财报过后，大摩、高盛它们怎么看百度？

非常难得地，JP摩根、摩根士丹利、高盛、花旗、瑞银等超20家一线投行给一家互联网公司投了支持票，这家公司就是百度。

“百度被低估，维持买入评级”是上述多家投行最近半年的一致观点。其中，汇丰银行、里昂证券、摩根士丹利、伯恩斯坦等17家投行给百度跑赢大盘及以上评级；摩根大通上调百度评级；11家机构上调其目标价。

这一切源于百度近日发布的新季度财报。8月14日，百度发布未经审计的2020年第二季度财报显示，该季度公司实现营收约260亿元，环比增长15%，高于此前市场预期的257.5亿元；在美国通用会计准则（GAAP）下，净利润同比增长48%至35.79亿元；非通用会计准则（Non-GAAP）下，净利润同比增长40%至50.82亿元。

“百度的移动生态战略使其扩大了搜索份额，而且百度具有可持续的盈利能力，加上其成本控制不断提升，未来的百度还将保持长续的发展。” 在较为积极的百度财报和上涨明显的流量面前，多家投行给出利好观点。

JP摩根相关分析报告指出，百度股价风险投资回报率*吸引力。“我们对百度的建议是买入，认为其股价风险投资回报率很高，核心业务如搜索、短视频等都将在2020年下半年迎来增长。”

对这些一线投行和资本市场来说，新阶段的百度，究竟有什么魔力？我们不妨从财报和研报来一窥究竟。

来源：Company data，UBS estimates

流量改善

营收、净利润稳健

在百度近年的战略定位中，搜索和信息流是核心，其中搜索是百度的发家之本。如今的搜索市场，百度占据着近70%的市场份额，搜狗位居老二。

广告依然是百度的核心收入来源。不过，近来年，受搜索引擎广告整体市场下滑影响，百度网络营销收入承压比较严重，在百度整体收入占比也是呈现下降趋势。当下，百度的广告业务仍在后疫情阶段的恢复过程中。

按照业务来分，百度目前收入主要来自百度核心（Baidu Core，即搜索服务与交易服务的组合）和爱奇艺两大板块。

第二季度，百度核心收入189亿元，环比增长24%，反弹明显。爱奇艺营收为74亿元，其中会员收入40亿元，同比增长19%。

若以另一分类方式（网络营销服务；其他）计算，百度该季度来自网络营销业务（即整体线上广告收入）的营收为177亿元，环比增长24％，预计广告到三季度能回到去年水平。

来源：Company data，Citi Research

百度2020年Q2保持了较好的盈利能力，实现Non-GAAP净利润50.82亿元，同比增长40%。这一利润水平是公司2019年以来的第二高，比彭博社和摩根大通此前预计的高出50％。

数据来源：财报

另外，该季度百度Non-GAAP运营利润率为39.1%，达近7个季度最高。

百度稳健的盈利能力除了得益于公司的高业务水平，也归功于公司近一年的开源节流，特别是在内容成本和流量成本方面的有效管控，渠道营销费用的下降等。财报显示，百度2020年Q2的营业成本同比下降19%至131亿元，营销费用同比下降16%至44亿元。

不过，即使受疫情冲击，百度仍在坚持科技创新战略，并没有因当下的困难收缩研发投入，这也和公司一贯的科技底色相符。2020年Q1，百度的研发费用为44.43亿元，与总营收的比值为19.71%；Q2的同组数据为48.39亿元，比值为18.59%。两组数据均是近年来的高值。截至2020年6月底，百度拥有现金，现金等价物和短期投资等1541亿元，去除爱奇艺外，该数字为1446亿元。

“百度的成本优化策略可能继续为公司带来正收益。”JP摩根的研报如此强调。八六证券也在研报中指出，百度的成本控制能力“令人印象深刻”。展望下个阶段的发展，八六证券认为随着夏季旺季的到来和招聘的重新开始，百度在第三季度的利润率将继续保持同比上升趋势。“我们看好百度中期的利润增长。”

数据来源：财报

值得注意的是，在JP摩根研报看来，百度2020年第二季度的强劲业绩主要得益于两大结构性变化，其中之一是百度流量来源从外部向百度App端内转移。

财报显示，2020年上半年以来，新冠肺炎疫情导致的居家隔离使得百度App的下载与使用量出现爆发性增长。2020年Q2，百度App的日活跃用户数（DAU）达2.04亿。

数据来源：Company data，Citi Research

百度App获得更多流量，意味着百度正逐步从第三方浏览器/广告联盟的流量合作模式转向百度搜索应用的战略推动模式。因无需和渠道合作伙伴共担流量获取成本，百度的流量获取成本大大降低，这助力其毛利率出现明显的结构性改善。

财报显示，从2019Q2到2020Q2，百度毛利增长率从-26.86%提升至26.35%。这同时带动百度App收入在第2季度实现两位数增长，显著超过同行。

数据来源：财报

瑞信信贷亚太分析师的观点认为，基于百度移动生态所带来的高增长流量，让“百度的估值*吸引力。我们将2020/21年调整后的收益调整为6%/3%，我们基于SOTP的目标价格为162.00美元/177.00美元。因此我们重申优于评级。“

对百度维持积极买入评价的JP摩根预计，百度在2020年下半年将实现复苏，除了搜索广告可以实现更有效转换，广告定价弹性也将继续增强；流量增长强劲将为百度带来新的变现机会。到2021年，预计百度核心的收入将同比增长19％，净利润将同比增长20％。

移动生态形成闭环

持续盈利被看好

瑞银在相关报告中表示，对百度进行买入评级的一个原因是“百度正在努力成为一个超级应用”：百度App日活跃用户数超2亿，并获得了越来越多的登录用户。用户数量和质量的提升，将有望提高百度的收入和利润率。”

最近几年，百度的主阵地搜索领域正迎来变局。一方面，作为互联网时代重要的流量入口，搜索引擎产品此前在用户与内容连接上的设计思路更多是“用完即走”，这导致产品很难以建立起完整的生态闭环。在移动互联网时代，百度需要增加和用户的连接。

对于搜索领域的变革，百度的应对策略是建立以百度App等入口为基础的移动端生态，包括推进搜索服务全面视频化，分发的内容从网页链接到图文视频，再到直播。同时，在“搜索+信息流”两大基础设施的基础上，通过百家号、智能小程序、托管页三大支柱，让百度搜索的范畴从“知识和信息”扩展到“服务和交易”。

数据来源：Company data，Citi Research

百度小程序、服务中心等产品的核心逻辑，都是实现百度移动端用户体验闭环，让百度App获得了更多服务能力，也让用户能够留存在百度的生态体系中，提高用户的留存时间。

从财报数据来看，百度的上述战略已经颇见成效。2020Q2，百家号内容创作者数量同比增长52%至约340万；百度智能小程序月活跃用户数达3.39亿，同比增长25%，智能小程序的数量达到去年同期的5倍以上；同时，在医疗广告复苏等的推动下，托管页面在百度核心中的收入占比从上季度的20%提升至30%，瑞穗银行（Mizuho）认为这是百度盈利的一个积极指标。

数据来源：Company data

可见，百家号、小程序、托管页搭建的百度App移动生态对用户拉新与留存发挥了较大作用，使得百度可以适当降低渠道推广费用，而不至于影响DAU用户增速。

根据 QuestMobile 发布的中国移动互联网 2020 半年大报告，截至今年 6 月，百度系产品在移动大盘的渗透率达到 91.2%，与腾讯、阿里同处*集团。

瑞银等多家投行在相关报告中指出，目前，百度的移动生态建设已经初现雏形，这除了能为公司带来良好的季度财报业绩，也意味着公司持续盈利的可能性。这是它们选择持有百度的重要原因。

AI商业化批量落地

小度成为新硬件入口

“百度公司在寻求增长的同时，其收入有望转向智能音箱和云。” 瑞士信贷的研究报告认为百度的AI战略为其带来了新的增长。

近几年 ，“移动和AI”是百度一直强调的两大核心战略。在其主业基本盘稳固的前提下，小度、Apollo、智能云等业务持续增长，百度的AI战略逐步落地并且规模化发展，这成为大部分投行人肯定百度买入评级的另外一个关键要素。

2020年2月，百度将AI技术相关板块整合进AI体系中，称为“百度人工智能体系”（AI Group，即AIG）。如今，百度的AI生态建设，大致是在百度大脑和飞桨的基础上，结合对 AI 技术的底层研究，中间层的智能云、Apollo 等智能化平台，以及最上层的智慧城市、智慧交通、智慧医疗等基于场景的解决方案，以此搭建智能经济的“倒金字塔”模型。

目前，百度与AI相关的业务主要是智能云平台及背后的百度大脑、围绕小度助手（DuerOS）的软硬件、Apollo自动驾驶这三块，归属于财报收入中的“其他”类。其中，智能云和小度助手分别为百度贡献B端和C端收入。

2020年Q2，得益于百度智能云和智能交通解决方案收入的增长等，百度的其他收入为83亿元，同比增长18％。同时，从财报来看，百度AI过去连续12个月的收入已经超过100亿元，这意味着百度AI业务的商业化正迎来阶段性的规模跨越。

数据来源：Company data，HSBC estimates

公开资料显示，百度智能云目前已经开放 260 多种 AI 能力，服务 210 多万开发者，日均调用量突破 1 万亿次，语音、人脸、NLP、OCR 调用量均为*，近日还被《MIT 科技评论》评价为“正在推动工业人工智能崛起”。

相较而言，阿里云2020财年实现营收400亿元，摩根斯坦利投行给出的其价值是770亿美元，如果参考此倍数，百度AI相关业务的估值有望突破千亿元。

“百度云的任何商业化落地尝试都将有利于百度的整体估值。”大和证券（Daiwa）近日在研报中强调，看好百度在云领域的强劲发展势头和来自人工智能项目的收入。JP摩根则指出，除了流量增长，智能硬件等人工智能产品的盈利能力正在提升，也是百度未来业绩增长的另一重要推动力。

以小度智能音箱等AI设备为例。近几年，全球互联网巨头均在发力智能音箱，希望抢占新入口，百度也不例外，小度被其视为搜索在AI时代的延伸。权威机构 Strategy Analytics 指出，6 月，小度助手*方硬件设备月语音交互次数达 28 亿次，同比翻了近一倍；小度助手语音交互总次数达58 亿次，同比增长了 57%。小度助手技能商店提供了超 4000 个技能，包括教育、视频、网络游戏和直播等，开发者数量超 42000 个。

数据来源：Strategy Analytics，HSBC

如今，小度智能音箱的商业化正在加速。Strategy Analytics 发布的 Q1《智能音箱厂商&OS 出货量和使用量市场份额按区域划分》报告显示，小度出货量达410 万台，稳坐国内*，是*保持了正增长的头部品牌。疫情期间，小度全品类出货量370万，在牢牢占据国内*的同时，国际排名超越谷歌升至第二。

2020 上半年，小度密集发布了四款新品，针对不同人群和场景进行特定功能强化，希望在2020年下半年进一步拓宽用户群体，强化商业闭环。

除了AI业务方面的利好，包括百度网盘分拆上市、集团回港二次上市等计划如果成为现实，将有助于推动公司进一步释放资本价值。

穿越PC 时代、移动互联网时代，再到 AI 时代，百度在几年调整后，终于找到了适合自己的方向：左手信息连接，右手行业赋能。如果说移动生态的增长为百度提供了稳定的业务基础，那么公司在AI等领域的探索将为其未来增长增加更多想象力。这也是诸多投行持续加注的关键。

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