华盖资本许小林：中国医疗投资的新十年

一年一度创投圈盛会如约而至。2025年12月2-5日，由清科控股（01945.HK）、投资界主办，汇通金控、南山战新投联合主办的第二十五届中国股权投资年度大会在深圳举行。本届大会集结逾千位顶尖投资人、领军企业家，打造兼具深度洞察与互动活力的“创·投嘉年华”，致力成为观察中国科技创新的窗口。

会上，华盖资本创始合伙人、董事长许小林带来《中国医疗投资新十年》主题演讲。

以下为演讲实录，

经投资界（ID:pedaily2012）编辑：

我过去一年的体感主要是“忙”。2024年可能是“忙而无获”的一年，到了2025年市场稍微有些好转，尤其是医疗医药行业，随着港股的复兴，市场发生了很大变化。

这个时间点也特别巧，2015年-2024年，中国创新药发展刚好经历了完整的十年。去年，我参加最多的会便是总结中国创新药过去十年所取得的辉煌成绩。而今年于医疗行业而言，不管是产业、政府还是投资界，大家在关注过去不错的十年的同时，也在讨论未来十年医疗投资将如何发展。今天借清科的平台，我想分享一下我个人关于中国医疗投资新十年的看法。

2025年对于医疗行业来讲是历史性的时刻，行业发生了很多标志性事件，这里我列了其中的三个：

第一件事情，很多人发了朋友圈——全球医疗行业终于出现了第一家万亿美金市值的公司礼来（Eli Lilly），这跟很多人开始重视减重有关。此间，我们第一次通过市值的变化感受到，医药行业其实也可以跟科技公司一样创造出万亿市值的公司。

这一年，港交所成为行业里最重要的关键词。港交所在2025年成为全球排名第一的交易所，无论从融资额——目前11月已经达到360亿美金，将近100家上市公司，其中有1/10基本是医疗医药企业，尤其是以创新药为主。从这个角度来说，医疗行业从募、投、管、退已经形成了完整闭环。

对于细分行业来讲，这两年最重要的标志就是BD交易，尤其是知识产权出海，今年出现了一个划时代事件——三生制药获得12.5亿美元的首付款。这个数字可能是很多创新药企业十年研发的总投入，现在通过一个管线的首付款就能拿到了。如此来看，源于中国创新药的知识产权已经越来越得到国际社会认可。

过去十年是中国生物医药崛起的十年，也是波澜壮阔的十年。回想当年，我从建行出来成立了华盖资本，以医疗作为主要投资方向，第一笔投资就发生在2015年初。很巧合地，华盖医疗基金的发展完全吻合了中国医疗行业的十年发展，尤其是以创新药、创新器械为代表的细分领域，可以说赶上了时代的红利。

相比于十年前，我们行业不管是BD交易的首付款，还是中国的创新管线，都在2025年发生了质的变化。从临床实验的数量上讲，中国已经连续超越美国，处于世界第一，成为全球最大的临床市场，BD交易也占到了全球的1/5，并且这个交易会越来越大。

另外就是创新药企的市值。对比来看，恒瑞从成立到登陆资本市场再到市值破300亿，用了38年，百利天恒用了27年，而像映恩生物从成立到市值突破300亿只用了6年时间，这说明中国创新药在一二级市场的认可渐渐成为主流。

另外一个维度，十年前有临床实验资格的机构就400家，今天已经涨了好几倍到1600家左右。说到创新药，大家都很关注国家药监局的药审中心，过去只有100人，现在已经将近700人了。但要知道，美国FDI有1万多人。中国承载了全世界排名第一的临床管线，但与美国FDI相比，中国药审中心的人员体量存在着巨大的量差。

过去十年最大的变化还有license in到license out。中国医疗行业过去的概念是中国有钱的企业拿钱来做转型、做创新，从哪里买管线呢？去美国，有时候去以色列、欧洲，美国主导源头创新几乎是过去几十年的主流模式。疫情以后，事情起了变化——中国成了全球创新药最大的卖场，没有之一。这几年，中国license out的占比越来越高，未来可能几乎以卖出为主。

客观通俗地讲，过去十年，中国医药0到1的创新和美国相比还是存在着巨大差距。而过去几年的BD交易中，我们的ADC成为全球最主要的ADC管线卖方，这在于已知靶点的创新在中国做得越来越快，成本低，质量又好。所以，中国医药行业1到10的创新已经在全球遥遥领先。未来竞争的核心，正如“十五五”中提出的最重要挑战，就是0到1的创新，中国能不能在未来十年实现与美国并跑，甚至领先全球？

2025年，中国医疗行业新推行的产业政策比较多，我个人体感，国家、相关政府，包括一直控费的医保局，对医疗行业的理解和支持发生了历史性转变。正如大家看到，在“十五五”规划中涉及到创新药的重大课题专项已经正式启动，核心诉求就是中国新药创新要进入国际第一梯队。

学习下来，我的预测是：1、中国在十五五期间会继续巩固全球第一大创新药卖场的地位。2、在0到1的创新会与美国形成并跑局面。3、我们客观看到，过去但凡有原研药和国内仿制药的时候，医生都一定会给你推原研药，这其中有质量和工艺的区别，这个细节也是十五五期间中国药企要解决的问题。

放眼一级市场，不管是中国还是美国，最热的几个领域仍然是医疗器械IVD创新，还有创新药、AI医疗，中国也是一样，生物制药、数字健康、医疗投资都很热闹。

如今，AI已经和所有场景高度结合，医药也一样。2025年与2024年同样的趋势，全球医疗健康最热门的关键词还是人工智能，无论是融资事件还是融资额，AI+医疗都遥遥领先。我们已经看到，在前十的融资事件中，AI占了4成。

纵观生物医药融资前十的标的，这两年涉及到代谢，也就是减重，成为了最热门的创新药投资领域，也是商业化成功的领域。器械里面，过去传统的联影占了很大的投资额，但是这几年器械的创新在中国也走了跟制药相类似的路，复杂的介入设备、复杂的心脑血管、复杂的神经领域调控相关的产品，包括镇痛产品等，这些年在器械领域也出现了创新。

追溯过去30年，中国市值排名最前的15家医疗上市公司，真正能一直领先在前15位的只有恒瑞和云南白药。恒瑞在中国创新药历史上也很神奇，从仿制药起家这么多年，现在成了一个创新药引领的公司。

站在2025年回过来看，相比2015年中国医疗公司的市值排名最大的区别，就是前十的公司里有接近一半都是创新药企业。另一个深刻的感受是，现在中国医药行业已经逐步出现诸多千亿市值的公司，排名前十的基本迈入千亿门槛，中国医药行业下一个万亿公司指日可待。

最后，我总结了中国医疗投资新十年的四个核心主题：

1、基于中国科研院所、药企0到1的原始创新，会成为未来十年一个重要的投资方向。如果大家愿意冒一定的风险，可能会享受到50倍、100倍的回报。

2、基于港股以及接下来科创板的变化，创新药投资的募投管退已经跑通，大胆投没有收入、没有利润，但真正有创新的企业。

3、AI与医疗的结合在未来十年有更多的落地。包括临床场景的AI医生、很快看到的AI制药、有真正AI研发的药物等。还有京东方原来的董事长王东升，他最看好的就是家用医药机器人。他认为，未来每个家庭都将有一个机器人为全家人的健康、医疗保障服务。他不仅只是相信这个市场，而且已经在选择投资。

4、随着中国医药创新和出海成功，虽然今天头部公司的市值也就是3000亿到5000亿之间，但未来他们的市值可能会过万亿。中国未来可能会出现像迈瑞这样真正意义上的全球跨国公司，其海外业务已经占到了40%以上。中国MNC将成为全球创新药的重要买方——这是未来十年一定会出现的现象。

本文来源投资界，原文：https://news.pedaily.cn/202512/558244.shtml