透过白酒看消费，浅析茅台的波动与消费行业

6月中旬以来，茅台酒的下跌成为消费行业乃至国内股票市场关注的焦点。

茅台一直以来都被视为白酒行业乃至消费行业的观察指标，而笔者也认为，茅台的下跌或许在一定程度上反映了当前环境下，消费市场的演变趋势。如何看待茅台的突发下跌？而从茅台看消费市场，又能得到怎样的启示？本文将对此进行解析。

01 “促销”引恐慌为导火索，根基依旧是需求不足

截至6月23日，散装飞天茅台价格从2520元/瓶下跌至2150元/瓶，而整箱的飞天价格从2730元/瓶下跌至2420元/瓶，由此在现货市场以及股票市场层面均引发了一定恐慌，导致酒类板块个股出现了不同程度的下跌。尽管在随后的一周，在茅台官方发声的引导下，茅台零售价格出现了明显回升，但在股价乃至整个白酒行业的层面，市场的担忧尚未解除。

从茅台价格波动的原因来看，不少观点认为茅台的下跌源于618电商大促产生的补贴报价较低，导致了部分倒卖茅台酒的“黄牛”选择踩踏价格出货。但从往年来看，茅台的价格鲜有因为电商平台促销而产生剧烈波动的情况。究其核心，依旧是来自需求端的下滑所致，春节后白酒业的需求边际走弱，是本轮茅台价格下行的背景板。

2023年以来，白酒行业持续处于一种“需求赶不上预期”的状态。其主要的商务、宴席场景，需求均呈现出疲软的特征。商务最常见的几个场景（地产、医疗、金融）的需求萎靡是客观存在的事情，而茅台之所以在过去一年间具有坚挺的价格表现，主要是由于其特有的金融属性。

作为中国市场上较为特殊的“奢侈品”，茅台消费的定价往往不局限于供需关系，而是具有一定的金融属性和投资属性，这是茅台生态的一部分。相较于其他白酒品牌，茅台的需求结构更像是由少量的群体贡献了绝大多数销售额，价格本身受流动性和稀缺性影响较大，和诸如房价这类资产的资产价格具有一定正相关性。这让茅台产品的价格支撑区别于五粮液、泸州老窖一类的高端白酒，始终保持着白酒龙头的地位。

但白酒行业终究是消费产业，即使是茅台也不能脱离经济基本面运行。过去几年地产行业的价格变化已经足以证明，对涨价的信仰或许能够像房价那样将价格维持/支撑一段时间，但在需求端的下行背景下，茅台的价格预期终究要向低现实的方向调整，在经过一系列的调整修正后，重新进入一个与经济更为匹配的稳定状态。

归根结底，茅台的金融属性与其本身的消费品属性是具有冲突的。在金融属性的体系下，茅台的出厂价与零售价的价差将一直存在，这是茅台相较于其他白酒产品的主要护城河。但市场整体的投资欲望下滑的背景下，茅台本身的消费属性上浮，此时它需要面对的就是短期的需求下滑压力，以及长期的中青年人饮食习惯改变的压力，如果没有破局的手段，这只A股的市值支柱难免会逐渐步入困境。

不过需要指出的是，茅台的价格影响因素非常多，包括供求关系在内，短期的波动受到产业情绪影响同样会比较大，而波动往往也会挤出泡沫，本次的价格快速下跌便是如此。就算长期来看，茅台或因为在年轻市场的需求不足而出现价格变动，其表现也不会是如此激进，而是以更为平缓的趋势进行调价。因此在短期内，其股价或许会迎来报复性的回调。但目前其股价是否已经达到了所谓的平衡态，笔者认为还需要观察。

02 必选消费优于可选消费，中报业绩前瞻影响力强

2024年以来，国内的消费市场一直保持“弱复苏”的增长趋势。1-5月社零数据同比增长4.1%，1-5月商品消费同比增长3.5%，3、4月份增速有所回落，5月份回到3.6%。商品消费的增速弱于市场预期，弱复苏的态势仍将持续。但具体到消费品类来看，整体上的消费趋势还是偏向于“必选”的消费场景。在消费需求承压的当下，可选消费将比必选消费承担更多的原材料压力。

1-5月，必选消费项的粮油食品、饮料、烟酒分别同比增长9.3%、6.5%、11%，表现可以说是可圈可点。前文提及的酒类饮品，在消费场景中则属于具有一定成瘾性的粘性消费。这类企业通常具备较长的商业寿命，其消费者的满足感很少会随着体验次数的增加出现降低，反而是愿意重复消费，并愿意为产品付出一定溢价的类型。这种“非买不可”的需求在烟酒，或是食品饮料行业中最为常见，也因此在经济增速较慢的背景下，其市场表现往往更具对比性优势。

在金银珠宝、汽车零售以及建筑装潢材料等支出项较大的领域，其整体零售额增速表现较为不佳。受环境影响，可选消费领域的支出意愿是偏低的。而如果要在其中选出具有优势的企业，则“性价比”和“兴趣消费”作为产品考虑权重较高的选项在目前是需要重视的。随着年轻群体逐步成为消费主力，消费者的情绪价值需求被市场重视，而这是能够助力企业跨越周期的利器。

同时，在弱复苏的背景下，线下消费场景压力依旧，而电商平台的价格竞争则进一步加剧，价格端的内卷使其在氮气概念的消费环境下有所受益。1-5月实物商品网上零售额同比增长11.5%，远高于社零大盘4.1%的增速，1-5月规模以上快递业务量同比增长24.4%，整体呈现量增价减趋势；线上渗透率为24.7%。尽管竞争压力加剧，但电商行业整体的渗透率显著提升，其市场规模有望进一步增长。

正因为环境优势不明显，公司的业绩表现将成为消费市场中被关注的重点。随着时间进入7月，无论是港股还是A股均将进入业绩披露的高峰期，市场对于中报业绩的关注度将会提升超预期的业绩表现和悲观的业绩披露都是这一阶段容易带动市场估值变化的主要因素。中报的业绩对于后续半年的消费行业来说或许至关重要，业绩表现优异的企业有望强者恒强。

当然，展望下半年，随着7-8月重要政治会议的召开，针对消费行业的刺激政策或许也会逐步落实，届时或许会成为消费行业转向，整体向好的信号。只是从2023年—2024年一系列刺激政策的表现来看，其效果往往达不到预期的拉动水平，且随着下半年进入美国大选关键时期，针对出海、出口的扰动信心或许会加剧，需要注意其负面影响。

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