49%，增长幅度非常大。

　　中文在线“买买买”布局二次元，协同效果不太乐观

　　现在二次元极其受到市场重视，今日头条近日也被爆出已全资控股二次元社交平台半次元。中文在线也不甘落后，通过“买买买”布局二次元市场，想从这个大蛋糕分一块。在2016年11月，中文在线分别以2.5亿元战略投资A站和二次元移动游戏发行商晨之科，在2017年下半年更是全资收购晨之科。

　　这样的布局源于中文在线将二次元作为公司重要的战略之一。公告显示，中文在线、A站以及晨之科三方基于“内容+宣发+变现”形成战略级协同，中文在线作为IP源头携手双方布局二次元产业链。公司从“IP原创”到“IP宣发”再到“IP变现”，覆盖IP上下游全产业链。

　　这样的战略布局基本上是仿效B站：以腾讯作为IP源头，B站二次元社区通过游戏视频等形式为手游做宣传推广，B站游戏中心通过游戏发行、联运进行商业变现。换而言之，中文在线对标腾讯，A站对标B站，B站游戏中心对标晨之科。

　　事实证明，路子是通的。近期媒体爆出的一份投资标的是B站的理财产品“东方价值基金五号”显示，B站2017年上半年盈利2亿元，营收12.5亿元，其中游戏收入占比70%。

　　虽然战略布局相似，但同样的方法是否适用于中文在线？恐怕不太乐观。

　　先从IP源头中文在线说起。晨之科在2017年末和2018年初将研发、推出的大量新手游，这其中没有一个IP是通过中文在线授权获得，甚至《妖怪名单》IP是通过腾讯动漫授权进行游戏开发。

　　再来是宣传推广阵地A站，地位在二次元领域虽是难以撼动，但一直麻烦不断。A站近日因资金问题又一次暂时关停，关闭时长是多少也无法确认。管理层的混乱以及多次关停，A站的用户活跃度已经和B站差了好几个等级。

　　另一方面，中文在线仅持有A站13.51%的股份，而B站和B站的游戏中心是“同根生”，那么A站和晨之科之间的协同效果能有多大，这需要画一个问号。值得一提的是，A站近年也开设了自己的游戏中心，效仿B站的商业变现模式，换而言之，A站游戏中心和晨之科的G站存在竞争关系。

　　至于晨之科的发行、联运游戏能力，目前市场竞争力有限。晨之科至今代理发行最成功的二次元手游是《战场双马尾》，但根据中国手机游戏门户网站当乐网统计，《战场双马尾》在2016年上架的58款日系二次元游戏中，appstore游戏畅销排名第17，《阴阳师》、《圣斗士星矢-集结》、《火影忍者》、《FGO》、《崩坏3》占据前5名，其中《FGO》和《崩坏3》的发行商是bilibili和米哈游。

　　此外，网站流量对游戏联运至关重要，而G站和B站游戏中心分别是晨之科和B站的游戏联运平台。但根据Alexa网站数据，G站三个月的日均UV（独立访问用户数）是5120，PV（页面访问量）7000，B站游戏中心三个月的日均UV是172800，PV是259000，二者相差悬殊。

　　B站

　　G站

　　究竟中文在线的战略布局能否见效，至少要等A站开了才知道。

【本文由投资界合作伙伴钛媒体授权发布，本平台仅提供信息存储服务。】如有任何疑问，请联系（editor@zero2ipo.com.cn）投资界处理。