商业化大反转，Biotech龙头加速冲向盈亏平衡

Lisence in模式一直在国内医药圈抱有很大的争议，“买贵、非自主研发、无法回本”等争议点一直萦绕，最关键的核心是国内尚未有通过该模式的Biotech实现盈亏平衡，更使得该模式备受质疑。

如今情况正在改变，再鼎医药2024Q1的成绩单让投资者看到了这种可能盈亏平衡的趋势。2024年Q1，再鼎医药营收8715万，相比去年Q4环比增长32.04%；归母净利润-5347万，环比去年Q4的9500万大幅度缩小。

单季度的费用控制、收入增长也让市场感受到公司的“改变”，过去一段时间再鼎医药股价“从未如此有持续性”，也引发了市场的较多关注。

或许这份季报背后所昭示的，是再鼎医药商业化加速时代的到来，盈亏平衡指日可待。

01 商业化品种加速放量，盈亏平衡可期

再鼎医药的商业化加速进程，源于其上市品种不断丰富，并且现有品种适应症也在不断拓展。

图1：2023年产品营收分布

再鼎医药目前的销售top1单品，必然是则乐无疑。则乐本名尼拉帕利，靶点应该算较为熟悉：PARP抑制剂。在正常细胞中，当DNA受到损伤时，PARP酶会参与维修过程。然而，在一些癌细胞中，PARP酶的活性异常增高，使得这些细胞能够更有效地修复DNA损伤，从而增强了它们的生存能力。尼拉帕尼通过抑制PARP酶的活性，干扰其DNA的修复能力，导致DNA损伤的积累和肿瘤细胞的死亡。与其它大部分PARP抑制剂不同点在于，尼拉帕利用药之前不需进行BRCA或其他生物标志物检测。

需要注意的是，尼拉帕利是引进的管线，因此再鼎医药拥有的是其在大陆和港澳的销售权益。

2019年12月，尼拉帕利在中国获批*个适应证：用于铂敏感复发卵巢癌维持治疗，到了2020年，获批了新适应症：一线含铂化疗完全或部分缓解的所有（不论其生物标志物状态如何）上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜卵巢癌成人患者维持治疗。

而适应症的不断获批，伴随的是尼拉帕利几年来的不断放量，2019年，尼拉帕利的销售额主要靠其在香港和澳门的销售来支撑，全年销售额为660万美元，而2020年，这个数字变成了3210万美元，同比增长386.36%。在经过数年的销售放量后，2023年尼拉帕利的销售额已经达到了1.69亿美元，换算成人民币大约是12.2亿元。

不过，尼拉帕利目前的境况是较为严峻的，首先是医保定价：公开数据显示，2023年尼拉帕利续约医保的价格为1735元/盒，较2022年已经下降了62.15%。而更严峻的，则是专利即将到期，2023年，齐鲁制药的奥拉帕利首仿药已经获批上市，其包含了卵巢癌在内的适应症。今年1月初，科伦药业的奥拉帕利仿制药也已获批，而出了这两家外，还有6家企业已递交上市申请。很遗憾，奥拉帕利的专利悬崖，波及到了尼拉帕利创新药。

今年一季度，尼拉帕利4550万美元，同比增长7%，增长放缓已经相当明显，因此需要别的药物的放量，来充当生力军。

图2：来源于公司一季度报告

其中增速最快的单品为瑞派替尼，其于2021年3月获批，2024年*季度销售收入为610万美元，2023年同期为130万美元，同比增长367%

而噱头十足的肿瘤电场治疗--爱普盾2020年获批，2024年销售收入1250万美元，同比2023年Q1略微下降。但根据环比增长49%的数据来看，目前业绩处于地步回升状态，未来有望逆转下降趋势重回放量。

而最年轻且最受瞩目的“生力军”则是艾加莫德，其获批时间是2023年9月，仅2023年不到一个季度就斩获了1000万美元销售，2024年Q1销售额为1320万美元。据德邦证券预测，2024年全年有望收入超7000万美元。

02 后续管线适应症扩展，能否顺利实现“交接”？

再鼎医药作为biotech，更需要关注的自然是其后续的管线布局以及以上市产品的适应症拓展。

而首先值得关注的，则是目前上市时间最短却快速放量的产品：艾加莫德。市场和院方对它有着“A pipeline in a drug（异病同治）”的期待。

图3：艾加莫德管线进展

艾加莫德为国内上市的*新生儿Fc受体（FcRn）抑制剂。其为经基因工程改造的人源化IgG1 Fc片段，在生理和酸性pH下对FcRn的亲和力大于正常IgG抗体的Fc部分，可以有效阻滞IgG与FcRn的结合，使得介导自身免疫性疾病的病理性IgG更快耗竭。

而这款药物，目前也为重生肌无力的传统疗法带来了一次革新。当前重症肌无力的主要治疗方案包括胆碱酯酶抑制剂、糖皮质激素、免疫抑制剂和静脉注射免疫球蛋白等。副作用较大，治标不治本。

此外，其可以治疗的适应症也不止是重症肌无力，还包括其它与IgG含量失常有关的自身免疫病。

2024年5月15日，再鼎医药宣布，CDE已经受理了艾加莫德皮下注射用于治疗慢性炎性脱髓鞘性多发性神经根神经病（CIDP）的补充生物制剂上市许可申请（sBLA），并于2024年5月11日纳入优先审评，目前预期将于2025年上市。在中国诊断后的CIDP的患者人群大约有5万人，中国目前尚无疗法获批，现有治疗的选择手段也非常有限，主要为糖皮质激素等传统疗法，副作用较大。

根据德邦证券预测，艾加莫德未来销售峰值在国内有望超过25亿元。

而另一项值得关注的适应症拓展，则是肿瘤电场治疗。

肿瘤电场治疗基于电生理的原理，一个机理是通过低强度、中频（200kHz）的交流电场作用于增殖癌细胞的微管蛋白，阻碍微管（microtubule）的构建，干扰肿瘤细胞的有丝分裂，使受影响的肿瘤细胞凋亡并抑制肿瘤生长。另一个机理也是通过电场力作用于癌细胞内各种物体及微小的带电的粒子（例如带极性的隔膜蛋白Septins），趁细胞分裂的时机破坏细胞。

该疗法治疗方式简单，通过便携式的设备、电极片来实施治疗，几乎不影响日常生活，并且安全无创，对正常细胞几乎无影响。

2018年，再鼎医药宣布与NovoCure订立授权及合同协议，在大中华区*开发及商业化权。2020年，*个适应症在我国得到批准：胶质母细胞瘤。

根据一项在美国679例患者中开展的III期临床研究（EF-14研究）显示， 接受肿瘤电场联合替莫唑胺治疗的胶质母细胞瘤患者与单用替莫唑胺的患者相比，mPFS提高了2.7个月，mOS提高了4.9个月。

更值得期待的，则是从胶质母细胞瘤到肺癌的适应症扩展。

根据Ⅲ期LUNAR研究，137例非小细胞肺癌患者，接受肿瘤电场疗法+免疫治疗/化疗后，中位总生存期（OS）达13.2个月，比对照组多了3.3个月，1年生存率高达53%，3年生存期较对照组提高近3倍，达到18%。

今年1月，FDA接受了NovoCure的肿瘤电场二线治疗非小细胞肺癌（NSCLC）的上市申请。再鼎医药也预计2024年向NMPA提交类似申请。而一旦扩展了NSCLC这个适应症，该疗法的适应症人数也将大大增加。在2025年，预计新发NSCLC的患者将会达到76.5万人，根据浙商证券的销售预测模型，二线患者一般以80%估算，则二线患者将达到61万人。而国内的胶质母细胞瘤每年新发人数为4.5万人。

此外，再鼎医药还参与了2项Novocure正在开展的临床III期研究，包括METIS（非小细胞肺癌脑转移）和PANOVA-3（胰腺癌）。而更远的布局上，再鼎医药还与Novocure合作进行了EF-31胃癌临床II期研究，探索TTFields在中国胃癌治疗领域的应用。

或许，“A pipeline in a drug”也会在这个新颖而适应症广泛的疗法上实现。

03 盈亏平衡，如何实现？

2025年达到盈亏平衡是再鼎的目标，不仅如此，再鼎还喊出了5年复合增长率50%的口号，要在2028年将营收做到20亿美元。在如此乐观的业绩指引下，再鼎医药的业绩反转催化剂更加值得分析。

根据再鼎药业2023年年报，其产品收入约2.67亿美元，同比增长25%，按固定汇率计算同比增长31%；亏损净额约3.35亿美元，上年同期亏损约为4.43亿美元。也就是说，再鼎医药要用2024，2025两年时间填补这3.35亿美元的亏损，而以2022至2023年的营收增长速度，则显得有些遥不可及，因此，现在在尼拉帕利销售增长放缓，电场治疗适应症还来不及批新适应症的情况下，则更加期待其它新单品的放量。

首先则是艾加莫德的持续放量，参考海外市场来看，argenx2023年收入12亿美元，而2022年作为上市后*完整年度，收入为4.45亿美元，增长169.6%，如果参考该增长速度，并假设再鼎医药达到2024年7000万美元的*完整年销售指引的话，那么第二年1.89亿美元，已经可以填上这个亏损的绝大部分。

而瑞派替尼，也将在实现盈亏平衡中显著发力。2023年其销售收入为1920万美元，同比增长29%。而今年将是其在低基数下显著放量的一年，其今年Q1已经实现了同比367%的同比增长，今年按照华金证券给的134%同比增长预测，其今年营收将达到4493万美元。

此外，另一款将要在今年实现商业化的药物，也值得关注。舒巴坦钠-度洛巴坦钠（SUL-DUR)是一款静脉输注型组合抗生素新药,由舒巴坦钠(一种静脉输注的β-内酰胺类抗生素)和度洛巴坦钠(一种新型广谱静脉输注的β-内酰胺酶抑制剂)组合而成。2023年3月初，SUL-DUR的国内上市申请就已经得到了NMPA受理，有望在今年Q2上市。

根据华金证券预测，该药在2024，2025年分别实现1031万美元，1261万美元的营收。

而最值得期待的药物，则是瑞普替尼。该药已于今年5月获批上市。瑞普替尼是一款新一代酪氨酸激酶抑制剂（TKI），可有效靶向ROS1和TRK A/B/C，由于其紧密的大环结构，瑞普替尼具有一个小的酪氨酸激酶结合界面。这一特性使瑞普替尼能够避开 ROS1 耐药突变带来的空间障碍，从而有效地抑制野生型和 ROS1 G2032R 耐药突变。

根据著名医学期刊《新英格兰医学杂志》今年1月公布的研究结果来看，在ROS1-TKI初治的ROS1融合阳性非小细胞肺癌患者（n=71）中，客观缓解率（ORR）为79%，中位缓解持续时间（DOR）为34.1个月，中位无进展生存期（PFS）为35.7个月。在既往接受过一种ROS1-TKI治疗且从未接受化疗的患者（n=56）中，ORR为38%，中位DOR为14.8个月，中位PFS为9.0个月。而，在17例具有ROS1 G2032R突变的患者中，ORR为59%。

根据华金证券预测，瑞普替尼将于2025年实现营业收入828万美元。

而之后在研的管线中，Bemarituzumab已经在去年7月完成了III期临床首例患者给药，该药全球大部分权益持有者安进对其信心满满，有着成为best in class的潜力。

结语：再鼎医药的关键年份已经来到，能否破茧成蝶，从biotech迈入biopharma，全在这关键的两年。

再鼎医药的新商业化产品，有望扫除公司过去销售乏力的阴霾，将公司业绩带回增长正轨。

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