陈发树的背水一战：云南白药重组风波不断，市值近“腰斩”

　　处在重大资产重组“非常”时期的云南白药，近几日凑巧风波不断。

　　先是有医生发帖指一款白药牙膏打着中草药的名号添加西药处方药成分，接着演员杨洋向法院起诉云南白药未经授权使用其肖像并且索赔350万元。

　　10月23日早间，云南白药在官网上回应称：云南白药牙膏组合使用的所有成分均符合国家和国际的相关通用规定，无违法添加成分，更未使用禁止成分……

　　10月23日晚间，云南白药再发公告对此进行说明，同时称“公司注意到网络上有个别人员对云南白药牙膏存在过度解读、歪曲事实、甚至恶意引导的情况，已对公司造成损害”。

　　作为A股医药板块的“中流砥柱”，云南白药的一举一动都牵动着资本市场的神经。除了最近的风波不断，七百多亿元市值的云南白药目前实则处在“非常”时期。

　　原计划于10月19日前按照要求披露重组预案或者报告书并复牌的云南白药，由于所涉事项“非常复杂”，最终干脆利落地延期了。

　　根据云南白药披露的最新进展，此次重大资产重组的交易对方为白药控股的三方股东：云南省国资委、新华都、江苏鱼跃。交易方案大致为，上市公司控股股东云南白药控股有限公司（以下简称“白药控股”）拟通过向三个交易对方发行股份的方式对白药控股实施吸收合并。云南白药为吸收合并方，白药控股为被吸收合并方。

　　近日，野马财经曾致电云南白药董秘办咨询重组事宜，对方表示相关各方正在积极推进本次重大资产重组事项的各项工作，每5个交易日将发布一次进展公告。一切以公告为准。

　　陈发树如愿掌舵，白药成色“有失”

　　这是继2016年混改后，云南白药的又一大动作。无论结果如何，由陈发树掌舵的云南白药都将赚足资本市场眼球。

　　提起陈发树，大多数混迹资本市场的人来说都不陌生。他靠白手起家，最终跻身胡润中国百富榜。这些年来，他曾创办新华都、入股紫金矿业、参股武夷山旅游、接手青岛啤酒股权……

　　长袖善舞且经常掀起波澜的陈发树，屡屡在资本市场品尝“甜头”，然而唯独云南白药是个例外。

　　2018年6月，陈发树终于在耗尽近十年青春与数百亿财力后当上了白药控股的董事长，也算是如愿以偿。当时，云南白药在资本市场意气风发，股价最高接近120元/股，总市值一度超过1200亿元。

　　在当时的气势之下，投资者都在指望云南白药股价再创新高。然而，云南白药2018年中报的业绩数据，却让资本市场感受到一丝不妙。加之外围利空消息不断，云南白药股价由此开启“跌跌不休”模式。目前云南白药总市值约731亿元。

　　云南白药主营业务为云南白药系列产品、天然植物药系列产品的研发、生产及销售。2018年上半年，云南白药共计实现营业收入129.74亿元，较上年同期增长8.47%；归属于上市公司股东的净利润16.33亿元，同比增长4.35%。

　　从纵向来看，云南白药营收和净利润增速创出2011年以来中报*水平，尤其是净利润增速从30%以上到不足5%，显示公司盈利能力逐步弱化。

　　此外，野马财经重点关注了剔除资本溢价、政府补贴等偶发因素后能真正反映企业经营状况的扣非净利润。

　　数据显示，云南白药2018年上半年扣非净利润仅为14.19亿元，同比下降1.21%，是近十年来首次负增长；从扣非净利润占净利润的比率来看，2010年中报该比率为101.35%，此后逐年下降至2018年中报的86.86%。

　　这在一定程度上反映出，云南白药主营业务有缓慢萎缩的势头，收益质量也在不断下降。或许这也是资本市场真正担忧的其中一方面。

　　收益质量下降，估值水平低于行业均值

　　作为享誉海内外的中成药制品，云南白药的业绩主要依赖旗下百年传承的几款产品，如云南白药气雾剂、云南白药膏、云南白药创可贴等。

　　然而，这些产品在高速增长多年之后，有触及市场“天花板”的可能。市场分析人士认为，如果云南白药后续没能跟进推出有竞争力的新品或者产品迭代，维持增速的难度较大。

　　从布局来看，云南白药在多年前已着手深耕大健康板块，集中在口腔护理、头皮洗护、精准养肤等领域，产品遍及牙膏、洗发水、卫生巾、面膜等。时至今日，除了云南白药牙膏之外，其它产品对业绩的拉动微乎其微。

　　因此，公司对于云南白药的倍加爱护也就很好理解。比如，有医生10月21日发帖称在白药牙膏成分中发现了氨甲环酸，氨甲环酸是血液科医生常用的止血药，且是处方药。该贴在网上迅速蔓延，顿时引起消费者质疑白药牙膏挂着羊头卖狗肉。

　　对于市场的这些疑问，云南白药还算及时地给予了回应：符合国家和国际的相关通用规定，无违法添加成分，更未使用禁止成分……

　　另外，随着公司的产业链越拉越长，存货规模与日俱增。云南白药2018年中报数据显示，公司存货规模为90.21亿元，比去年同期又增加10亿元，较2011年中报33.22亿元的规模更是增长达171%。同时，公司存货周转天数则增加至176天。

　　结合公司净利润增速来看，云南白药面临着销售低迷的风险。此情此景，让对云南白药寄予厚望的陈发树情何以堪？

　　野马财经注意到，在股东回报上，云南白药2018年上半年摊薄净资产收益率8.3%，为自2010中报以来*，也就说尽管白药收益规模在增长，但是能给股东带来的投资收益却在递减。

　　诸如此类的指标叠加反映到股价上，便是云南白药股价从接近120元/股高点到目前仅70.23元/股，总市值在3个月内迅速蒸发约40%。以停牌前一天股价计算，云南白药静态PE为22.76，在经过几轮下杀后已低于行业均值25.85。

　　人气不敌片仔癀，重组是要放“大招”？

　　更让人感到难堪的是，在资本市场，百年云南白药甚至连规模小很多的片仔癀都拼不过。如果和同为中成药制品的片仔癀比较，投资者似乎相对看淡云南白药。

　　野马财经注意到，囿于外围市场的利空消息，片仔癀股价也经历了下挫。然而，从走势来看，片仔癀整体呈震荡态势，而白药基本是直线下跌。

　　从基本面看，片仔癀自2015年中报至2018年中报，归母净利润增速不断攀高。在此期间，云南白药和片仔癀的归母净利润走势相左，云南白药下沉，片仔癀偶有调整却整体上扬。

　　片仔癀2018年中报归母净利润、扣非净利润分别大增42.55%、45.15%。

　　混迹资本市场，买股票实际上买的就是一家公司的预期和未来。对于云南白药，陈发树也算是费尽了心血。

　　2009年，陈发树斥资22亿元收购云南白药二股东红塔集团所持股权，却因为股权拖延转让陷入了长达五年的官司纠纷，最终法庭以“国有资产流失”为由判陈发树败诉。

　　这并没有打消陈发树对云南白药的“爱慕之情”，此后几年陈发树通过二级市场增持成功进入云南白药前十大股东行列。

　　2016年，恰逢云南白药混改，陈发树再度出手，通过质押新华都股权、出售旗下地产以及减持紫金矿业股份筹措资金，向白药控股增资约人民币254亿元获得白药控股50％股权，加上陈发树本人及其新华都直接持有的云南白药股权，陈发树一跃成为云南白药*大股东。至此，数年努力终于换得夙愿偿。

　　然而，未曾想到的是理想并未照进现实，乏力的业绩，下跌的股价，似乎都在提醒着陈发树：重组吧，重组才有出路。

　　在大A股，重组是盘活股价常用的手段，例子不胜枚举。在业绩增长乏力背景下，重组也可以缓解业务疲态。

　　不过，对陈发树本人而言，此次重组显得有背水一战的意味。自家经营大卖场业务的新华都业绩连年下降，增长潜力堪忧；房地产业务则在最严调控政策下举步维艰。

　　野马财经注意到，云南白药重要股东云南和合和中国平安已于9月中旬停牌前发了减持股份计划。

　　暮霭沉沉，深谙资本运作的陈发树似乎也确实该要祭出一个“大招”了。至于投资者是否会买账呢？

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