五种估值标准背后，银河酷娱是怎么被卖掉的？

曾经被卖方市场牢牢掌控的话语权，如今倒向了买方市场。

3月18日，阿里影业发布公告称，将以不超过4亿现金的价格收购天津银河酷娱集团（下称银河酷娱）60%的股权。

银河酷娱是业内首批从事网综创作的内容公司之一，曾创造出《火星情报局》《演技派》《头号任务》等综艺节目。

此次交易完成后，阿里影业将成为银河酷娱的*大股东，优酷以20%的持股比例位列第二，此前入局的云锋基金、创时信和、洪泰退出，创始股东博方融智、天津利合所持股权分别降至11.55%和8.45%。

也就是说，银河酷娱将正式成为阿里大文娱的一环，公司在综艺板块的优势将被纳入阿里影业的生态体系之中。

疫情之下，当综艺及文娱市场几乎集体停摆之时，行业出现如此大型的并购事件，对内容方及整个行业无疑是一个积极的信号。

但是，透过这份公告，从行业发展的视角去看此次收购，镜像娱乐还是发现几点值得关注的内容：

1、行驶五种估值标准，*程度保证资本方收益和阿里影业自身的话语权；

2、需满足的收购条件之一是，核心创始人李炜要辞去除银河酷娱以外的一切职务；

3、根据盈利能力定价，新估值体系将更关注未来的内容创造能力；

4、整个并购事件及行业发展趋势反映出，未来的内容投资大概率将成为平台行为。

以五种估值弱化资本干扰

经历过2019年的至暗时刻和年初至今的疫情之后，文娱行业的内容公司想要卖一个好价钱，本就不是一件容易的事。

银河酷娱此次“卖身”，估值同样处在“谷底”。阿里影业公告中给出的估值报告认定，银河酷娱60%的股权对应的价值为3.91亿元。按此推算，银河酷娱当前的整体估值为6.52亿元。

然而，在交易过程中，这个估值并不是真正的执行标准。

根据公告，阿里影业收购60%股权的价格上限是4亿元，稍高于银河酷娱当前的估值，但在交易价格分配上，投资者股东拿到了更大的比例。

公告显示，投资者股东出售的28.81%的股权，最高价值为2.77亿元，相应估值为9.61亿元。而创始人股东出售的31.18%的股权，最高价值为1.23亿，相应估值为3.94亿元，前者相当于后者估值的2.44倍。

值得注意的是，即便已经出现了如此大的估值差，投资者中每个股东的获利情况仍各不相同。

具体来看，创时信和以6000万出售12.27%的股权，对应估值为4.89亿元；洪泰以5500万出售4.27%的股权，对应估值为12.88亿元；云锋基金以1.62亿出售12.27%的股权，对应估值为13.2亿元。

结合企查查数据，对应各位投资者入局的时间和投资比例，大致可推测入局越晚，投资比例越大，退出股价越高。

相比之下，创始人股东在此次收购中获得的交易价格，实际上低于阿里影业估值报告给出的估值。而阿里影业的差别定价，似乎也是为了在满足各位投资方的*收益空间下，保证自己掌控话语权。

以资本排他性地绑定团队核心

银河酷娱的估值出现历史新低，以及被多种标准定价，在一定程度上，也可以看作是网综内容创作者们一路高歌猛进的转折点。

2015年前后，叶烽、马东、李炜相继走出体制。

之后的故事并不复杂，马东创办了米未传媒，《奇葩说》一炮而红，6个月后，米未传媒估值便达到20亿；

叶烽创办了笑果文化，以《吐槽大会》为起点，借互联网平台打开了脱口秀的市场空间，2019年4月，笑果文化拿到2亿元的B轮融资，估值30亿；

李炜创办了银河酷娱，《火星情报局》横空出世，当时热度可与前两者相匹敌，也不乏资本的追捧。2017年时，银河酷娱的B轮融资同样达到2亿元。

不过，与米未传媒、笑果文化独立运营，与视频平台深度合作的模式不同，银河酷娱在2016年就接受了优酷的投资，与平台走得更近。这或许与李炜最初的定位有关：“从一开始，我们就是要把火星打造成一个生态。”但内容生态所需要的资本支撑，也从一开始，就不是个体公司所能承受的。

从这一点来看，银河酷娱选择投身阿里也不失为一个明智的选择，无论是“火星生态”的延续，还是未来项目的孵化，资本都是内容创作者的基础性需求。而阿里在收购中也很清晰地看到李炜在银河酷娱的价值。

阿里影业在公告中指明，此次收购协议达成需满足的条件之一，便是创始人李炜要辞任天津银河酷娱以外的一切职务，且收购完成后，银河酷娱的创始股东及创始人不得自行转让或出让股权给第三方。

随着内容方的话语权走低，未来，这种排他性的资本绑定预计将更加普遍。在这种合作模式下，内容方获得稳定的资本补给和输出渠道，平台方则进一步巩固自己的内容建设。

以阶段性支付保证内容品质

仔细看过阿里影业的收购公告之后，一个很明显的感觉是，银河酷娱的议价能力趋弱。

一方面，银河酷娱的核心节目《火星情报局》在第4季引入各种奇怪“道具”之后，走起了下坡路，新的综艺项目也没有产生太大影响力。公告显示，银河酷娱在2018年和2019年已经连续两年亏损，亏损额分别为31.6万元和72.4万元。

另一方面，行业大环境的变化开始抑制资本热钱入场，内容创作行业从卖方市场走向买方市场。在此次交易中，阿里影业的4亿现金将分批次支付，并按银河酷娱的盈利能力上下浮动。

公告显示，阿里影业*向银河酷娱支付的现金为2.4亿元，其中向投资者股东支付2.12亿元，向创始人股东支付2800万元。

之后，剩余的1.6亿元将根据银河酷娱相关项目的盈利能力，分5次支付，每次对应一档综艺节目，每次的支付总额最多不超过3200万元。也就是说，未支付的1.6亿元将直接对应到之后的综艺节目本身，降低团队直接套现离场的可能性。

如果项目盈利能力不错，3200万的投入可以说性价比相当高。此前，有业内人士透露：“2015年超过3000万制作体量的节目已经大几百个，到2016年超过一个亿预算体量，报到广电总局的节目都超过一百多个了。”

当然，如果项目盈利能力不好，支付价格可能会下调，且公告中并未明确给出现金支付的下限。

不仅如此，公告中还指明，如果银河酷娱的资产淨值于完成日跌至1.8亿元以下、或订立关联方交易、或向天津银河酷娱的股东分派资产或利润，则阿里影业需支付的现金可依据其财务业绩向下调整。

也就是说，阿里影业以最高1.6亿的待支付金额，保障银河酷娱持续的优质内容供给，将对标的产能的评估建立在未来的项目上，而非已经产出的内容。从长远来看，这样的合作模式既给资本方留下退路，降低风险，也有利于内容方长期激活产能。

以剥离重组完善内容生态

2019年，阿里影业将平台的战略定位从“新基础设施”转向了“新基础设施+优质内容”，双轮驱动的战略布局之下，新基础设施搭建日益完善，优质内容逐渐成为阿里影业未来的布局重心。

目前来看，自身内容建设主要有两种途径：一个是搭建自己的内容团队，另一个是与优质的内容团队合作。

此前，在阿里体系内，优酷旗下已经孵化出优制娱乐，制作出《以团之名》《这！就是铁甲》等综艺节目，即属于*种模式；优酷与灿星合作《这！就是街舞》《这！就是原创》则属于第二种模式。

而今，阿里影业收购银河酷娱则是从第二种向*种的转变。值得注意的是，除了银河酷娱核心的综艺业务，其他业务也将被一并纳入阿里体系。

公告显示，交易完成后三个月内，银河酷娱需要将其艺人经纪、电影、剧集及社交电子商务的全部或部分业务进行剥离重组，由创始人之一的魏原与银河酷娱成立合营公司，双方分别持有80%和20%的股权。

据了解，由银河酷娱旗下艺人赵露思主演的《青囊传》《天雷一部之春花秋月》以及最新作品《三千鸦杀》都已在优酷开播；银河酷娱的IP衍生品开发也产生了不错的收益，其中一款火星月饼的销售额就达到了1800万以上。

从二级市场的反映来看，资本市场对此次收购持乐观态度。3月19日至20日，阿里影业的股价已经连续两天上涨，单日最高涨幅甚至超过了10%。

收购完成后，阿里影业将构建起“电影+剧集+综艺”的全品类项目制作能力，并与体系内的互联网票务及宣发平台，剧集制作，阿里鱼衍生品，淘宝电商及直播等多元业务共振，在内容与资本、资源及变现渠道的碰撞中完善产业链，释放生态协同效应。

未来，更多内容方将被平台纳入麾下

实际上，随着视频平台不断发力内容布局，内容制作方与视频平台之间的关系已经走得越来越近。

除了阿里体系的内容布局，腾讯与李诞持股的笑果文化同样合作紧密，还在2018年投资了龙丹妮的哇唧唧哇，以及《创造营》背后的好枫青芸；爱奇艺与马东的米未传媒、鱼子酱等也保持着深度的合作关系。

尤其是在当下，互联网内容环境持续收紧，视频平台凭借更敏锐的用户洞察能力、对政策变化的敏感、雄厚的资本实力及强大的抗风险能力，也成为不少内容创作者的“救世主”和避风港。

不久前，《最强大脑》的前制片人桑洁也向镜像娱乐谈到过：“现在电视台和制作公司花钱都很谨慎，不会随便上新项目，以后我们能看到的大体量节目一定是平台行为，是从平台发起，才有可能立项，而不是凭借一个制作公司拿着方案就能完成的，除非你自带客户。”

当各大平台持续加码自身的内容建设，当资本压力和环境压力持续增强，当疫情等偶发事件和不可抗力抬高生存风险，未来，银河酷娱不会是孤例，下一个投向视频平台或其关联公司的内容方，已经在路上。

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