A股投资者结构悄然生变 “三足鼎立”正在形成

　　面对A股的低迷表现，投资者的结构发生悄然的变化：一方面，内地资金大多犹豫、纠结、望而止步，少有机构逆市前行；另一方面，外资却正在加速进入A股市场，与保险、公募形成“三足鼎立”之势。

　　9月14日，海通证券一份名为《08年以来A股涨幅垫底》的研报，对比了中国和全球主要国家/地区的经济增长和股市情况。报告中显示，2008年以来中国经济增长最快，但是股市涨幅最小，08年低点至今，中国名义GDP年化增长11.5%，上市企业净利润年化增速13.1%，在全球主要国家/地区中位居*；同期证综指年化涨幅4.9%，沪深300指数年化涨幅7.5%，在主要国家/地区中涨幅最小。

　　今年以来，A股表现尤为“熊冠全球”，各主要股指跌幅均超过18%。严冬之下，市场情绪脆弱，各方资金矛盾心态加剧。

　　不过，在此期间，A股投资者的结构也在发生着悄然的变化。一方面，内地资金面对低迷的市场，大多犹豫、纠结、望而止步，少有机构逆市前行；另一方面，外资却正在加速进入A股市场，与保险、公募形成“三足鼎立”之势。

　　“一升一降”

　　2018年以来，A股市场走出明显调整。但随着我国资本市场对外开放进程加快，A股估值吸引力提升，外资私募跑步入场、陆股通北上资金加速涌入，A股MSCI占比提升，外资对A股保持了持续而稳定的流入。与此同时，公募基金持股市值占A股流通市值却在不断下降。

　　根据Wind数据，2016年年底，外国资本持有A股流通市值的比例仅为3.05%。一年半以后，这个比例已然翻番，外资成为了A股市场的重要参与者。截至2018年6月底，外资持有A股规模已达1.28万亿元，占A股流通市值比例已达6.44%，介于公募基金持股比例的8.43%和保险机构持股比例的5.89%之间，形成“三足鼎立”局面。

　　而在2007年9月底，公募基金持股市值占A股流通市值的比例高达40%，掌握着A股“话语权”，此后便逐年下降至当前的10%以内。

　　前海开源基金首席经济学家杨德龙表示，未来5到10年，外资持有A股的比例有望提高到5%至10%，即每年流入A股的资金量有望超过2000亿元。“一升一降”之间，折射出投资者结构悄然改变。

　　天风证券表示，在外资规模显著提升后，外资目前对于A股市场的影响已经今非昔比，一方面外资流入流出会加剧A股市场整体的波动（如二月份美股暴跌时的情况），另一方面外资话语权的提升，将重塑A股市场中长期的选股逻辑和估值方法。

　　尽管今年A股外资持股在不断扩张，但*比例仍然较低，远远低于日本（2017年数据）、台湾（2017年数据）、韩国（2013数据）市场中外资持股占比的30.1%、27.3%、15.9%。

　　外资进场提速

　　风格务实、擅长长线投资的QFII（合格境外机构投资者）今年以来高歌猛进，一路买买买。多位受访基金经理透露，近期部分QFII机构正在火热地逆势加仓。

　　私募翼虎投资合伙人陈凯表示，外资属于偏长线的资金，作为短线底部的判断依据不足，但A股估值已经处于长期底部区域，长线确实已经具备左侧布局条件。

　　从更早的数据来看，2018年二季度，QFII加仓动作已经很明显，其持股市值达1061.64亿元，比2018年*季度的1057.51亿元增加了4.13亿元，增加幅度为0.39%，达到历史最高水平。分行业来看，QFII偏好白酒、白色家电等板块，其中白酒板块二季度持有总市值高达194.74亿元。

　　一位香港的美国投资机构分析师告诉记者，外资目前对A股更有信心，研究员也调研了很多A股上市公司，不少优质个股和板块处于价值洼地，公司在二季度基本以增持为主。

　　另外，境外资金借助陆股通进入A股市场，也呈现出加速趋势。从今年年初至9月13日，陆股通北向资金累计净流入2243.06亿元，其中4-6月为密集流入期。从中报披露的情况来看，陆股通资金二季度以来对A股总体进行了大举增持。1440只陆股通标的中，905只股票二季度以来持股比例提升，占比近2/3，中国石化、分众传媒、民生银行等逾30股增持超1亿股。

　　值得一提的是，A股纳入MSCI推动了外资更大规模地进入A股市场。上述增持数量居前的20只股票全部为MSCI标的。

　　根据中金公司2017年7月发布的《MSCI纳入A股：国际视角看A股》研究报告测算，MSCI纳入A股带来的短期资金流入规模在150亿-200亿美元左右；随着中国资本账户开放，未来5-10年MSCI将逐步加大对A股纳入的力度，纳入的标的可能从目前的大盘拓展到中盘股和小盘股，纳入比例有望从当前的5%　提升至50%，预计在此过程中每年流入A股的资金规模大概在2000亿-4000亿元。

　　中信证券研究认为，关注长期投资、相对收益、风险可控的外资对投资A股还是有两点担忧：一是中国政策上把筹码再押在房地产上，去杠杆半途而废。二是中美贸易战升级：因为大部分的亚洲新兴经济体都“捆绑”在中美贸易这条产业链上。如果上述问题解决好，外资流入A股可能会提速。

　　内资踟蹰

　　眼下，A股市场正如钱钟书先生的《围城》里说的那般“里面的人想出去，外面的人想进来”。相对积极进场的外资而言，内资机构则显信心不足。多位接受经济观察报采访的公募和私募人士表示，目前的A股市场，极少有逆势加仓的机构。

　　对于公募持股市值占比连年下滑的趋势，一位从大型基金公司“奔私”的基金经理认为，这主要是因为A股行情、监管环境、资管行业多元化等外部因素影响，以及公募行业内部短板的制约所致。从今年二季度数据来看，公募主动减仓也是很重要的原因。

　　2018年公募基金中报显示，国内公募基金积极减仓，2018年第二季度基金股票仓位整体下降。据海通证券统计，截至2018年7月20日，2018年第二季度普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金仓位分别为83.3%、79.9%、59.8%，较2018*季度分别下降2.5、下降3.1、上升1.6个百分点，仓位整体下降。

　　深圳一家40亿左右规模的老牌私募表示，公司产品暂时维持原有仓位。“我们判断，未来A股是一个复杂底的构筑过程，行情有反复，不适宜高仓位，所以保持一个合理仓位，进可攻退可守。”

　　为了抵御A股市场整体下行造成的损失，有私募干脆把仓位降到3成甚至更低。即便如此，今年以来私募清盘现象依然屡见不鲜。“这和一部分私募持股比较集中有关。持股集中的情况下，今年个股行情的波动幅度较大，很容易达到产品清盘线。”上述私募解释。

　　为此，有私募人士甚至笑言“放假业绩可能会更好，至少不会继续亏下去。”

　　尽管大多数机构对加仓仍然持有保留态度，但依然有少数机构逆势加仓，如星石投资、朱雀投资等。广东另一家私募总经理认为，目前A股处于底部，许多个股已进入上升通道，是*入货时机。投资就是要“莫在顶峰慕名而来，莫在低谷转身而去”。公司目前已满仓操作。

　　华南一家公募基金经理表示，面对不确定的环境和低迷的市场，相对看重短期的超额收益的国内机构更愿意减仓应对，等待趋势逆转追高买入，而国外机构更愿意逢低潜伏等待，长时间持股畅享公司发展带来的长期收益。同时，他也指出，中短期内还有不少制约A股“反弹”的因素。例如现在市场外围因素不确定性较高，加上美国正处于缩表周期，新兴市场资金流向上承压。与此同时，国内经济景气度平淡，大多企业融资难、融资贵，预计A股三季报盈利不乐观。这些因素都会提升A股风险偏好，从而影响机构投资者的持仓比例。

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