老虎证券：Sea复刻腾讯模式 “贵”在本地化战略

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被称作东南亚小腾讯的Sea Ltd(SE) 年初至今涨幅超过200%，在资本入驻下逐步完成了游戏、电商、支付等领域的布局，随着用户规模效应释放，估值水涨船高。

本季度，在三大核心业务Shopee、Garena和SeaMoney的驱动下，本季度DAU、营收有望再创新高，本地化战略使Sea迅速成长为东南亚地区的互联网公司龙头。

投资要点

腾讯游戏基因强大，自由火与Dauntless支撑营收

自由火与Dauntless爆款游戏的发布和流行是收入*的支撑，如果即将推出的移动版获得成功，它将带来巨大玩家流量和收入。Dauntless的成功大大降低了自由火热度下降的风险，游戏性质的互补也预防了玩家的流失。

Shopee成长为头部电商平台，Lazada是*竞争对手

腾讯持股Shopee40%，Shopee已经发展为越南、泰国等地的头部电商平台，不过。阿里早在2016年入股Lazada并成为*股东，凭借在电商领域的优势迅速扶持Lazada成为东南亚规模*、人气最高的电商平台。

Shopee与lazada两家头部平台的竞争演变成腾讯和阿里两大巨头的竞争，虽然腾讯相比阿里在电商领域逊色不少，但眼下更重要的时是如何把东南亚电商这块蛋糕*。

支付等金融服务业务尚处起步阶段

对于Shopee而言，公司正在致力于打通电商和支付，积极推动用户采用Shopee Pay进行线上和线下支付。随着Shopee Pay的广泛应用、客户存款的增加、金融产品的多样化，金融服务部门的营收、EBITDA等各项数据逐年增长。

风险提示

- Sea游戏收入相对集中的风险;

- 游戏热度下降且Sea无法推出新热门游戏的风险;

- 电商业务竞争加剧的风险;

- 监管和许可风险。

正文部分

一、游戏业务:自由火与Dauntless齐头并进，玩家数高速增长

1)自由火维持高热度，会持续刷新月活跃用户数。Apptopia数据显示，在第二季度，自由火的收入和下载量都出现了明显上升，从4月开始，游戏收入环比增速稳定在10%。在一季度创下6000DAU记录后，本季度用户规模继续扩张。

印度市场是游戏收入的主要贡献者，自由火玩家数高速增长，鉴于Sea的战略是以刺激消费者行为变化为主，印度人口红利释放会产生更为显著的效果，这保证了收入的持久性和稳定性。

2)Dauntless移动版有望提升营收加速度。1月20日，Garena收购了LOL前开发团队Phoenix Labs，后者从2014年开始致力于开发跨平台RPG游戏Dauntless。Dauntless于2019年5月在PS4、Xbox one和Epic Games Store上发布，之后又在任天堂Switch上发布。

在上线短短7天时间内，玩家数已经突破了600万人(PC+主机端)。截至1月20日，Dauntless已经拥有2000万玩家，目前正准备发布手机版。Dauntless在各个平台均很受欢迎：在Epic Games Store，它位居20个*游戏中的第八位;在PlayStation和XBOX等平台也名列前茅。

在我们看来，爆款游戏的发布和流行是收入*的支撑，如果即将推出的移动版获得成功，它将带来巨大玩家流量和收入。《Dauntless的成功大大降低了自由火热度下降的风险，游戏性质的互补也预防了玩家的流失。

二、电商占比上升：注重用户习惯培养，Lazada是*对手

在东南亚(印尼，新加坡，泰国，马来西亚，越南)，Lazada和Shopee*的电商平台，阿里巴巴是Lazada*股东，而腾讯持股Shopee40%，是其*股东之一。

有腾讯控股(00700) 入股，Shopee已经发展为越南、泰国等地的头部电商平台，不过。阿里早在2016年入股Lazada并成为*股东，凭借在电商领域的优势迅速扶持Lazada成为东南亚规模*、人气最高的电商平台。我们看到在东南亚五国中，Lazada在四个国家排名都是*，Shopee仅在越南*。

不同国家也会有一些独特的本地特色的电商平台，诸如印尼的Tokopedia，Bukapalapak，越南的Tiki，泰国的JD，新加坡的Qoo10，马来西亚的11street。

Shopee与lazada两家头部平台的竞争演变成腾讯和阿里两大巨头的竞争，虽然腾讯相比阿里在电商领域逊色不少，但眼下更重要的时是如何把东南亚电商这块蛋糕*。

我们认为，本地化策略将是未来两家公司竞争的核心，综合衡量的因素包括语言、宗教、支付、物流、用户习惯培养等。东南亚网民数还处于高速增长阶段，随着智能手机的普及，两家公司的重点是如何引导用户培养使用自家产品的习惯。

三、支付、电子钱包等数字金融业务厚积薄发

对于Shopee而言，公司正在致力于打通电商和支付，积极推动用户采用Shopee Pay进行线上和线下支付。

对于线上支付，Shopee Pay提供免费送货和返现促销，据统计，用户获得的优惠券数量比非Shopee Pay用户多3-4倍，特定类别或服务的折扣券也只能通过Shopee Pay进行支付，以此让用户绑定Shopee Pay。

线下支付方面，Shopee Pay继续与线下F&B和实体店商家建立合作关系。在印尼，用户现在可以通过WhatsApp订购送餐服务，如果他们使用Shopee Pay支付交易，就可以获得30-60%的现金返还。

截至第2020年*季度，Shopee Pay TPV已达到Shopee GMV的17%。我们相信，Sea在提高用户使用率方面所做的努力将进一步推动Shopee Pay TPV在近期和中期的增长。截至4月20日，Shopee印尼(Shopee*的市场)有40%的订单是通过Shopee Pay完成的，预计Shopee Pay TPV到2022年将占到Shopee GMV的33%。

随着Shopee Pay的广泛应用、客户存款的增加、金融产品的多样化，金融服务部门的营收、EBITDA等各项数据逐年增长。

五、风险提示

- Sea游戏收入相对集中的风险;

- 游戏热度下降且Sea无法推出新热门游戏的风险;

- 电商业务竞争加剧的风险;

- 监管和许可风险。

本文不构成且不应被视为任何购买证券或其他金融产品的协议、要约、要约邀请、意见或建议。本文中的任何内容均不构成老虎证券在投资、法律、会计或税务方面的意见，也不构成某种投资或策略是否适合于您个人情况的陈述，或其他任何针对您个人的推荐。