拯救股票质押的战役正在打响，风险如何化解？

　　随着大盘持续走低，股票质押业务的风险逐渐暴露，上市公司频繁发布股票质押触及预警线和平仓线的公告。

　　一场各方拯救股票质押的战役正在打响。市场关心的是，股票质押的业务风险会蔓延吗？

　　股票质押业务风险逐渐暴露

　　股票质押是将上市公司股权作为质押而进行融资的行为，一般分成场内质押和场外质押。场内质押的主要资金融出方是券商，包括券商自有资金和资管资金；场外质押的主要资金融出方是银行和信托，一般场外质押的利率相对更高一些。

　　目前，股票质押业务的质押率在30%-50%。质押率是融资金额与质押股份市值的比率。一般预警线为150%，平仓线为130%（预警价格=股价×质押率×预警线，平仓价格=股价×质押率×平仓线）。

　　自2015年以来，股票质押规模迅速抬升。截止2018年10月12日，全市场质押股份数为6372.51亿股，占比9.94%；质押市值4.4万亿，占比9.12%。

　　但是，随着今年股票市场不断下跌，股票质押业务风险逐渐暴露。搜索今年上市公司公告可以发现，今年股票质押触及预警线和平仓线的案例增多。

　　今年以来，上市公司公告中含有“补充质押”的公告数量为2877，说明股票质押业务中大约有2877次触及预警线，需要资金融入方补充质押；上市公司公告中含有“平仓”的公告数量为176次，意味着大约有176次触及平仓线，其中遭遇平仓或者强制平仓的案例达60起（参见图1）。

　　通过与2017年进行对比，可以发现，今年不论涉及“补充质押”，还是涉及“平仓”的公告数量，均比2017年多出很多，说明今年股票质押业务风险增大。

　　股票质押之所以在2015年开始流行，与重要股东减持需求被抑制有关。

　　2015年7月，为拯救股市，证监会规定6个月内上市公司大股东及高管人员不得通过二级市场减持本公司股份。

　　2016年1月，证监会发布《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》，明确“大股东在三个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的百分之一”，另外，“上市公司大股东通过证券交易所集中竞价交易减持股份，需提前15个交易日披露减持计划”。

　　因此，2015年7月以后，重要股东的减持规模出现系统性下滑，融资需求开始转向股票质押来满足（参见图2）。

　　股票质押之所以风险较大，是因为股票质押融资和上市公司其他融资行为交叉感染，容易形成负反馈循环。

　　以园林行业A上市公司为例。今年5月20日，A公司公告称拟发行公司债10亿元，但最后仅募集资金5000万元。公告发布后，当日股价下跌4%，随后三个交易日又下跌16%。可见，融资难引发股价下跌，同时又加剧了股票质押平仓风险。

　　10月18日，A公司发布公告称，实际控制人拟出让占公司总股本不低于10%的股权，转让股权所筹集资金将用于归还股票质押融资，以大幅降低控股股东股权质押率。这意味着融资困难和股票质押平仓风险只能通过转让股权的形式来加以解决，真是又无奈又可叹。

　　总之，在前期去杠杆的大环境下，融资困难和股价下跌引发的强制平仓风险，成为悬在民营上市公司头上的两把利剑，而且两者很容易交叉感染。

　　如何化解股票质押业务风险？

　　目前，地方政府、证监会和银保监会等已经行动起来，化解股票质押业务风险。

　　一是地方政府一般通过债权和股权为上市民企提供资金，降低股票质押业务风险。

　　比如，麦捷科技9月26日公告称，控股股东已经与内蒙古东神煤炭有限公司解除了2000万股份的股票质押，同时与深圳市高新投小额贷款有限公司进行了800万股份的股票质押，而深圳高新投恰好就是深圳国资开展救援上市民企股票质押业务的投资方之一（参见图3）。

　　据报道，深圳市高新投的专项资金，利率不超过9%，股权质押率为6折-7折。可见深圳国资提供的资金质押率远高于市场机构，目前市场机构提供的质押率普遍在3折-4折左右。

　　就当前来看，深圳国资首批约有100亿资金参与化解深圳本地上市公司的股票质押风险，具体方式包括委托贷款、过桥贷款、向实际控制人借款、受让股票质押债权、提高股票质押率等，向上市公司或实际控制人提供流动性支持化解平仓困难。

　　二是证监会和银保监会也在鼓励基金公司和保险公司参与化解股票质押风险。

　　证监会主席刘士余发声鼓励地方政府管理的各类基金、合格私募股权投资基金、券商资管产品，分别或联合组织新的基金，帮助有发展前景但暂时陷入经营困难的上市公司纾解股票质押困境，促进其健康发展。

　　银保监会允许保险资金设立专项产品，参与化解上市公司股票质押流动性风险，不纳入权益投资比例监管。

　　正本清源看待国资援手的意义

　　股票市场下跌和股票质押爆仓相互牵引，容易引发系统性风险，比如触及平仓线后，机构可能在二级市场平仓，这无疑又加剧了股票价格的下跌。所以多方出手化解股票质押风险显得十分必要，但化解股票质押风险也引发了市场的讨论。

　　需要指出的是，地方国资介入民营企业股票质押，不存在滥用纳税人的钱，也不会影响民营企业的积极性。

　　一是地方国资对参与化解股票质押风险的行业和公司有严格的要求。比如，深圳国资的资金严格以市场化方式运作，救援对象是实体经济领域优质A股上市公司，包括高新技术企业以及战略性新兴产业、优势传统产业和现代供应链等领域的上市公司。因此不存在滥用纳税人的钱、随意为高杠杆民企买单的情况。

　　二是目前债权和股权两种方式均有涉及。从近期上市公司公告来看，麦捷科技获得了深圳国资的股票质押资金支持；东方园林拟出让10%的股份，已与相关央企、地方国资进行了多轮谈判，但出让10%股份不涉及公司控制权变更；合力泰是将控股股权转让给了福建省电子信息（集团）有限责任公司，后者是福建的国企。因此，目前化解民营上市公司股票质押风险的途径中，并不必然涉及控制权的转让。

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