推动创造流动，真融宝吴雅楠实体经济发展应需政策助推

5月21日，万众瞩目的全国“两会”开幕！而近期围绕“财政赤字货币化”，一时成为学界和业界热议的话题。另一方面，疫情对实体经济的冲击也到了新阶段，对于政治局经济会议所定的“六保”的目标，财政政策被寄予厚望，成为“两会”关注的热点政策方向。那么财政政策、赤字政策、货币政策三者之间是怎样关系，如何演绎，又有着哪些可能解决方向呢？

何为“财政赤字货币化”？

美联储前主席伯南克曾提到，所谓财政赤字货币化，就是用货币总量的*增加，给财政的扩张提供资金。与基于税收的财政扩张不同的是，财政赤字货币化意味着政府发行国债以其货币为担保，而不是以税收为担保，但是一国货币又是以国债为抵押发行的。财政赤字货币化的理论基础是MMT（Modern Monetary Theory）。

在介绍MMT之前，吴雅楠博士先向我们科普了QTM（Quantitative Theory of Money）。QTM，数量货币论。

货币数量理论（QTM）

根据货币数量理论，如果一个经济体的货币数量翻倍，价格水平也会翻一番。这意味着消费者将为相同数量的商品和服务支付两倍的费用。物价水平的上升最终将导致通货膨胀率的上升；通货膨胀是衡量一个经济体中商品和服务价格上涨速度的一个指标。

货币数量乘以货币使用次数必定等于名义收入。

弗里德曼从这个方程式出发构建了蔚为壮观的货币主义大厦，费雪公式也是现代货币银行学的基础。这个方程式的一个结论是：货币量的增加必然引起商品价格的上涨，或者说商品价格的普遍上涨只能是货币引起的。

而通胀的*原因就是政府印钞票。

货币数量理论还假设一个经济体的货币数量对它的经济活动水平有很大的影响。因此，货币供应的变化导致价格水平的变化或商品和服务供应的变化，或两者兼而有之。此外，该理论认为，货币供应的变化是消费变化的主要原因。

这些假设的一个含义是货币的价值是由一个经济体中可用的货币数量决定的。货币供应量的增加导致货币价值的下降，因为货币供应量的增加也会导致通货膨胀率的上升。随着通货膨胀的上升，购买力下降。购买力是一种货币的价值，用一个单位货币所能购买的商品或服务的数量来表示。当一种货币的购买力下降时，就需要更多的货币单位来购买同样数量的商品或服务。

在货币经济学中，实现经济稳定的主要方法是控制货币供应。根据货币主义和货币理论，货币供应量的变化是支撑所有经济活动的主要力量，因此政府应该实施影响货币供应量的政策，以此作为促进经济增长的一种方式。货币数量论强调货币的数量决定货币的价值，因此货币数量理论是货币主义概念的核心。

根据货币主义者的说法，货币供应量的迅速增加会导致通货膨胀的迅速增加。

当货币主义者正在考虑解决一个需要提高生产水平的惊人经济问题时，一些货币主义者可能会建议增加货币供应，作为短期的刺激。

货币主义者建议，让非通胀政策——比如逐步减少货币供应——引导经济走向充分就业，而不是政府通过政府支出和税收水平不断调整经济政策。

凯恩斯主义经济学家则对货币数量理论和货币主义的基本原理持批评态度，并对试图影响货币供应的经济政策是解决经济增长的*途径的论断提出质疑。

古典经济学崇尚自由市场，却不拒绝中央银行作为最后贷款人的存在，这导致所有执政者都不约而同地想要在萧条期间干预经济。

2008年之后主流经济学派跟凯恩斯主义同样失灵。2008年的宽松政策并不能使得经济快速恢复（欧洲），高通胀也没产生，高利率也没实现：美联储鲍威尔抬高利率的努力最后被市场消极信息瓦解了，2017年的减税计划也未能带来利率上涨和高通胀。现在出现新的认知，认为低增长、低通胀和低利率才是人类经济史的新常态，所有百年的高增长不过是依靠工业革命不断的产能升级和来自新兴市场的推动而已。目前的主流经济体则搭建于高增长的前提之上，已无法适应新常态。

现代货币理论（Modern Monetary Theory，即MMT）

MMT应运而生。吴雅楠博士着重讲述了这个理论。

现代货币理论有三大支柱：货币国定论、财政赤字货币化与最后雇佣者计划。

在这三大支柱中，最后雇佣者计划是目标，财政赤字货币化是手段，而货币国定论是理论基础。现代货币理论（MMT）就是强调财政和央行同属政府的特征，认为在央行印钞能力的支持下，货币主权国家的本币债务不会违约，在通胀可控的前提下，财政就有扩张的空间。

按照这个逻辑，任何货币（包括政府发行的本位币）超发，最终都会在竞争中被淘汰，所以政府也面临财务约束，政府财政类似私人部门，有违约的风险，财政要追求平衡。

达里奥和历史学家认为实际上贫富差距变大才是常态，并且更可能是引发低收入、低通胀、低利率的新常态及其之后一系列动荡和纷争的开端。

凯恩斯用“节俭悖论”这个词，他认为，虽然任何一个家庭都可以在收入下降时削减开支，从而走出困境，但整MMT拒绝现代共识，即经济应主要靠加息和降息来引导。体经济却无法循着类似路径。

传统上，财政扩张挤压私人部门，尤其是挤压信贷起到的市场配置资源的作用。

MMT的政策含义就是财政不应该追求自身的收支平衡，应该服务整个经济的宏观平衡，这就是所谓的功能财政。

但是，经济并不仅仅是生产和消费。从提倡政府预算赤字的意义上讲，MMT也是后凯恩斯主义，是将购买力注入经济以实现充分就业的一种手段。对这种方法的详细说明显示，这种赤字是如何创造稳定，而不是带来私营部门债务状况所导致的不稳定。

这轮“新冠疫情“后的救助和纾困，多数国家均推出了力度*的财政刺激计划，其背后的资产就是赤字货币化的MMT运作模式。

这一次与次贷危机不同，核心是企业和居民等救助，主角应该是财政而非货币。

在国内，从疫情对经济的冲击路径上来看，微观主体的物理隔离对应宏观的休克疗法。第三产业首当其冲，尤其是电影、旅游、餐饮等行业短时间内需求骤降。其次，疫情的经济影响传导至第二产业，主要表现为企业停产和上下游生产链条的断裂。因此，疫情兼具供给和需求冲击属性，尤其是一旦在欧美扩散，作为传统的消费国经济活力、消费能力和意愿下降，势必导致需求冲击。

而国内疫情进入到常态化防控阶段，谨防企业复产之后“无产”可复，而外需冲击正在到来。

我们期望的“报复性消费”实际上并未发生，反而可能变成“报复性存款”。人们更注重存钱和更理性的消费观念

眼前就业还存在三重压力：结构性失业、农民工隐性失业与吸纳毕业生新增就业。“失业率走高-家庭收入下滑-消费意愿弱化-企业需求不足、库存积压、生产停滞-失业率攀升”的恶性循环值得警惕，因此稳就业应当更注重从扩大内需入手，推动企业与居民部门的良性循环。

帮助企业尤其是中小企业、外贸企业熬过寒冬，显得尤为重要！

从央行货币政策来看，新冠疫情以来已经实施了多轮宽松举措，为实体经济提供充分流动性。

吴雅楠博士认为，资金运用方面，财政扩张应用于疫情等特殊时期的企业和居民救助，但需要财政纪律约束。在非常时期，运用非常的政策组合拳，能立竿见影，为实体经济和社会信心都打入“强心针”，让货币政策和财政政策互为协调，共同发力，使合理的赤字目标服务于纾困、救助和回暖，这是政策应该时下聚焦的方向。从长期来看，梳理货币和财政政策的传导机制，让政策释放的流动性不致空转，*化地注入实体经济，应该是金融和财政系统共同努力的目标！