撤or不撤，报or不报，IPO新风向下，投行的犹豫和徘徊

　　5月24日，备受市场关注的富士康开启网上网下申购。这家只用了36天闪电过会的企业，走在了通向A股市场的快车道上。

　　不过，对于券商投行们来讲，有限的“独角兽”快速通道，并没有给他们的业务带来多大欣喜。今年以来，虽然监管表示A股IPO审核政策始终没有变化，但从具体业务上，投行们不停在体会和寻求其中的风向。

　　“4月份以来，一批三年净利加起来不到1亿的企业被劝退。”一位大型投行深圳分公司的董事总经理对经济观察报记者感叹。他经手的一个项目申报创业板，该企业*年亏损2000万，第二年获得净利润2000万，第三年是6500万，其增长原本不错，但被认定前两年相加清零，三年不够一个亿，5月份明确要求撤材料。

　　这位投行董事总经理认为，2018年IPO较去年更为严格，撤材料的增多也是造成过会率低的一方面因素，审批也明显放缓。他4月“拜会”监管得到的消息是，如果眼前的堰塞湖得以解决，那么未来从企业申报到最后过会给批文，实现挂牌上市，证监会期望把时间控制在6个月。

　　多位券商投行、律师和会计师等专业人士认为，如果企业所处行业未来增长速度很快，例如生物医药行业可以考虑港股；如果行业不那么受追捧，IPO受阻可以考虑并购重组。

投行眼中的“严”和“慢”

　　5月18日，针对“在创业板、中小板、主板申请首发上市，申请人最近一年净利润至少分别要达到3000万元、5000万元、8000万元，否则不能通过发审会审核”的报道，证监会新闻发言人表示审核政策始终没有变化。同时表示，前一段时间，有部分首发企业未能通过发审会审核，主要原因包括以下方面：一是业务经营不合规；二是内控有效性存在缺陷；三是会计基础工作不规范；四是信息披露存在瑕疵；五是持续盈利能力存疑。

　　“IPO今年是小年，感觉今年*的变化是比较严，过会率低；还有就是IPO审核速度和批文下发速度明显放缓。”上述董事总经理称，他团队经手的另一个项目，一家2017年4个多亿利润的企业，2017年底上会，2018年初被否，所处行业和规模都很好，最后否决建议的一条是报告期内存在多次违法违规，每次数额不大；另外一条是财务不规范，某年原始会计表跟申报报告存在差异。“过去IPO企业的规范性要求没那么高，*年可以稍微不规范，回头把报表调整一下，说当时存在一个很大会计差错，证监会目前会从*年就要规范。”上述投行董事总经理表示。

　　“各方面的规范性要求的确是从严了。”广东一律师事务所高级合伙人也深有同感。据其介绍，以前在报告期内存在一些不太规范的资金占用，企业有了整改措施，把问题改正了，内控制度完善了，规模较大的企业过会的可能性还是很大的；但从现在看，如果一些法律规范性的问题在报告期内存在，尤其是中期或中后期还存在，即便企业的利润规模很高，过会的机率也比较小。又比如关联方的认定核查上，与企业有管理关系的供应商客户，前员工或者亲属哪怕持有一点点该企业股份或企业外面的子公司和发行人有交易的情况，也会按关联方的标准来认定之间的交易。

　　证监会网站显示，截至2018年3月31日，证监会第十七届发审委2018年共审核公司71家，其中32家通过，被否32家，通过率为45.07%，通过率较低。尽管4月份过会率已升至57.9%，但与去年同期80%的过会率相比依然比较低。“这还不包括那些被劝退、被撤材料的企业，如果加上这些企业，分母变大后估计过会率更低。”上述投行董事总经理称。

　　据统计，2018年1月1日至2018年4月30日间，发审委共审核拟IPO企业89家次，2018年1-4月分别为49、12、12、19家次，月均为23家次，其中2、3月为2016年审核提速以来发审委月度审核拟IPO企业数量的最小值。2017年，发审委共审核拟IPO企业479家次，月均39.9家次，其中去年1-4月，发审委共审核拟IPO企业167家次，月均达41.75家次。

　　今年以来，除了拟审核速度变慢外，IPO批文下发也放缓，2018年1-4月分别下发批文14家、4家、9家和6家，5月份每周IPO批文维持1、2家。去年有8个月核发IPO批文超过30家，且全集中在新一届发审委上任前的1~9月，去年5月份核发的IPO批文超过50家，平均每周超过10家。

IPO全过程控制在半年？

　　“4月份我们拜访过一些监管方面的领导，大概的观点是如果眼前的堰塞湖解决，那未来从企业申报到最后过会给批文，实现挂牌上市，期望把时间控制在6个月，前提是堰塞湖先解决掉。”上述投行董事总经理称。

　　他认为，目前IPO审核和发文速度放缓，还是之前的堰塞湖引起的；监管觉得中介机构把存在各种各样问题的企业报上来，然后各种整改、评估，又不上会，造成了堰塞湖。

　　上述投行人士有朋友在一家科技型企业做董秘，该企业刚好碰到一些技术相关的诉讼，监管方不确定这个诉讼对该企业经营会造成多大的影响，对该企业表示目前无法安排其上发审会，建议等诉讼二审判了再上报材料。“意思是目前走不动的企业先撤回去，条件成熟了再报上来，然后从报上来到最后审批发文控制在六个月内。”该投行人士表示。

　　此外，外界一度认为撤材料的增多是因为监管希望让更多优质的企业，尤其新经济企业或者“独角兽”企业上市。3月份以来，“独角兽”企业快速进行招股书披露、更新、上会和过会，富士康从预披露到过会仅用时36天、药明康德从预披露、更新到过会用时50天，并在过会半个多月后先于富士康拿到IPO批文；宁德时代从招股书披露到过会前后仅用时24天，又一次一举刷新IPO过会纪录。

　　“独角兽归来和新经济股的上市只是阶段性的任务，完了之后还是会步入快的轨道。”一位发审委候补委员、深圳会计师事务所合伙人称。

　　目前，监管鼓励独角兽企业发行CDR（中国存托凭证），那么对二级市场和中小企业的影响又有多大呢？CDR发行条件的企业门槛设定是：已在境外上市的大型红筹企业，市值不低于2000亿元人民币；尚未在境外上市的创新企业 (包括红筹企业和境内注册企业)，最近一年营业收入不低于30亿元人民币且估值不低于200亿元人民币，或者营业收入快速增长，拥有自主研发、国际*技术，同行业竞争中处于相对优势地位。

　　东兴证券策略分析师郑闵钢表示，考虑*批CDR属于试水，政策制定和融资规模相对谨慎，以融资比例1%-2%测算，预期首批CDR的融资需求为868亿-1736亿元，短期内CDR将分散部分流动性，但不会造成严重的负面冲击。

　　“考虑到CDR作为新型融资工具，监管层将以相对慎重的态度把控其发行节奏，减缓对市场的冲击，2017年全年IPO规模2301亿元，并曾于2010年高达4885亿元，CDR带来的新增融资需求在市场承受范围内，总体而言CDR的融资规模不会过度冲击A股的流动性。”郑闵钢称。

撤还是不撤？报还是不报？

　　上述“闪电”过会的企业一般符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，且达到相当规模的创新企业。

　　上述投行总经理称，“很多人会直接问我哪些行业不建议考虑，但我觉得这还不是行业的问题，关键的是企业自身适不适合走独立IPO的道路。”他认为有三点很重要，首先企业的概念是否够好，处在一个什么样的行业，在行业里真正的地位是什么，企业有什么核心技术；其次规模有多大；再者就是企业规不规范的问题。

　　如今，有两种企业正在发愁。一种是已经上报材料，利润还没有达到五千万的企业，纠结着要不要撤材料。“我知道一个企业申请中小板的，最后一年净利润四千多万，不到五千万利润，这个企业就坚持不肯撤，最后的结果就是对该企业开展财务调查。”上述投行人士称，其实坚持也不是没有意义，每天信息都在变化，运气比较好时候可能会有些改变。

　　“上上周有一家企业打破八千万的魔咒，申请上交所主板利润不到八千万也过了。”上述律所合伙人认为，只要中国企业有了要走向资本市场的念头就应该去做准备，不管利润多少；总体来说企业利润规模做到很大，大到一定程度规范性又好，政策不论怎么变化过会机率都很高；对于一些利润可能没有这么大的中小型企业也不是完全没有希望，A股政策经常变化，坚持下来可能有一天幸运之神就会眷顾。

　　还有一种发愁的企业，就是那些利润三四千万左右的企业，现在到底要不要申报上市材料。“从实际情况来看，今年报材料都比较谨慎，报会的IPO企业本身也是比较少的，基本上是存量。”上述律所合伙人进一步解释道。

　　据经济观察报记者统计，2018年仅有35家企业排队IPO通道，较去年同期的298家减少了近九成，IPO新申报企业大幅缩水。

　　上述律师对于利润达到三四千万又很规范的企业有些建议。其认为，如果处在的行业未来增长速度很快，例如生物医药行业，如果A股IPO被卡可以考虑去港股。“如果行业不是那么受追捧，成长性也不是很好，考虑港股的话，二级市场表现不好，也会影响到企业后续的流动性以及再融资，那还不如留在A股，如果不想IPO还可以考虑并购重组，如果现在三四千万就想报材料，除非你发现上会和过会的企业前后发生变化了，那么不妨可以考虑IPO。”上述律师称。

　　2018年初，证监会重拳规范IPO，被否企业借壳重组，规定企业在IPO被否决后至少应运行3年才可筹划重组上市。“如果一些利润规模不大，对财务规范性也没有什么信心的企业真还不如直接去做并购，如果IPO被否了想转投并购就没那么容易了。”上述投行人士表示。　

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