鼎晟天平刘强：FOF四大优势助投资者分享PE高收益

北京鼎晟天平投资有限公司投资总监 刘强

　　主持人：各位亲爱的和讯网友大家好!欢迎来到创投访谈栏目，今天我们请到的嘉宾是北京鼎晟天平投资有限公司投资总监刘强先生，欢迎。

　　首先有请刘总给我们简单介绍一下什么是PE、VC及FOF。

　　刘强： PE又叫私募股权投资基金，常对应的有VC又叫风险创投基金，都是投资于成长型企业，谋求企业未来在资本市场上IPO以获得资本增值后退出获利。差别在于相对于PE多投资于盈利模式确定的成长性企业，VC则主要投资于初创期的企业，可能还只是一种新兴商业模式而盈利模式还模糊阶段。

　　一般简单说，可以认为VC投成长型企业更前期，风险大，周期长，成功则收益很高，而PE则投资与成长型企业中后期，风险相对VC低，周期略短，成功则收益较VC会低。

　　FOF型PE基金简单说就是基金的基金，即接受LP委托管理其资产，投资方向主要为精选的PE基金。

　　主持人：那么什么样的投资人适合投资PE、VC及FOF呢?

　　刘强：适合参与PE基金投资的投资人，除了大型专业投资机构、企业外，个人投资者应该是已经实现初步原始财富积累，至少拥有几百万自由资金的人群，这里的自由资金指的是无对应负债、无短期定向需求的意思。这是因为投资理财要考量的重要因素，除了收益率外，还有门槛金额和流动性因素。参与PE投资需要一定的门槛金额，而且对比其他投资理财渠道，PE投资周期较长流动性略差些。

　　主持人：谢谢刘总的介绍，下面问一个网友最关心的问题，就是PE投资收益怎么样?

　　刘强：PE基金的收益在不同时期波动也很大，中国的PE基金少有走过一个完整周期的案例。中国的PE基金热潮*次出现在1999~2000年前后，当时风传创业板要开，国内曾迅速出现不少于200家创投企业，至今能活下来的也就十几家了。第二次是自2005年起逐步升温至今的PE热潮，特别是近两年受中小板和创业板新股高价发行不断的刺激，PE热潮仍未达到高点。参照西方国家的长期数据：PE基金收益一般说法是平均5年2~3倍左右，剔除GP收益分成，给投资人的年复合收益率在20%~30%区间，而国内因A股市场估值高，一般说法是平均可达5年5倍，对应给投资人的年复合收益率约为40%。

　　主持人：单从收益率看似不错，与投资股市相比呢?

　　刘强：但这些都是较长期的数据统计，具体到个案差异很大。但也有规律可循，总体来说在股市上涨周期的PE投资回报率偏低，反之股市低迷时期的PE投资回报率偏高，道理很简单，股市里PE倍数和涨跌预期对于未上市公司估值是个重要参照。而且PE投资一般都是较长期的过程，仅看短期数据则未必好看，例如2010年美国VC/PE整体盈亏是-4.7%。

　　主持人：既然说美国的情况不适用于中国，只能参照，您对中国PE热潮怎么看。

　　刘强：中国因近两年股市IPO三高严重(高股价、高市盈率、高超募金额)，造富神话频出，一级市场投资增值远比二级市场的水深火热让人眼红血热，故此吸引了大批资金投身PE。第十一届届中国创业投资暨私募股权投资中期论坛上信息显示，目前浙江有千亿量级的民间资本涌入PE投资领域。但目前的PE热潮明显存在问题，大部分PE资金在追逐Pre-IPO项目，追求短期内通过IPO实现退出，当然收益率相对也会降低。这种乱象有恶性循环的趋势，过多PE资金不去找寻成长期企业，更专注追逐甚至抢夺Pre-IPO项目，导致拟上市企业估值偏高，相应的也会降低IPO成功后退出的获利倍数。相信这种种乱象不会持续太久，随着资本市场发行机制的改革完善，IPO暴利现象会减少，PE投资未来几年会逐步回归到理性水平。

　　主持人：今天我们的主题是FOF，接下来我们重点谈一下FOF型PE基金。首先， FOF并不直接选投项目，而是投资于PE基金，这个和第三方募资代理或者中介机构有何区别呢?

　　刘强：这个问题很切中要害，下面我们讲一下FOF存在的意义，前面两点是针对LP的好处，后面两点是FOF自身的优势特点。

　　*、FOF可以帮LP分散投资风险，所谓“鸡蛋不能都放在一个篮子里面”，现在PE基金数量众多，历史长的拿数据说话，历史短的拿合伙人履历说话，但是这都是拿过去的信息做参照，谁也不能保证未来。因受不同时期多种因素的影响，即便历史业绩和合伙人都很优秀的基金管理团队，也不能保证其旗下单个基金未来有好的收益。不便举PE行业案例，引用投行届一个案例借鉴吧。中金和高盛都是大家熟知的著名投行，但在2011年上半年中国A股IPO市场热火朝天的资本盛宴中，都颗粒无收。这和其过去更多专注于运作大型企业上市喜欢吃大餐的战略相关，显然他们对于IPO的三高局面(高股价、高市盈率、高募资)预期不足，上半年158只新股预计募资701.15亿元，实际募资1586.67亿元，超募资金885亿元，超募比例126.3%。虽然单个IPO发股数量一般不高，但超募部分资金的承销费用比例最高达8%。尽管短期出现这种情况，我们不能说中金就不是优秀投行了，短期的波动总是存在的。类比PE基金投资也是如此，若能通过FOF分散投资多个PE基金，则整体波动会趋于平滑，接近行业平均水平。作为个体投资人若想实现同等效果，一方面需要数倍的资金，一方面需要在众多PE基金中做考察筛选，确定投资对象并后续跟踪管理，且不说专业性，成本代价也会很高。

　　第二、FOF可降低PE投资准入门槛，使中心投资人有机会分享资本盛宴。目前国内*优秀的大牌基金已经有非常成功的历史业绩和经典案例，表现出色，规模也大。但根据合伙企业法，合伙人数限制在50人以下，则需单个LP做*出资额限制，例如10亿规模的基金单个LP出资*一般为1000万元至2000万元，数十亿规模的基金单个LP*出资额为5000万元甚至1亿。对于不具备足够资金实力的中小投资人只有借助FOF型基金才有机会参与其中，分享优秀基金管理团队带来的PE高收益。

　　第三、FOF能获得稀缺且稳定的投资渠道。因FOF型基金的管理团队一般也是PE基金领域的资深人士，与各家大型基金有着稳定可靠的合作关系。优秀的大型基金因已经有厚重的历史沉淀和渠道资源，一般募资渠道很窄，不会公开，除原有LP追投外，只有少量份额通过特定渠道募资。非投资圈的个人投资者获知信息都难，基本没机会参与。

　　在这里要补充讲一下稀缺的优秀基金的投资机会，所谓优秀基金不仅仅是规模大而言，更多在于品牌、核心团队管理能力、背后各种关系资源的整合能量。在中国上市和海外上市不同，海外上市只要有能说服投资人的商业模式经专业团队包装规范后成功概率大，而中国企业上市有一种说法更像一门艺术，牵涉的问题方面很多，在此不逐一列举。而大型基金往往有着强大的股东背景，不仅仅是个能提供资金的财务投资人，在企业发展规划和上市过程中，可提供关联的资源服务。例如我们的三期基金拟投的新天域资本(针对上述第二点，其*认购额度为5000万)，其股东背景包括淡马锡、JP摩根、德意志银行等国际知名机构。今年初上市的华锐风电(601558,股吧)就有新天域的投资在其中，其创造的PE资本传奇是3年145倍，创刷新了新纪录，这不仅让喧嚣一时的高盛投资海普瑞(002399,股吧)的93倍账面收益相形见绌，也让被认为是高爆发力的互联网公司们感到羞愧。这些都是很热闹的公开信息，应该不能算做广告吧。而对于同样为稀缺资源的优秀的拟上市企业，在选择投资人过程中，当然也不会仅仅要钱，更会注意选择大品牌投资人且寻求更多有利于企业发展和上市的关联服务。正所谓强强联合，1+1可创造更高增值。另一方面，现在PE热潮中很多很多新兴的PE基金，即便有个别合伙人曾经有过不错的个人履历，但仅靠所谓专业性和有着强大股东背景、厚重历史和这种关联资源的*优秀基金抢投资项目，难度之大可想而知，必然在未来遭遇惨烈的洗牌。而FOF则只关注行业前列的优秀基金，可以说这种模式已经注定更可能为投资人带来超过行业平均水平的投资回报。

　　第四、FOF不光只是投PE基金，也会有一定比例资金安排跟投项目，我们也会有自己的专业风控体系，我们和已投的PE基金有跟投协议，会有机会选择跟投，这可是在各家优秀基金选定的投资项目中再精细化筛选跟投，成功率应该会高于行业平均水平，则这部分跟投有机会为投资人获得更高的投资收益。当然对于一些已经确定性很高的优秀被投企业，也会为我们的LP提供一些跟投机会。

　　主持人：以上四点我觉得已经把FOF型PE基金的优势和特点介绍的非常清楚了，能谈谈您对FOF未来发展的展望吗?

　　刘强：其实在国外PE行业里面已经有近30%的基金是属于FOF的形式，其实在很多投资领域都存在FOF的模式，例如国外众多的共同基金、养老基金等都是集合众多LP的资金投资分散于不同领域。就连中国的股票型基金中也有FOF模式，即拿基民的钱分散投多个股票基金，这个有点儿好笑，因为股票型基金不像PE基金，是可以随时精准报告净值，投资人是看得到的，业绩表现不好的话投资人随时可以选择撤出转投其他基金，只不过想走也要损失些手续费是肯定的。所以股票FOF存在的意义和发展空间不大。我国的社保基金也是个庞大的FOF管理模式了，具体到中国的PE投资领域，目前国内FOF型基金还只有1~2%的比例，成长空间是可以想像的。

　　主持人：您介绍这么多，接下来我就又要问一下网友最关心的问题了。那就是FOF的费用、周期及风险，请您给介绍一下?

　　刘强：先说费用问题：PE基金首先有个固定管理年费，这个从基金额度里提取，不需LP额外缴纳，GP的业绩报酬一般是按投资收益20%提取分成，有基金会约定超额累进提成，例如投资收益超3倍部分按25%提取。这个算激励机制，LP也都是接受和欢迎的。另一般有一个提取业绩提成的门槛，例如若年化收益率低于8%，则GP不提取管理费，相当于白干，且有LP保护机制，即投资项目退出后，优先偿还LP的本金和门槛收益率，这些条款设计是比较成熟合理的，对LP提供充分保护。至于FOF型基金，因其优势和特点的价值所在，当然是多了一层管理费和收益分成，但这个费率比PE基金要低很多，一般为一半或再多一些，但注意这个基数是PE基金分成后收益，假设FOF收取10%的业绩分成，基数是对应PE基金提成20%后的80%，即相当于原始收益的8%，但因前述提到的FOF的特点和优势，可以有理由预估通过FOF有更多机会获得高于行业平均水平的投资回报，减除FOF的收益分成也能保证投资人稳定可靠的投资回报。

　　再说周期问题：目前PE基金的投资期一般是5+1+1模式，前两年是投资期，之后是投后管理和择机退出期，从现金流角度看，前一两年资金回流很少，三四年起随项目陆续退出资金回流，大头在后面，当然一般来说，越往后周期长的项目投资回报率会越高。

　　至于风险问题，我们是这样看的，首先搞PE投资的团队都是聪明的精英团队，选择的项目都是有投资价值的成长型企业，投资时一般都会有对赌或退出条款，例如若几年内上市不成则由大股东按年8%收益回购股份等等。也就是说PE大部分投资项目本金是有保障的，而VC投资则风险要大的多，创投初期的企业可能其创始股东没有足够的财力保证回购条款的实施。而且，因前述的收益分成条款是充分保护LP的本金和门槛收益率的安全的，若连这个指标都达不到，那么这群*秀的精英们可真是白忙活了，到不如去做股票基金那样的旱涝保收的买卖，尽管这两年业绩差，可还是有2万亿资金在那里每年给交管理费呢。

　　主持人：感谢您花费这么长时间的耐心讲解，我感觉自己对FOF已经有了比较深入的了解，希望能早日看到FOF基金能快速发展。

　　刘强：也谢谢主持人。FOF基金因其特点和优势，对那些对PE投资领域有兴趣参与的投资人而言，的确是一种相对较稳妥可靠的选择。希望我们的努力能帮助投资人参与分享未来资本市场IPO的资本增值收益，带来稳定安心的合理回报。

　　(嘉宾介绍：刘强，北京鼎晟天平投资有限公司投资总监，毕业于清华大学，有十余年财务管理及投资领域经验，曾在国内上市公司工作，亦做过赴美IPO项目，现专注于FOF模式的PE基金投资领域。

　　北京鼎晟天平投资有限公司，专注于投资大中华地区股权投资基金，通过选择投资国内*PE基金管理团队的基金，并通过主动管理和精选跟投机会，为投资人谋求高额稳健回报。公司自成立已经成功发行两期FOF型PE基金，现第三期FOF苏州基金正在发行中。)

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