GNC的敦刻尔克：《破产法》第十一章降临

6月24日，美国企业GNC（GNC.US）终于向美国法院提出破产保护，而这家有85年历史的全球知名保健品品牌能否涅槃重生，将左右大洋彼岸A股上市公司哈药股份（600664.SH）的市值命运。

此前的6月21日，哈药股份发布公告，称由于新冠疫情的影响，GNC在2020年*季度出现经营业绩的大幅下滑。公司若在GNC可转换优先股总计20.49亿元的投资部分或全部无法收回，将冲减留存收益；若累计1.71亿元的应收股利部分或全部无法收回，将计入当期损益。

哈药股份对于GNC的投资始于2018年，彼时其以优先股投资的方式入股GNC，晋身为其*大股东，投资成本总计20.63亿元。彼时的GNC是全球*的健康营养产品的专业零售商之一，此桩婚姻一度被誉为中美保健品业合作的典范。

但新冠疫情将此幻想摧毁，GNC2020Q1营收同比下降16.3%，北美区域近四成门店关闭，且公司有超过8亿美元债务将于2020年年底到期。营收下降和债务压顶双重打击下，GNC根据美国《破产法》第11章申请破产保护。

GNC并不是被新冠疫情击倒的*家大型企业。数据显示，美国5月根据《破产法》第11章申请破产的数量较2019年同期增长48%，环比增长29%。这其中，不乏百年历史的赫兹租车(HTZ.US)、拥有118年历史悠久的百货公司JCPenney、服装品牌J. Crew Group、奢侈品零售商Neiman Marcus等知名企业。

一名投行分析师对智通财经APP表示，申请第11章破产保护并不意味着企业就此倒闭和停止运营了，事实上，“第11章可以*限度地保存一个濒临破产企业继续经营的价值，保护企业免于完全解体，有更大可能性重新恢复生机与活力”。

事实上，美国市场上现存的多家大型企业都曾进入过《破产法》第11章程序，并成功转型，强势回归。如全美航空、达美航空（DAL.US）、米高梅公司、美国铝业（AA.US）等，都通过第11章成功摆脱破产危机，并重回全球竞争舞台上。

GNC会是他们其中的一员吗？

2年的联姻止步于疫情

资料显示，GNC中文名称为“美国健安喜控股有限公司”，成立于1935年，于2011年4月在美国纽约证券交易所上市，是国际知名的保健品、营养品等膳食营养补充剂品牌，提供1500余种健康产品。

2018年2月，出于看好GNC中国业务的快速发展及其巨大的品牌价值，哈药股份以可转换优先股形式投资GNC 3亿美金并同步以2000万美金增资GNC中国获得65%股权。

这桩联姻在起始的时候，从商业逻辑上是自洽的。

从商业逻辑上看，GNC是全球知名的保健品零售商，在全球55个国家及地区拥有超过9,000家实体店，具有极大的品牌及渠道价值；从收益角度而言，GNC2017年实现2.7亿美金EBITDA和约1.5亿的调整后净利润，GNC 中国业务 2013 年-2017 年实现了 40%以上的年复合增速，而且未来继续增长的潜力巨大。

同时考虑到哈药的产品及渠道——销售网络覆盖中国2,500个县区30万家药店门店，一方面哈药把GNC丰富的产品线铺入哈药已有的销售渠道和零售终端中，充分发挥战略协同性；另一方面，哈药将通过GNC全球*的产品创新能力，迅速扩充和丰富自身保健品产品线，提升创新研发能力，加强在中国零售保健品行业的*地位。

后来一年的联姻亦取得了成效。哈药股份投资GNC后重组了董事会，帮助公司提升了供应链效率，改善了董事会治理结构，并帮助GNC中国实现更快速增长。

以2018年全年业绩为例，当年GNC2018年公司实现营收23.54亿美元，同比降5.14%；净利润6978万美元，而上一年亏损1.50亿美元。

这一切与哈药股份的入股，及促推中国业务的增长分不开。如仅2018年第四季度，中国业务即增长了约330万美元。

但两年后，一场疫情让这一切戛然而止。

数据显示，截止2020年4月18日，GNC美国由于疫情累计关店1171家；*季度收入同比下降16%，EBITDA同比下降54%。

更为严峻的是高额债务问题，截止2020年4月30日，GNC共有各类借款8.44亿美金，其中约5.7亿美金的债务将在未来12个月内到期，包括2020年8月到期的1.59亿美金可转换票据以及2021年3月到期的4.11亿美金定期贷款。

GNC只是新冠疫情对美国零售业整体打击的一个缩影。数据显示，2020年4月份美国零售业总零售额较前一月下降了16.4%。

仅以5月份为例，百年零售巨头JCPenney于5月15日申请破产保护，服装品牌J. Crew Group、奢侈品零售商Neiman Marcus也在5月申请了破产保护。

为应对不利的宏观环境，GNC重新评估并制订了新的紧缩性战略，包括减少公司的债务从而精简公司的资产负债表以及精简门店运营。

但最终现实的走向，或需通过债务重组让公司渡过危机。这一路径的现实选择，即是向法院申请《破产法》第11章破产保护。

第11章能否帮助涅槃

事实上，如果企业申请第11章破产重整，法院会要求申请企业在监督下继续保持运营，并制定企业重组方案，同时在这一过程中制定偿债计划。

依据破产法第11章申请破产保护，既可以由企业主动申请，也可以由债权人发起，即被动申请。当申请进入第11章破产保护程序之后，它将拥有三大特权：“债务自动中止”特权、“重组方案实施”特权、“合同重新谈判”特权。

与其他许多国家法律规定的企业破产清算概念不同，《美国破产法》第11章与第7章破产清算不同，旨在进行企业及其资产结构重组，以使公司东山再起。所以，在第11章破产重整安排下，濒临破产的企业仍能继续经营，企业不会受债权人挤兑而陷入更大的困境，这样就为公司起死回生赢得了时间。

纵观美国企业历史，不少公司都经历了第11章破产法的起死回生。自从1978年《美国破产法》第11章生效以来，10件*规模的破产保护案中，7个大公司得以重组保全，包括因假帐丑闻而闻名于世的世通公司。

以美国航空为例，2011年11月，美国航空母公司AMR公司（AMR Corporation）申请破产保护。彼时截至2011年9月30日，AMR公司总资产为247亿美元，而债务达296亿美元。

在进入第11章破产保护程序之后，美国航空通过多项举措节约超过16亿美元成本，最终于2013年12月退出第11章破产保护程序，并在2014年实现净盈利28亿美元，并持续盈利到疫情发生前。

通用汽车（GM.US）在破产重组之后，取用减法之道，先后关闭和出售了土星、萨博、悍马等品牌，只保留了别克、雪佛兰、凯迪拉克和GMC，并将汽车平台数量从30个减到14个，更强化产品在燃油经济性上的产品竞争力。

最终，通用用两年的时间，于2011年以903万辆的销量，超越丰田重登全球销量冠军，完成了复兴。

回到GNC方面，其通过两个方案来进行资产负债重组，两个方案包括独立重整计划及出售计划，其中以7.6亿美元售出GNC整体业务已经与哈药集团有限公司（哈药股份的母公司）达成初步原则性意向，并得到GNC及多数担保的债权人的支持。

独立重整计划与出售计划两套方案将同步推进，最终结果仍待法院审理。GNC预期将最终确认采取其中一项方案，有望于2020年秋季完成第11章债务重整程序。

事实上，如最终哈药集团取得了GNC的控股权，则可对进行大刀破斧的改革，以使其业务重新步入正轨。而GNC本身产品竞争力、品牌和销售均没有多少问题；届时，哈药将通过GNC全球*的产品创新能力，迅速扩充和丰富自身保健品产品线，提升创新研发能力，加强在中国零售保健品行业的*地位。

从市场角度而言，疫情过后，人们更关心自身的健康，这可能会让保健品行业重新进入到公众视野中。

这一次，接近百年老店的GNC会像美国航空、通用等企业一样，抓住这个机会吗？