中概股东归：持股员工利益何去何从？是借壳还是IPO？

　　当年“离家”上市的时候，中概股“游子们”可能并不曾想到，母国市场欢迎它们回来的怀抱打开得这么快、这么热情。

　　由国家发改委和商务部发布的《外商投资产业指导目录》，是很多互联网中概股在赴海外上市时采用VIE架构的主要原因之一，也是这些中概股回归是否必须拆VIE的决定因素之一。其对鼓励外商投资、限制投资、以及禁止投资的产业做出了明确规定，比如，包括新闻网站、网络视听节目服务、互联网文化经营（音乐除外）在内的文化、体育和娱乐业等11个行业都禁止外商投资，对电信公司（包含增值电信业务中的电商）等产业限制外资持股比例不得超过50%。

　　到了2014年1月，《关于中国(上海)自由贸易试验区进一步对外开放增值电信业务的意见》发布，对于注册地与服务设施须设在自贸区内的企业，将在线数据处理与交易处理业务（经营类电子商务）的外资股比放宽到了不超过55%；2015年1月，工业和信息化部发布通告称，决定在上海自贸区内试点放开在线数据处理与交易处理业务（经营类电子商务）的外资股权比例限制，外资股权比例扩大到了100%。

　　这些被采用VIE架构的中概股视作“福音”的政策利好，还在进一步扩大。

　　“196号文”的影响

　　今年6月，工信部通[2015]196号通告发布，在全国范围内放开在线数据处理与交易处理业务（经营类电子商务）的外资股比限制，外资持股比例可至100%，同时，外商投资企业申请在线数据处理与交易处理业务（经营类电子商务）许可时，对外资的股比要求按196号文执行，其他许可条件要求及相应审批程序按《外商投资电信企业管理规定》（国务院令第534号）相关规定执行。

　　至此，对电商业务的外商投资限制，似乎是完全放开了，一时间，“相关中概股将来可以直接用VIE架构回归”的猜测声四起。196号文无疑是为烧起来的中概股回归热添了一把柴。

　　“新的政策出来之后，政策的应用都会对我们现有的方案造成很大的影响。首先关于业务归属的问题，现在应该比较明确，自营类电商和平台类电商都可以拿牌照……后面等到电信业务的分类目录出来之后会进一步明确。” 华兴资本董事总经理、境内资本市场主管魏山巍解读道。

　　然而，他也指出，这其中关于“外资股东资格”的不确定问题还有很多。比如，534号令第十条规定，经营增值电信业务的外商投资电信企业的外方主要投资者应当具有经营增值电信业务的良好业绩和运营经验，其中“主要外资股东”的持股比例未做明确规定，具有的“运营经验”是要求投资过还是经营过等细节，也没有参考标准。

　　“如果按照534号令来审批，当中规定的时间是非常漫长的时间……当然我们相信这个过程是好的，毕竟给了大家明确的路，我们可以再去衡量做什么样的结构。”魏山巍认为，根据上述相关的产业政策先厘清关于从事业务的相关细节，是考虑拆VIE后重组结构的基础。

　　中伦律师事务所合伙人李敏也将“业务聚焦”放在了拆VIE重组的方案设计之前，在她看来，将企业的具体业务根据涉及到的相关政策做好明确划分和归属，是中概股回归流程中的“痛点”。

　　在VIE架构中，正是因为外商投资的企业在申请相关从业牌照时会受到相对更多的限制，境外上市公司的境内独资子公司（WOFE）才需要通过协议控制持有相关牌照的内资的实际经营实体，来完成经营业务产生的利润的输送。

　　李敏指出，经营类电子商务在《电信业务分类目录（2013版）》（征求意见稿）中归属在线处理与交易处理业务的类别，具体来说，是该类别下“交易处理业务”中的“与电子商务等有关商品、服务交易公共平台服务”。所以，196号文中的“电商”是指商品和服务的交易，只包括交易数据中的服务类，其他类型可能就无法实现由外资100%持股。

　　除了考虑外资股东的持股比例，在申请相关的牌照方面，“业务聚焦”也同样适用。她表示，像电商平台、本地生活服务平台等网站，只要设有广告位，就需要拿到B2（第二类增值电信业务）类信息服务业务的牌照。而信息服务又分为ICP备案和ICP许可证（ICP: Internet Content Provider, 互联网内容提供商）——销售自己的产品需要ICP备案，提供信息的平台类需要ICP许可证。

　　“ICP在2013版中是B2，包括内容、搜索、即时交互、平台、社区、安全……根据目前的政策，很多业务既有电商平台，又有信息提供，还有即时交互，根据与工信部的沟通，有什么业务你得拿什么资质，拿一个电商（牌照）还不够。”她说。

　　理清了经营业务符合的条件和所需要求，所在的行业不同，也会在申请牌照方面产生不同的要求。李敏认为，还应该聚焦于行业，从业态来判断业务资质的许可。比如，互联网游戏公司在拿到信息服务业务的牌照后，作为一个文化产业还需要拿到“文网文”（《网络文化经营许可证》）。而且，包括游戏、新闻、出版、视频的文化产业是要求全部内资的。也就是说，在文网文的要求下，互联网游戏公司如果想要回归A股上市，除了根据增值业务进行所需资质的判断，其拆VIE重组后还需面临采用纯内资架构的问题。

　　李继续举例称，在互联网教育领域，只有非学制类职业培训才鼓励外资投资，其他都是限制甚至禁止外商投资的，而且还要求外资股东具有法人资格和较高的办学质量等；在线视频也像互联网游戏一样，虽然在增值电信业务角度是允许外资投资的，但其作为互联网文化经营产业，是禁止外商投资的，所以要拿到“文网文”的资质，必须做到100%内资。

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