上好佳跑不动了？

一代人的童年记忆上好佳，准备在港交所主板上市了。

这家1966年创立于菲律宾、1993年进入中国市场的企业，2008年就曾传出过上市传闻，但直到今年才付诸实施。

不过，“年过半百”的上好佳，却有点跑不动了。报告期内，公司收入增长停滞，净利润呈下滑趋势。特别是占据其收入三分之二的中国市场，销量下滑、业绩下降、产能过剩严重……

外部环境日新月异，市场竞争日趋激烈，已然掉队的上好佳已经意识到油炸食品的危机，在冲击上市前提出“营养、健康”的新方向，能否借助港股上市逆天改命？

生产线闲置募资扩产能？

11月8日，上好佳（环球）有限公司（简称“上好佳”）递交IPO招股书，拟在港交所主板上市。

上好佳主营业务为香脆休闲食品，市场分布在中国和越南。根据研究机构弗若斯特沙利文出具的报告，公司在2017年和2018年是中国市场*的香脆休闲食品生产商（不包括薯片及脆米饼），以及越南市场*的香脆休闲食品生产商。

目前公司在中国和越南拥有14处生产基地，旗下产品包括香脆休闲食品126种、糖果53种、饮料32种、饼干（仅限越南地区）10种。

2016年、2017年、2018年及2019年上半年，公司总销量分别为14.29万吨、13.91万吨、13.76万吨、6.97万吨，连续下滑。

报告期内，公司营业收入分别为4.75亿美元、4.79亿美元、4.91亿美元、2.47亿美元，净利润分别为2890.5万美元、2296.3万美元、2011.7万美元、1456.3万美元。

在营收增长几乎陷入停滞的同时，净利润2年缩水三成。

此次IPO，上好佳准备拿出募集资金的六成以上扩产能，剩余资金用于开发新品、推广营销及补充流动资金。

然而，从招股书披露数据来看，产能显然不是遏制上好佳发展的关键。公司目前在中国、越南14处生产基地平均产能利用率仅六七成左右，部分生产线产能利用率不到三成。

销量持续下滑、现有生产线产能过剩的背景下，公司仍然筹划在中国福建、越南的北宁和芹苴建设生产基地，底气何在？

产品本身或许才是上好佳需要解决的首要问题。公司已经认识到油炸食品增长受限，准备向健康、营养休闲食品转型，拟拿出两成以上的募集资金用于新品研发。

但是，对于一家长期“重销售、轻研发”的企业来说，短时间内如何找准消费趋势，仍然充满挑战。

截至2019年6月底，公司有员工11568名，而研发人员仅有16名。

中国市场销量全面下滑

上好佳的前身1966年前后诞生于菲律宾，1993年进入中国后，中国市场逐渐发展为其最核心的市场。

2018年，公司营业收入4.91亿美元，中国市场贡献了3.32亿美元，占比67.61%。

近几年，虽然越南市场的收入增速更快，但毛利率更高的中国市场，仍是公司的业绩担当。

2018年，中国市场的毛利率为31.5%，越南市场为21.2%。

上好佳在全球范围内的14处工厂，其中10处在中国，分布在上海、江苏、湖北、江西、福建、云南、新疆、黑龙江。

2018年，中国重点地区油炸生产线的平均产能利用率52.5%，其他地区油炸生产线的平均产能利用率仅为30.3%。

工厂长期不开工的原因也很简单：公司在中国地区的销量连年下滑，2016年-2018年分别为8.72万吨、7.93万吨、7.15万吨，2019年上半年为3.61万吨。

相应地，公司在中国市场的收入也呈下滑趋势，2016年-2019年分别为3.39亿美元、3.29亿美元、3.32亿美元；2019年上半年为1.64亿美元，同比下降2.02%。

近几年，中国休闲食品的风口，从以旺旺、上好佳为代表的外资企业，转到了良品铺子、三只松鼠等综合性、全渠道、IP化的新型零食品牌。

另外，即便是在香脆休闲食品这个细分领域，上好佳同样面临来自乐事（百事）、品客（宝洁）、可比克（达利食品）等厂商的挤压。

失去中国市场的领导地位，上好佳港股上市，能否被资本市场所认可？

与施氏集团大量关联交易

虽然绝大部分业务在中国，但上好佳是一家彻底的外资企业。目前，施氏家族成员施恭旗等人持有上好佳绝大部分股权，并在公司董监高中担任要职。

值得一提的是，除了上好佳，施氏家族还拥有庞大的快消版图，包括高乐高、大湖果汁、如梦果汁、明朗果汁、喜奥胡萝卜汁、晨光虾片，以及老字号上海老同盛等等。

高乐高曾是8090一代人的童年记忆，一度在市场上销声匿迹，近年又开始进入各大渠道销售；大湖果汁（Great Lakes）和如梦果汁，一向是各大超市进口高端货架上的常客；老同盛是一个经营南北货的百年老字号，2003年改制后由施氏家族成员企业控制，企查查显示，其二股东为豫园股份。

正是因为施氏家族旗下产业众多，各种关联交易也颇为频繁。

一种是销售渠道方面的。上好佳的部分产品，需要通过施氏集团对外销售。2018年，向施氏集团做出的外部销售金额1892.9万美元，占公司营业收入的3.85%。

另外，施氏集团旗下的其他快消产品，如大湖果汁、如梦果汁、明朗果汁、高乐高等，由上好佳在中国市场分销。公司收入构成中的饮料板块，基本上全是来自此类分销业务，去年约占公司收入的3.5%。

另一种是业务方面的。上好佳利用自己的生产线为施氏集团提供OEM服务。做代工的原因也很简单，公司产能过剩严重，急需消化。

报告期内，公司向施氏集团销售原材料、半成品、机器、零部件以及提供OEM服务，分别占公司总收入的1.9%、3.1%、4.1%及4.4%。

还有一种是金融方面的。上好佳与施氏集团一直以来存在大量的关联借款。

截至2019年6月底，施氏集团对上好佳的未偿还关联贷款余额2190万美元。报告期内公司来自关联方的利息收入分别为163.2万美元、124.9万美元、65.2万美元、20.9万美元。

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