险资松绑股权投资，偏股夹层基金或迎来春天

　　在不久前举行的“2018中国金融年度论坛”上，中国保险创新研究院院长孙健对保险投资的未来发展方向提出8点，提出允许保险公司成立夹层基金。

　　“夹层”概念源自华尔街，早期是作为杠杆收购特别是管理层收购（MBO）中的一种融资来源，之后随着市场金融工具的发展演化，其涵盖范围不断变化。这一概念进入中国20余年来，广泛运用于资产证券化，股权投资和地产投资等各个领域，发展到如今，从风险收益特征来说可分为偏股夹层和偏债夹层两大类。

　　银保监会不久前发布《保险资金投资股权管理办法(征求意见稿)》，拟对股权投资进行松绑。不少业内人士表示，未来偏股夹层基金或成险资“新宠”。一村资本成立以来便尝试偏股夹层投资，取得了不错的成绩，记者特地邀请一村资本创新投资事业部执行总经理郭欣介绍什么是偏股夹层基金，它存在的原因和作用，以及将发挥什么作用。

　　助力实体企业成长

　　“夹层的概念发展至今其内涵已丰富了很多，从广义的金融工具角度来说，凡是介于传统股权与传统优先级债权之间的投融资工具，均可称为是夹层工具，比如现在行业内多见的并购投资过程中的中间级融资、并购过桥融资、各类可转债/可交债、配资业务的中间级、资产证券化产品的中间级、地产夹层等等。”郭欣介绍，从理念的角度来说，凡是在投资和产品设计过程中综合考虑股权和债权因素，在二者中间寻找平衡点的模式，均是夹层投融资的理念，这一理念可以广泛运用于资产证券化，股权投资和地产投资等各个领域。从风险收益特征来说，夹层投资/融资又可以分为偏股的夹层和偏债夹层两个大的类别。这两大类别无论从对于风险收益特征的角度，还是从对于从业人员的能力资质要求上都有较大的差异。

　　中国经济经过多年高速发展，如今到转型升级的关键时期，急需大量的股权直投类基金对新兴产业进行支持。 同时，金融体系在快速膨胀后累积了大量的风险，传统金融机构去杠杆刻不容缓，因此新兴产业的投融资双方之间形成较大的市场缺口。

　　“前期这一缺口更多由传统的股权投资方式来填补。但是一方面，传统股权类机构相对单一的投资方式，和大量资金一窝蜂涌入导致热门项目估值过高、信息不对称等问题加剧；另一方面，部分公司因频繁的股权融资造成股权稀释过快，影响后续经营。”郭欣介绍，这就使得偏股夹层这种新型的投融资方式出现很有必要。

　　一村资本是国内偏股夹层投资领域的先行者之一，曾通过这种方式帮助不少企业解决了资金问题，而相对于传统PE投资，偏股夹层投资更为灵活的交易结构，解决融资者一些个性化的需求，为投资者提供风险收益比更佳的投资机会，受到了市场的认可。

　　为高收益戴上保险带

　　孙健在“2018中国金融年度论坛”上提到，国家保险资金的运用余额一直增长快速，最近10年险企的产能增长为两位数，且未来还可能有快速增长。但由于金融的严监管、去杠杆及经济的下滑，2018年险资的投资收益截止到上半年仅3.8%。

　　险资的资金管理能力被提上日程，针对险资“高收益、低风险”的资金特征，郭欣认为，偏股夹层基金正好能一定程度上满足这两大需求。

　　还有就是成长类企业多样化的融资需求无法得到有效的满足。这一切都使得股权夹层这样一种新的投融资方式的出现变得非常迫切。

　　不仅如此，对于投资资金方而言，一方面，随着今年传统地产信托类高收益产品逐渐消失，大量投资人转战股权投资领域。而随着这一进程，股权投资类基金规模越来越大，投资难度增加，投资效率要求更高，风险容忍度逐渐降低，这些都需要新的金融工具来解决这一问题。

　　郭欣介绍，高收益正是来自于偏股夹层中所谓的‘偏股’二字，项目的主要来源是传统的股权投资领域，包括股权并购和传统的PE投资；而项目未来的收益来源标的资产的增值而非利息。

　　“低风险则是来自于“夹层”，相对于传统的PE投资，偏股夹层在交易结构的设计过程中会增加一些实质性的增信措施，适当让渡部分后端收益，切实降低投资风险，寻求风险收益的*平衡。”郭欣补充道。

　　偏股夹层投资门道

　　夹层投资虽好，但是股债兼修的专业要求，复杂交易结构设计的能力对于投资机构的要求着实不低。

　　一村资本从事偏股夹层投资三年来，累计投资金额超过20亿元，部分退出项目收益斐然，总体年化IRR超过30%。郭欣认为，要做好这一领域的投资，概括起来就是三句话，股权投资价值分析分根基，交易机构设计为手段，增信措施为补充。

　　*，股权投资价值的分析是做好偏股夹层投资重中之重，一村资本夹层投资依托一村资本整体强大行业研究能力，和行业团队深厚的产业背景，在项目选择上的标准完全参照纯股权投资的标准，甚至更高。

　　第二，在确定了投资标的之后，偏股夹层投资的特点则更为明显，一村资本会充分考虑标的公司具体情况和融资诉求，结合资金诉求，设计灵活的交易结构，力争可以在合法合规，控制风险的前提下满足各方的需要。

　　第三，在设计交易结构的过程中，一村资本会整合考虑交易总体状况，设计安排一些实质性的增信措施，并对项目收益利益进行合理切分。以此达到未来风险收益的*平衡。

　　偏股夹层亟待爆发

　　“偏股夹层基金已经处于爆发的前夕。”郭欣认为，除了上文提到的出于解决中国经济转型需求，他作出这样的判断还基于以下两点：

　　*，作为对标美国黑石的中国股权并购投资机构，一村资本在研究黑石的管理资产结构时发现，信用类投资是黑石AUM四大板块中规模*的组成部分，与银行等传统金融机构中所谓的“信用”不同，黑石的信用类投资其实正是夹层类投资，尤其与偏股夹层类定义接近。

　　黑石信用类投资快速增长的元年，正是次贷危机元年的2008年，之后数年美联储陆续出台了一系列针对传统金融机构股权并购投资的限制和监管措施来限制杠杆，与今天的中国颇为类似。可以说，黑石的偏股夹层类业务获得快速发展，与美国市场次贷危机之后传统金融机构去杠杆是同步的。

　　第二，对于投资资金方而言，一方面，随着今年传统地产信托类高收益产品逐渐消失，大量投资人转战股权投资领域，股权投资类基金规模越来越大，投资难度增加，投资效率要求更高，风险容忍度逐渐降低，这都需要新的金融工具来解决这些问题。

　　“相信随着市场的逐渐成熟，偏股夹层基金将成为另类金融工具的重要组成，也将助力险资将资产合理配置到中国经济增长的‘新引擎’上。”郭欣说。