Biotech的中期困境

2024年下半年，寒冬持续两年多后，中国创新药融资依旧无奈而焦灼。“缺钱”依旧是行业主题，“不管上市的没上市的、早期的还是后期的，一律缺钱”，尤其是前两年大规模铺张管线、囤积人才、建厂的那些biotech。

据不完全统计，根据各港股18A公司的2023年的财报，假设今年研发投入不变，大约有13家上市biotech年底的账上现金不足支撑过今年。

业内认为，如果biotech账上的现金不足以支撑未来一年的开销，公司的发展策略就需要重新考虑。

已上市公司尚可统计出账面现金等情况，而大量未上市的biotech情况更严峻。

有从业者估计，有约一半的生物技术公司实际发展已停顿或解散。“员工遣散得差不多，但公司还没注销，还有一些专利、设备资产可以卖。创始人舍不得结掉的话，就接点私活先撑过去。这样的公司在长三角很多。”

根据雪球大V“空之客”年初的统计，2023年，中国创新药在一级市场、二级市场的融资数额都已回落到2018年的水平，分别是309亿元和215亿元。而在2020年、2021年的顶峰，这个数字是877亿和888亿。

投资市场的冰霜由多重因素导致。全球经济流动性趋缓，首先反映到二级市场创新药腰斩的股价和港股普遍破发上。研发周期长，不确定性多，未能以产品盈利来证明自己，创新药企成了投资人首先看空的对象。

对一级市场投资人来说，一方面手里的余钱随着大环境冷却而减少；另一方面，二级的低迷意味着以IPO方式退出的收益不确定性升高。不仅如此，在中国的一级市场，IPO是收益最高、最主要的退出方式，但去年“827”新政直接宣告IPO收紧，投资热情陷入冰窟。

生命科学产业园区越建越多，却越来越空。biotech普遍没有持续的产品盈利，一旦现金流告急，对于租金的敏感性就相当高，不但不会考虑租新地址，退租的情况比比皆是。

一个关于biotech的比喻：创新药对于资金的消耗量如此之大，风险如此之高，以至于创业者像是从悬崖纵身跃下，要在落地前组装出一架能够翱翔的飞机，才能够获取生存的机会，不至于粉身碎骨。

寒风凛冽，曾经群鸟般繁密的biotech半成品飞机，许多已油量不足，向低处飞去。但其中一些研发进度和成果不错的biotech，只差临门一脚，却因现金流短缺而挣扎求生——“这批biotech如果破产，或者贱价卖管线，是最可惜的。”一位投资人叹息。

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Biotech顽强自救

现金流短缺榜单中，一些biotech积极自救，努力用各种方式增加现金流，继续研发投入。

例如，有贷款搞研发的。例如biotech中已有产品上市、已算比较优秀的荣昌生物，手握我国*自主研发的ADC产品维迪西妥单抗。去年产品收入超过10亿元。但这几年建厂花去60亿，几乎耗光了两次二级市场募资的数额，今年*季度公司新增银行贷款4.41亿元。

博安生物，一家生物类似药公司，今年4月宣布向银行贷款3亿元。这家公司有贝伐珠单抗类似药和地舒单抗类似药在国内上市，前者有近10个同类产品同在国内竞争，后者市场增长空间较小，去年虽然营收6.2亿元。但公司仍有多个类似药管线处于临床中后期阶段。

还有一些biotech的操作引起争议。有买基金赎不回来的。圣诺医药，国内“RNA（核糖核酸）疗法*股”，公司在资本寒冬开始的2022年认购一家私募基金公司的投资组合，斥资1500万美元，2023年又追加500万美元，日前宣布合作基金爆雷，而公司只赎回了20万美元。2023年底，圣诺账上现金只剩2388.4万美元，在超过60家港股18A公司中几乎垫底。

此外，寒冬下砍管线，断臂求生也是“基本操作”。北海康成，做罕见病不容易，去年底账上现金1.25亿元，不足支撑公司一年的研发。今年4月宣布终止胶质母细胞瘤管线CAN008，将所节省的资金将用于加速两款获批产品的商业化以及其他产品的临床开发。公布当日，公司港股股价大涨接近50%。

BD也是“基本操作”。“自免*股”荃信生物今年3月刚上市港股，4月就宣布将一个银屑病和克罗恩病管线授权给翰森制药，拿到首付款7500万元人民币。而荃信生物去年底账上现金仅存2.16亿元。

有公司在期待今年靠重磅产品销售来“回血”。永泰生物，EAL用于预防原发性肝细胞癌根治性切除术后复发适应证，预计今年申报上市，有望成为我国*治疗实体瘤的个体化免疫细胞药物，但在那之前的2023年底公司账上只有现金5200万元了；

艾美疫苗，因新冠期间收购mRNA公司丽凡达生物50.15%股权，无形资产及商誉计提，2023年巨亏17亿元左右，账上只剩5.83亿元，低于当年研发费用。今年，艾美希望借3款迭代疫苗上市来支撑业绩增长预期。

还有一些公司，也许这是最后一次看到其公开的现金流情况了。复宏汉霖，生物类似药和创新药双轮驱动，去年研发费用超过10亿元。但公司在港股市场股价长期低迷，上个月复星集团宣布将其私有化。

未能展翅飞翔的biotech油耗太高，油不够了，便会急于抛下一些太沉重的行李，更轻松地应对寒冬的挑战。裁员、裁管线、卖厂，在业内已不是新闻。

“中 美双报”曾是提高估值的法宝，如今海外临床和太高估值反而成了biotech的沉重负担，“没有现金流，国际化战略就是空谈”。

国际化在以另一种方式实现着。2023年是中国biotech出海元年，成为“世界ADC工厂”、近70笔管线license out交易、300多亿元的首付款现金到手，既是biotech自我证明的荣耀，也是一种“卖儿卖女之殇”。“空之客”统计，2023年，我国创新药的资金来源，已由股权融资为主，进化到股权融资、BD、药品销售“三分天下”的格局。

BD全面开启，大规模商业化也已经起步，随着科学家创始人们的工作重心从研发转移到“回血”“搞钱”，biotech们也开始分化。优秀的biotech能拿BD和销售来回血，还能向投资人们证明自己，下一轮融资也轻松得多；而管线质量本身不过硬的，BD和融资，一个都拿不到。

在自救进行时中，除了开始主动寻求地方政府的投资、降估值融资外，一种“三方BD交易”方式开始出现：一个买方，两个卖方，后者是不同公司管线能够相互配合的“打包BD组合”，如此能够提高BD的成功率、争取更多话语权。

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什么样的biotech还有融资机会

在BD成为主流之前，一级市场的股权融资曾经是biotech的主要融资方式。而如今，什么样的biotech还有融资机会？

有相关人士直言，有的投资机构“不管哪个阶段的项目，基本上不会投了”“今年推的项目基本没有做成的”。

“该看的还是在看，该不投的还是不投”几乎成为创新药一级市场的基本准则，要投也大部分会投既往已经合作过的项目，“给别人续命，还不如给自己家的续命”。

我国一级市场早已以国资和地方政府基金投资为主，以招商引资为主要目的，大部分投后期项目。但随着各地财政紧张，地方投资的步伐在放缓，即便要投，也是一个“存量市场”，“好项目被各地抢来抢去”，新项目的机会很有限。

比如，癌症早筛公司鹍远生物在7月份刚宣布完成超过亿元融资，是“由扬州国金集团、扬州鼎毅、龙川控股、广陵国投、经开投资等扬州市区各级国资联合组成的战略投资”，此前已历经至少五轮融资。根据鹍远生物方面信息，该公司原在上海，2022年底落户扬州。

投资人对“确定性”的要求越来越高。有从业者称，新创业者拿到融资的机会已微乎其微，能拿到的要么是已经有成功创业的经验，要么是靠产业资金输血，做一些能与大公司的业务相互配合的管线。

有投资人指出，如果还有科学家初创的biotech想要融资，至少需要以下条件：躬身全职入局，并且找好有商业经验的创业搭档、申请好国际专利，不管在科学还是在商业上都有坚实底气的专业团队，否则无法取得投资人的信任。过去那种亲友把钱凑一凑就开始创业的方式很难持续，*是一开始就有知名的天使投资人来开路。

而其作为VC（venture capital, 早期风险投资人），目前想要投的项目是：有确切的临床痛点，有一些初步临床数据，有前沿的创新性和全球性专利、有能够license out的潜力。

另有投资人表示，一部分从业者已经从过去的投技术，转变为从临床的适应证去切入，“只看这个适应证里的创新药”，更细分、更聚焦。

许多biotech陷入一种尴尬境地：当年融资顺利时“还不愿意要这么多钱”，现在这笔钱想要了，甚至想拿更低的估值去换，但机会已经错过。

有资深投资人表示，biotech应当进入一个新的阶段了：知道自己的创新核心竞争力所在，该舍弃的舍弃。并且要有明确的现金流管理意识，“在弹尽粮绝的至少6个月或者更长时间之前，就要积极去寻找新的资金；跟投资者保持很好的沟通，让投资者相信钱是用在了刀刃上，下一轮还会跟着投”。

但多数biotech创始人是科学家出身，指望他们一开始就有很好的财务和风控意识并不现实。这位投资人认为，应当聘请一些外部顾问，用专业的方式管理现金流，避免被动的情况出现。

他认为，怎么和投资人打交道、怎么去找钱，是biotech创始人需要去补上的一课，“怎么和投资界有通畅的连接，知道钱去哪里募”，这是连续成功创业者的基本素质。

许多公司的发展已进入进退两难的“中期困境”：早期融到了不少钱，临床又是大量烧钱的阶段，眼下却因为早期估值太高而难以再次融资把临床进行下去。有些甚至已经到了临床三期，离商业化只差临门一脚，可没钱了。没有融资，管线到了后期BD门槛太高买家太少，销售也无望，只能停在原地。

不过行业也视淘汰为自然规律。过去几年国内的创新药行业已经太卷，大量重复管线分散了业内的资金和人才资源。资源越少越向头部公司集中固然是残酷现实，但也是行业能够长足发展的必经之路。

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上哪里找投资？

目前，我国一级市场以国资和地方政府基金投资占主导地位，其余是产业资金、家族基金、险资等。

险资是长周期生物制药行业需要的“长钱”，但风控要求高，出手往往谨慎；寒冬下家族基金的“老钱”财富也在缩水，眼下恐怕很难指望；产业资金也就是中药等传统大药企拿来试水的创新药板块，对业务联动性的要求很高。眼下的*希望，可能还是要放在国资身上。

业内人士指出，在创新药板块，地方投资大部分分为招商局和科技局两个口径。

当下招商想要下注的目标是能很快商业化落地的项目，可能会有很多附加条件，如将总部迁移到当地、租用当地的厂房、承诺五年内拿税收“回本”等。以及“返投”，即地方投资一定的数额，企业也要在当地为自身投资一定数额，“地方钱越来越少的时候，要求返投的比例也会越来越高，越来是9:1，后来要求8:1、7:1，最后是1:1，甚至要求3:7。”

至于科技口径，能拿到的基本是补贴性质的数百万元，条件也比较严苛。甚至为此有一个“帮忙申请人才称号、拿补贴”的产业链出现。

一般认为，创新药临床后期的项目，比临床前的确定性更高，更容易成为地方招商引资的目标，进而成为国资LP青睐的对象。有从业者表示，也有越来越多地方开始吸纳投资人才，设立天使母基金，投早期项目和小项目。而达不到1的DPI（Distribution over Paid-In，投入资本收益率），会用收取租金等方式赚回来。

有人认为国资的投资“是有条件的钱”，也有人指出，在我国当前的投资环境下，国资已经算是长钱了，“能够提供更多资源，也有实力领投或跟投下一轮”。

目前，从业人士还在等待各地方能放开口子。

开始有GP帮助biotech把眼光放到中国大陆地区之外。

基汇资本生命科学生态链开发总监高璐表示，香港特区政府正在积极推进港深创新及科技园的火热建设，链接深圳河南侧的香港与北侧的深圳，可以两地自由通行，发挥“一区两园”的优势，并可享受先进基建科研设施、多项政策优惠与资金支持。目前已有多家生物医药及医疗器械企业在洽谈落地中， 基汇资本作为港深创科园的战略合作伙伴，将协助港深创科园9月底来沪做宣讲路演会。

此外，中东地区也是创新企业出海的新地点，这些国家西接欧洲的销售市场，东临亚太地区，并且有意摆脱对于石油经济的依赖，通过引入生物医药相关企业实现产业升级换代，斥资在当地建设升级版的“张江”与“苏州BioBay”。基汇资本将发挥其在上海张江所拥有的产业园深厚管理运营经验，以及在全球不动产及相关产业领域战略投资的丰富经验及广阔资源，协助中国的生物医药及医疗器械相关企业到当地发展。

在内地，生命科学园区的发展重心从“扩张”转移到“服务”，不只是给一些短钱，而要提升专业服务能力、建立成熟的配套环境，逐渐成为共识。而在港深、中东这些创新药的“新大陆”，会有新的投资气象？还是会重复这个发展路径？还有待时间去验证。

除了传统的股权融资，其他融资方式也在开发当中。日前国务院发布的“国创投17条”专设板块“多渠道拓宽创业投资资金来源”，提到的融资渠道包括保险、私募资产管理产品、金融资产投资公司、股债混合型创业投资基金产品。业内表示，期待债权投资、股债混合能成为biotech新的融资机会。

目前，在不够成熟的投资环境下，业界对国内投资结构的期待包括“形成投资接力”，在早期项目和后期项目外，许多“断”在临床一期、二期的项目同样需要关注。

不仅创新药行业在出清，创投行业也同样。过去八年，双方对已形成的一些默契、已建立的产业生态如何维系？如何相持度过寒冬？将是未来很长一段时间的主题。

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