茶饮老大和老二是如何炼成的？

开年伊始，茶饮品牌联手扣响了资本市场大门。

1月2日午间，古茗正式向港交所递交招股书。蜜雪冰城紧随其后，也正式转战港股并递交招股书。

两份招股书的出现，为我们提供了一个重要参考。茶饮市场的*、二名答案已经揭晓。根据招股书，截至2023年前三季度，蜜雪冰城、古茗分别实现营收153.9亿元、55.7亿元。截至今年9月，蜜雪冰城全球门店数达到3.6万家；截至2023年底，古茗拥有门店数超过9000家。

此番集体冲击港股IPO，发生在港股大盘走低、餐饮投融资降温的背景下，投资者们有限的弹药，显然会更加精打细算。但从商业模式来看，蜜雪冰城和古茗，都有其独特的壁垒。

1、产品AB面：平价与冷链升级

蜜雪冰城的*平价已经为人所熟知，其产品价格“杀伤力”惊人，整体单价仅约6元，也是TOP5现制茶饮品牌里，*一个10元以内价格带的品牌，过去18年，其冰淇淋产品定价仅从1元涨到2元，咖啡子品牌幸运咖亦延续这一定价策略，咖啡产品集中在5-10元之间。

冰鲜柠檬水是蜜雪冰城的长青产品，足以一窥这家茶饮巨无霸的打法特点。

诞生于2013年，蜜雪冰城柠檬水迄今已上市10年。根据招股书，2023年前三季度，蜜雪冰城TOP3常青款产品分别为柠檬水、冰淇淋和珍珠奶茶，三款产品国内出杯量分别为9.13亿杯、4.42亿杯、3.26亿杯。其中，国内柠檬水占到同期其全球门店出杯量的16%。

柠檬水的巨大出杯量，让他们成为中国*的柠檬采购商，其中2023年前三季度，蜜雪冰城向四川安岳的合作基地采购约4.4万吨柠檬。根据灼识咨询报告，2023年前三季度，中国每10杯现制柠檬水中有超过8杯来自蜜雪冰城。

其他核心原料产品则还包括橙子、奶粉、茶叶、咖啡生豆。规模优势让蜜雪冰城有更高的上游议价权。以同类型柠檬、奶粉为例，其中2022年采购成本较同行业平均低约20%、10%。

柠檬水也是蜜雪冰城的*现制水果饮品，但与大多数水果不同。柠檬可以常温储存且保质期较长，这让他们可以以较低的物流成本，将其运输到分散全国尤其是广泛下沉市场的门店里。根据招股书，蜜雪冰城配送网络覆盖中国约300个地级市、1700个县城和3100个乡镇，有足够的下沉广度和深度。

但类似柠檬的水果并不多，多数水果短保，且需要低温储存，即要面临冷链辐射半径和成本控制难题。古茗则在区域市场找到了突破口。

根据招股书，截至2023年前三季度，古茗可向超97%的门店提供两日一配的冷链配送服务，运营总建筑面积超20万平方米共计21个仓库中，有逾4万立方米冷库。古茗还很早便自建冷链车队，截至2023年，自有冷链货运车队达约300辆。

冷链配送成本跟门店密度有直接关系。体现在门店层面，这一冷链投入也让古茗的门店布局呈现*的“中心化”特点。截止2023年，古茗布局15个省份，但八个省份的门店合计贡献了87%的GMV。其中起家的浙江省门店数达到2054家，单一省份门店占比超过两成，且该市场92%的门店位于仓库150公里内。

古茗2018-2023年门店版图变化，图据招股书

这背后，古茗扩张并不追求“摊大饼”，而是更看重“关键规模”，这也让他们成为迄今未知头部茶饮品牌里*一个仍未在北京开店的品牌，尽管门店规模已经近万家。

但另一方面，古茗在区域市场下沉又足够深。截至2023年，其在二线及以下城市的门店数量占到总体的79%，且其中38%的门店位于乡镇一级，行业位于乡镇一级门店比例通常低于25%。

古茗的下沉深度，也跟其所在的区域市场经济较为发达有关，古茗的门店是以江浙、福建等华东地区为主，经济条件较好，鲜果茶消费基础得天独厚，同时华东有着全国*的冷链基础设施。

区域加密的扩店打法，也让他们在配送鲜果、鲜奶产品同时，优化冷链配送成本。根据招股书，其仓到店平均配送成本仅占GMV的约0.9%，远低于行业2%的平均水平。

与多数茶饮品类类似，果茶、奶茶是古茗*、二大类产品，截止2023年前三季度，相关产品合计售出杯数分别占其总杯数的51%、38%，主力单品诸如超A芝士葡萄/桃桃、香水柠檬、古茗奶茶等。

在平价与冷链两个突破口上，蜜雪冰城和古茗分别找到了自己的优势。

2、下沉市场，一山容得下二虎？

蜜雪冰城和古茗是典型的下沉品牌，根据招股书，二者在一线城市、新一线城市门店覆盖度均较低，合计门店占比分别为25.4%、21.3%。

蜜雪冰城、古茗2023年前三季度门店分布情况

取得今日地位，在于二者分别切中了下沉市场两种茶饮需求，一是追求*便宜，二是追求新鲜品质。而不同产品价格带定位，以及行业增量时期，也让他们在很长一段时间可以和平相处，像是“一山容得下二虎。”

但从管理角度，标准化体系之外，加盟商有钱赚，是两家品牌能在下沉市场站稳脚跟的关键。

根据招股书，截至2023年前三季度，古茗有约75%的加盟商经营两家及以上加盟商，在开设门店超过两年的加盟商中，平均每个加盟商经营3.1家店。同期，蜜雪冰城有约1.6万个加盟商，据此来粗略计算，平均每个加盟商经营约2.3家。

在10元以内，蜜雪冰城是**，雪球会进一步滚大，筑高进入壁垒。但国内3.2万家店的体量，也限制了其在国内规模的进一步增长。不过，过去两年，蜜雪冰城海外扩张提速明显，截至2023年三季度，其在海外11个国家开出超过4000家门店，并已成为东南亚市场现制茶饮规模*的品牌。

对于古茗来说，更直接的对手是类似产品故事的喜茶、奈雪，且后者正通过降价、加盟方式往下沉市场开拓。其中，喜茶放开加盟*年便开出2300家加盟店。由于产品、定价类似，古茗过去也被行业称为“下沉版喜茶”。

江山代有才人出，霸王茶姬的崛起可能是最直观的参照。在茶颜悦色固守的湖南以外的茶饮市场，他们借助加盟实现快速扩张。

3、不缺钱，但多战线需要补充弹药

蜜雪和古茗的招股书，一个共性是均有不低的利润率水平。

根据招股书，截至2023年前三季度，蜜雪冰城实现利润24.5亿元，利润率为15.9%；古茗经调整利润为10.45亿元，经调整利润率分别为18.7%。

茶饮所属的餐饮市场，有着强现金流特点。从招股书来看，蜜雪冰城与古茗的现金流也较为充沛。截至2023年前三季度，蜜雪冰城、古茗现金及现金等价物分别为37.6亿元、18.6亿元，显然都不差钱。

A股一年前传闻的“红绿灯”规则，让餐饮品牌们主动或者被动转向港股。当下也并非*冲击IPO时机，资本市场不会为所谓的「新茶饮」概念买单，有限的筹码会更精打细算，更看重盈利能力和*市场地位。

“高利润，上港股也一样会火。”一位消费投资人告诉36氪。只是在钱少、市场流动性差的时候，“二级市场会集中把钱给到*的。”

新茶饮是典型的资本化赛道。根据招股书，蜜雪冰城*大外部股东为美团龙珠、高瓴，古茗的股东名单里，亦有美团龙珠、红杉中国、Coatue等一众投资方。其中，美团龙珠均为二者*外部股东。

从招股书的资金用途规划来看，除常规的门店数字化、营运以及品牌IP建设之外，均明确有供应链建设投入计划，尽管并未列出明确募资金额及比例，但在门店扩张背景下，供应链建设将是两家头部品牌花钱“大头”。

全球化和多品牌走的更早的蜜雪冰城，供应链也早做投入。截至2023年三季度，除了海外已开出4000家店，子品牌幸运咖也开出约2900家门店。作为供应链配套，他们同期已在东南亚建有11个总面积为6.6万平方米的仓库。

相比之下，古茗在新品牌层面仍未有动作，但也已从产品层面开始向咖啡赛道延伸，推出了包括月下桂圆拿铁、榴莲拿铁等咖啡产品，但出杯数贡献并不高，处于探索初期。相较于挤入已经将价格带拉到10元以内的咖啡市场，古茗当务之急仍然是开拓更多城市和区域市场，以及相应的冷链建设投入。

不过，即便是大盘降温背景以及集体放加盟，新茶饮们在资本市场的募资能力分化，可能也会在直观体现出来。较于听品牌讲新故事，投资者更愿意把筹码集中到已验证的模式上。

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