2018年冰火两重天：VC/PE“乱”到一定程度会重新分类，下半年是投资机构入市好阶段

　　2018年7月11-12日，清科创业、投资界联合主办的第十二届中国基金合伙人峰会将于上海外滩茂悦大酒店隆重举行，集结中国顶尖的LP与GP同赴盛宴，前瞻中国股权投资市场发展大势。

　　在“2018年股权投资大有可为”为主题的对话中，君联资本董事总经理李家庆、德同资本创始主管合伙人邵俊、火山石资本创始合伙人章苏阳、中国国际金融股份有限公司投资管理委员会副主席、董事总经理陈十游进行了探讨。经投资界（微信ID ：pedaily2012）精编整理如下：

　　陈十游：各位大家好，我是中国国际金融公司的陈十游，很荣幸的看到进入前一百强的新兵，马云、马化腾、李彦宏。先简单介绍一下李家庆，李总是联想的老兵，君联资本的合伙人，1998年加入联想、2001年加入了君联资本，现在是君联资本综合基金投资团队的负责人；第二位嘉宾是邵总是在中国最早创建风投基金的人之一，现在管理着德同资本，还有章总，也是投资行业的老兵，现在从IDG出来创业，自己做了自己的火山石资本。第一个想问各位嘉宾的是，如何看待2018年的股权投资市场，一句话给你们自己在这个市场中的角色做个定位。

　　李家庆：2018年的市场刚才倪总、靳总都讲过了。2018年实际上是充满了矛盾和冲突的年份，作为我们，一方面是推动被投资企业的退出；第二块来说，更多是基金的募集；第三个是在这里面更多的研究，在这样一个充满矛盾和冲突，看似不是非常清楚的宏观环境底下，如何安排后阶段投资策略的快慢，阶段的配比，领域资金的配制，以及投资标准的设置。总体而言市场确实处于一个有点焦虑，也充满了冲突和不确定性。

　　邵俊：一句话就是冰火两重天。上半年和下半年可能是非常急的转弯，从全面PE到全面VC，造成的过热的现象。今年年中开始到下半年会看到拐点，可能会拐的比较急，就表示可能在拐的过程中比较危险，但是这个拐点是必须的，下半年开始的未来一年，有可能是VC最好的入市，对最终基金的回报还是很重要的，我预判今年下半年可能是一个比较好的实际。

　　章苏阳：我认为大家在今年9月份之后的投资回报一定会超过在今年上半年和去年的投资回报。

　　陈十游：李总比较谨慎，觉得股权投资市场有比较大的矛盾，邵总和章总比较看好下半年的投资机会，我非常同意邵总和章总的观点。今年资管新规出现之后，资金面很紧，我觉得从下半年开始往后走会出现非常好的的投资的机会，现在手上已经有钱的人是比较幸运的，可以找到比较好的机会，比较好的资产。我们讨论了现在的股权投资市场，现在再看看过去，也请三位大佬讲讲，过去这两年，股权投资市场上最大的变化是什么？曾经出现过什么样的一些浪潮，这些浪潮你们在里面是浪潮儿还是躲避浪潮的人呢？

　　李家庆：过去几年时间来说，2015年前后，是非常好的一段时间。因为那段时间确实整体市场本身的概念不是非常的多。但是确实是有相当的一批非常优秀的潜在的公司的标的。而且估值不是非常贵，资金的供应也相对来说比较充沛。回头来看，我们2015基金是非常好的基金，那个我记得宁德时代等等相当一批企业都是那个时间点投资的。到了2016年2017年有O2O、互联网金融，共享等等包括人工智能，在这段时间来说，其实企业本身的质地没有突出性的表现。但是确实是资金的供应越发的充沛，高估值公司确实是比较难受的一段时间，一直到现在为止。

　　一直以来，刚才陈总说我比较保守一点，我一直是偏保守的人。总是想着是不是要做一些配比，不同阶段、不同领域的配比，打牌的时候做两把大的，总想做两把小的缓冲一下，不是猛冲的类型。我非常赞同大家的说法，矛盾冲突加剧的时候，而且速度来的非常急的时候，往往是能够解决一些问题。而且内容把企业家或者企业本身，包括投资者本身的创造力激发出来，我从来不是悲观的，偏保守但是不悲观。

　　最大的问题是哪一天我们看到市场当中似乎好的坏的显不出来了，或者大家全部都去投机或者一些氛围，不是从价格创造的角度上出发的时候，那种时间点才是最大的难题，对我们行业来说。行业面临这样那样的问题，无论贸易战也好各种各样的原因，我们看到行业中的企业家不断的寻求办法，不断的调整，不断的创新，在这种情况下尽管资金有所收缩，还是有相当的资金聚焦到头部的创业者，而且他们在实实在在做事情，这是非常好的。

　　今天的这种感觉，虽然有那么多的不确定性，但比我看到的2007年，2008年那段时间好太多了。今天我们知道做的是对的，这一点在今天来说特别重要。

　　邵俊：补充两点，我所观察到的现象级的情况。过去很多年，无论你把自己贴什么标签，但事实上很多大钱还是来自于一二级市场制度性的套利，当然德同本身也是受益者。2016年倪总给我们颁了年度最佳退出机构，我们一年有十个IPO，每个IPO回报都在十倍以上。多少是企业创造出来的价值，我说肯定是有，但我认为的确是赶上了那一波，一二级市场，赶上A股制度的红利。如果你觉得这是可以持续游戏规则，就大错特错，万劫不复了。大家可以看到，这两年，尤其今年，大家可以看到一二级市场套利的机会不存在，甚至有可能当时报着退IPO的心态进去的话，已经大量可以看到一二级市场倒挂的现象。从今往后，我觉得这种套利思维，套利模式是不可持续的，这个是现象级的转变，大家要有非常情形的认识。

　　第二个我想讲的现象级的影响，中国过去这几年，在创新领域我觉得整个大的生态圈的格局已经形成了。不像早年，当时看企业的时候要问，BAT做你这个事情会怎么样，现在没有人问这个问题。因为BAT必定要做这个事情，只是要想，在大的生态圈已经形成的局面下，你怎么创业，对投资人来说你怎么找标的，在BAT生态圈，如何做竞争，同时又是合作，这个可能是这几年我看到的最大的现象级。

　　章苏阳：五年前的市场基本上比较清晰，近年来的情况都乱了。做VC的都想往大的做，做PE、做收购。做PE的又希望做早期。以前LP是LP，GP是GP，现在好多大的GP团队自己也做下面的基金，并且越来越多的LP想做直投。所以现在是一个非常乱的情况，当然这个乱是打引号的“乱”。在这种情况下，所有的人都焦虑感，大有大的焦虑，中有中的焦虑，小有小的焦虑。这跟中国人民一样，富人有富人的焦虑，中产有中产的焦虑，穷人有穷人的焦虑。事实上到今年上半年达到了一个更“乱”的状态。“乱”到一定的程度，市场秩序就会重新建立，这就是毛主席所说的，从天下大乱到天下大治。我感觉从明年开始，大部分机构包括GP和LP，会逐步找到一个相对比较明确的定位，整个生态就会更加自然一些。如果没有找到定位和清晰的打法，就很难调整到投资的最佳状态。作为火山石来讲，我们基本上还是定位在A轮和B轮。    

　　陈十游：章总您谈到您在市场上定位的问题，谈到从阶段来说，您定位在A、B轮，行业上有没有什么定位？

　　章苏阳：火山石的投资范围基本上是两个方向。一个我们把它叫做新TMT，TMT目前已经发展到了一个新的阶段，特征主要是以AI加上数据来驱动各个行业商业模式的创新。另外一个是先进医疗，就是用最近五年产生的一些技术比如基因组学、蛋白组学、可能还有微生物组学和AI+数据来提高医疗领域的效率，包括检测、治疗、分析、服务、设备的商业化。我们也不是神人，我们主要看三年左右能够落实的东西。五年以后的趋势我们没什么本事预测，你说看一年，全国人民都会看，所以我们把它定位在三年左右。

　　陈十游：我们把这个问题问一下邵总，您对自己在市场当中基金的定位是什么，策略是什么？

　　邵俊：我把我们德同资本还是一如既往的定位成一个综合性的基金，之前在这期基金开始募集的时候跟LP有过交流，甚至是争论。我的观点是说专业基金未必等同于行业基金，专业基金是做投资的具体团队是不是专业，今天不是医疗热看医疗项目，明天互联网热看互联网项目，这个要几十年如一日，不管冷热都要坚持下去。在基金的层面上我觉得要做一个综合的基金，为什么？理由很简单，每各行业当它最热的时候会把很多钱投到这里面去，恰恰这时候是抛最大的时候，不管是自己的钱还是募集的。有一个天然的配备，只有通过一个综合的基金，在综合的基金下面，主要的合伙人或者投资人会根据行业的变化，寻求配置，这样作为基金的层面才能达到最佳的状态，或者叫长期稳定的回报。因为很多我们跟我们基金的人开玩笑，他们自己做配置，根据行业再做配置，对于GP来讲就是配置，为了募资方便去募当下最热的基金，人家组合上可以避免，但是每个GP来讲只有一次机会，这是我们的坚持。

　　李家庆：我负责综合成长基金和一个TMT早期创新基金。在这方面，倒不是一个非黑既白，就是说专业性和综合两个不矛盾，我们一直这么认为。哪怕一个相对综合性的基金，就是多策略基金，无非就是说你在不同的阶段，不同领域里面，用专业的团队实现它相对独立的资金配置。在这个过程当中可以做它阶段的调整，领域的调整，是一个多策略的基金。所谓的展业基金或者行业基金，很多时候是相对单策略的基金，现在市场上所有的专业性基金也是综合基金，因为它不是单一策略，它也要考虑很多早期、中期的配比，医疗器械，医药服务的配比也好。

　　中国没有真正的专业基金，单一策略的专业基金，其实都是综合基金，无非侧重不同而已。所以我们还是建议，在早期细分的领域里面，用专业的小规模的VC基金覆盖，偏成长期一些的机会，用综合性的成长多策略来覆盖，这是基金策略。多策略管理模式下的策略，这不是优劣的问题，基金管理公司如何用专业的产品，单策略多策略，单领域多领域，满足不同LP的需求，这是我们的一个目的。整体来看要保证左右的基金，不管综合基金还是什么基金，都可以在那个领域里面处于中高水准或者高水平的回报，这是我们所追求的东西。

　　陈十游：章总偏向更专业的行业来说，邵总是偏向综合一点的，李总两个都有。下面我就想再问一个稍微可能哲学一点的问题，触及灵魂深处。我们家女儿总说你们投资人钻到钱眼里去了，我想教育他，想通过你们来说一下，你们觉得股权投资价值在什么地方，为什么做了这个事情做了十年，二十年三十年还在做，觉得你们有什么价值，你们肯定很喜欢这个事，高兴做这个事，才持续不断的坚持做这个事，当然可能当中有很多挑战，挑战在哪里，痛苦在什么地方。

　　章苏阳：我女儿跟我说反正用钱赚钱的都是坏人，我跟他说我是坏人当中的好人。

　　陈十游：我女儿也这么说，他说我要做慈善。

　　李家庆：我女儿还没有这么深的思想，确实我们是喜欢做这件事情，本身来说的话，我想这个行业里面很多的人不是金融背景出身的人，也不是天生学金融的人，很多是学理工的人，这是我们参与到一件事情的工具和切入点而已，只是一个开始。真正的乐趣在于说去像半个创业者一样，参与了一些事情，让一些事情发生，可能是好事情，也可能是坏事情，在这个过程当中这种经历，我觉得是最让人难以割舍的一件事。当然有一些人来说的话，这个行业很多人创业，正常来走的话作为半个创业者，持续在这个行业里面每天学习，每天接受新的事情，每天参与一些新的事情创造过程当中去，过程当中产生价值我们也获得回报，它不是纯粹钱的空赚，如果纯粹钱的空赚你女儿说的是正确的，确实是从钱到事到创造价值的过程，到价格变现再到钱，再到LP，LP交给我们，我们完成一个周期，这是非常好的事情。

　　另外一点我们经常自己问自己，早上谈到税的问题。税当然很重要，但是我们也在想，每一个阶段赚钱，评什么赚那么多钱，我经常跟我们同事聊天，大家在看到一个项目十倍，二十倍，更多的是个人成就感的体现和兴奋，但是真的是，你告诉他说，二十倍，四十倍是多少钱，乘20%都归你，到这个时间点的时候，作为管理人员里说还是要掂量掂量的，这种钱真的是赚到自己手里是偶然还是必然的，是不是可持续的。真的是这个行业里面很多年轻人现在，认为这个行业能够赚大钱，其实这个行业是一个很严肃的一个，我自己认为是很严肃的一个职业，要相信它的专业性，这个过程当中还是很艰辛的一件事情，阶段性的把它的回报打下来，或者使得回报的难度加大，不是坏事情，对于这个行业，不是一个坏事情，多交点税也不是坏事情，还是应该客观的看待这个职业。

　　邵俊：首先我的建议是您不要急于回答你女儿的问题，等他下次有小愿望小梦想需要花钱的时候可以教育他一把，不给你钱就不能实现，我们比你这个还更专业，我们要帮你分析，你的梦想是不是能实现，能力跟梦想是不是匹配。除了给你钱，还可以让你匹配资源，尽可能高尽可能快的实现你的梦想，那时候就会觉得妈妈做的事情，或者章总做的事情还是挺靠谱的。我们现在做的事情光是有梦想给钱是慈善，我们还要批判、分析它这个梦想的种种要素，再帮他钱以外配置资源，忍一下下次你女儿有梦想的时候需要资金的时候一并教育了。

　　章苏阳：两位都回答的挺好的，我就简单的讲一下。事实上主要分两类，一类是自己喜欢做投资这件事。就像有些人喜欢画画，有些人喜欢搞音乐一样，最后自然有一个分类。我感觉我本人属于这一类的，喜欢干这个活，有点好奇心，仅此而已，再加点经验。还有一类人，他可能是听舆论说某某行业，一下好多人赚钱了，就像80年代上海复旦和交大毕业的本科生去做门童，工资高。90年代好多人梦寐以求的是能做咨询，进投行。现在进投资行业，做VC的话感觉好像很快能够富起来，但现在做FA确实很多人能很快富起来。这两种人都有成功的可能性，我们通过之前一些实际的例子都能看出来。一种是靠兴趣，一种是纯粹想赚钱，两种都有可能做成。年纪大有年纪大的做成的，年轻也有年轻的例子，长的好看的有例子，丑的也有例子。创业者也是一样，老有老的英雄，年轻有年轻的英雄，女创业者也有英雄。很难归结到一个东西。所以试图在VC里面把它归结到几点的话，往往都是不成功的。

　　陈十游：问三位大佬最后一个问题，过去也好，现在也好，你们觉得股权投资人的挑战是什么，你们比较纠结的，觉得比较痛苦的是什么？

　　李家庆：这是个人问题，我还是最大的纠结是在于这个行业确实现在越来越高难度，就是说很难按照一些个人的兴趣爱好，所谓的情怀做事情，确实战争升级了，基金规模也越来越大。而且它比较讨厌的是说，以前是基金规模大了之后就干别的事，现在大家还挺有追求，基金规模虽然大了，依然干原来干的事，这个东西意味着原来这件事本身的竞争就相当激烈了，而且水位非常高，不是一个简单的估值提升的问题。要不断的研究打法，研究策略，既是要求看自己怎么做，也要看别人怎么做，不仅仅是按照自己的思维做事情，或者这个事情挺有意思，放点钱涨一涨，再放点钱。

　　这个行业最大的挑战来自于说，战争完全升级，而且水位非常高。不是说你靠聪明才智，或者简单的一点点钱就能够上的，这就意味着一个冲突，跳出每个人的舒适区，不断的去学习，而且要适应外面的变化，这个东西是跟进入这个行业一开始的初衷是不太一样的，这就是我刚才所说的既像刚才章总说的要爱好行业，也要做这个行业，第三来说职业性要求非常高，而不是简单的个人性的行为的问题，在这样的情况下，这是最大的体会。

　　邵俊：这个行业包括自己最大的挑战还是在募资环境，2008年、2009年德同第一次做人力资源的时候有很大的挑战，那时候很正常，人民币没有很好的业绩，当时跟银行，私行，满世界跑全中国安排了很多路演，嗓子都讲哑了。第二期的时候，我觉得也有道理，刚刚经历了证券历史上最黑暗的时刻，资金方都有感受，难是有道理的，二期完全投完，比一期更高的时候，我当然想，应该是不难了吧，我发现更难，而且难的因素跟你自己的努力业绩毫无关系。我的愿望还是希望整个咱们行业能够更好的分工，各司其职，有很好的母基金，有很多的LP，每个人干好自己那段事情，术业有专攻，这是由于这个挑战引发出来的希望。

　　章苏阳：中早期的难点主要是对项目，一个项目到底投还是不投，你会考虑很多因素。我感觉近一两年的话，哪里会比较纠结呢？一般来说专业投资人都会形成自己的一些纪律。你是按照纪律进行投资，还是要破一点纪律？因为别人已经给Term Sheet了，你给不给，人家都能同意，你同意不同意？所以近来更多的纠结是你能不能坚定的来执行纪律，还是要把纪律破掉。但是我们最终还是按照纪律投资了。

　　陈十游：我们几位大佬都道出了大家共同挑战的问题，有募资问题，有投资的问题，有市场环境怎么调整，不断的老兵遇到新问题怎么打法的问题，本来想这样结束，不能以困难结束，还要再问一个问题，各位对未来的趋势有什么样的展望，给我们一点希望。

　　李家庆：未来的展望，我自己感觉，第一个，全球的本地化是我们要去做的一件事情，无论是投资的企业还是已经投资的企业，全球的本地化是应对今天环境很重要的一点；第二，企业家精神会更加凸显在现在的环境当中，所以对于人的判断和看中，倚重，我们会把它提高到非常高的位置上；第三，支持我们看到的坚持的投资创新，尤其是坚持投资技术创新。硬的科技上面的投入我们是在加大的，所以说，创新企业家精神，以及中国企业走出去的全球的本土化。这个是我们着力未来非常期望做出成绩来的一个方向。

　　邵俊：对短期我们业界带来很多阵痛，和不确定性，我真心的认为，这些政策从中长期来讲，是对我们这个行业，绝对是一个利好，为什么？整个资金池躺着就能赚钱，都嫌我们慢，大钱来不到一级市场，现在把任务全部卡死之后，最终的钱肯定是做真正的股权投资，IPO也是这样，这是对传统企业套利模式的限制。同时窗已经慢慢打开的，对新兴产业的，甚至突破以前很多条条框框硬性的要求，使得它可以跟A股去接轨，这个也是在座的各位投资的重点是新兴产业，是投资未来，而不是投资非常传统的，只是财务指标达到了现有IPO的规则，就套这个利。所以短痛，我觉得大家要坚持下来，明天一定是更煤火的，对我们这个行业。

　　章苏阳：我们也在做一个美元基金，有国外的LP问中国的经济到底怎么样？我说我不是经济学家，这样回答是不是行？中国14亿人口，至少有7亿人民每天在为了自己的将来，为了家庭的将来，为了父母亲在辛勤的工作，拼命的赚钱。7亿人每天工作，创造新的可能性，在世界上只有中国是这样的情况。假定这么一些人是经济发展最主要的部分，有7亿人每天在想怎么赚钱，进行交易，只要政策是配合的，这个区域的经济就没有理由慢下来，它应该持续的能够发展。从这一点我们感觉到中国经济一定是越来越强的。

　　第二点，在进行的过程当中，我想引用一句中国共产党第九次代表大会，就是毛泽东最后一次主持中央全会后公报里面的话，就是道路是曲折的，前途是光明的。

　　陈十游：几位嘉宾都分享的非常好，尽管股权市场最近两年是冰火两重天，中国人民非常勤劳，更多勤劳的人民里面，不乏好的企业家，创新的精神，国家也在大力推动科技进步，尽管融资，资管新规有一些困难，这也是好事，可以让更多的资金聚焦到像三位大佬这样好的资金管理人身上，道路是曲折的，前途是光明的，也祝愿我们三位投资人取得好的成绩。

本文来源投资界，原文：https://news.pedaily.cn/201807/433411.shtml