房企千亿大跃进，付出血的代价

千亿房企接连暴雷，无法预料下一个会是谁。

深剖其因，是前几年负债大跃进式扩张，现在借新债偿旧债的杠杆游戏玩不成了。

黑铁时代遭遇到偿债大年。公开数据披露，今年内房企偿债规模近万亿元，举债撑大的房企早已瑟瑟发抖。

开源节流、裁员、卖资产成为大多数房企的统一动作，当闪转腾挪的日子走到尽头，千亿黑马们如何从危机中转身？

01 接连暴雷

很长一段时间，千亿房企暴雷之前，大多会声色俱厉的辟谣，不过风起于青萍之末，总不会空穴来风。

近如前几天暴雷的正荣地产，远到去年遭遇中秋节劫的新力控股集团，哪一家不是因为没钱还债一夜之间跌落神坛？

基本上，这些房企出事之前，都有一些征兆可循，诸如高管出走、降薪裁人和评级机构下调评级等，之后企业索性不再硬扛，债务危机的盖子被彻底揭开。

蓝光发展正是如此。2015年借壳迪康药业后起身全国扩张，在2016年-2018年楼市调控中冲击千亿规模，隐患就此埋下。

蓝光发展的危机，从2020年10月的一笔债务违约开始。那笔债务延迟偿还十多天，招致金主平安的不满，以至于融资环境一坏再坏，到期的债务接踵而至，在泥潭中越陷越深。

最近出事的正荣地产，之前看起来并无太大异常，虽然销售规模增速放缓，但公司账面资金应该足以偿债，结果在2月初的一个星期五股价大幅跳水，单日蒸发百亿港元市值。

正荣地产死鸭子嘴硬，先是指责机构恶意做空，之后改口说是投资人平仓触发股价下跌。

股债双杀的局面，外界猜想公司的美元债是不是还不上了？到了2月21日晚间，公司公告称2月初受限资金比例高达95%，预计流动性紧张局面短期内不会有明显好转。

千亿房企新力控股集团的遭遇更为魔幻。

去年7月，公司老板张园林先是被传陷入上市之前的金融诈骗、签下16亿港元高利贷的谣言，后来直接在投资人群里“误操作”退群，最终陷入股价暴跌、债务高企及停牌至今的尴尬局面。

上市之前，公司融资严重依赖信托渠道，9%以上融资成本，拖累了企业的发展，2019年赴港上市募资，就是为了偿付即将到期的4支资管产品。偿债短期是不可能了，去年底已经预告式躺平。

在去年上半年，新力控股还拟4次采用信托方式融资15亿元，融资成本9-11%，无异于饮鸩止渴，可见公司的资金已紧张到何种程度。

福晟集团是广东化州前镇长潘伟明2001年在福州成立，有地产和建筑两大核心业务，在潘伟明指挥之下，2017年拿地耗资800亿元，由此埋下了危机的种子。

2018年福晟集团继续加码扩张，不断采用信托、基金等短债长投的融资模式，导致资金链断裂。继2020年暴雷之后，在近日出现二次暴雷。

阳光城一直遮遮掩掩，终于盖不住了。2月18日，公司公告因未按时偿还约1.7亿元美元债利息出现违约。

除上述企业外，先后暴雷的还有中梁控股、花样年控股、富力地产、佳兆业等，下一个露头的千亿房企会是谁？

02 争当“黑马”

中国房地产行业里，存在着一条隐晦的生存法则，即年销售规模达到千亿，才能有未来，这在2018年前后成为行业共识。保利地产宋广菊、融创中国孙宏斌等都曾认为没有规模就没有发展权。

不到一定规模，资本市场对企业不认同，可能会失去大把融资机会。因此，跨越千亿几乎是所有房企的执念。

斑马消费初步统计，2012年国内千亿房企仅有7家，这个数字一直持续到2015年。到2018年，千亿房企规模达30家，2021年增至43家。

随着千亿房企数量扩容，跻身头部的门槛越来越高。在2015年，年销售725亿元即可进入TOP10，2021年门槛抬高至2800亿元。进入TOP50入场券从2015年的200亿元升至去年570亿元；*从100亿元增至200亿元。

没有规模和行业排名，还真不好意思出门去拿地和融资。因此，很长一段时间，碧桂园高周转模式被奉为行业教科书。

碧桂园2007年销售规模首破百亿，到2013年突破千亿。碧桂园的快，不仅在于抓住了三四线城市货币棚改红利，还有不断压缩拿地开工和竣工时间。

很多渴望千亿的房企照搬和借鉴碧桂园高周转模式，却忽略了2016年下半年以来楼市调控的密集和严峻。随之而来的，是融资环境的剧变。

从这些房企跃进千亿规模的时间来看，从破百亿规模到跨过千亿大多用时5-10年。跑得更快的祥生控股仅用时3年；泰禾集团、蓝光发展用了4年；张园林的新力控股更是创下行业奇迹，创立9年就在港股上市。

客观来说，碧桂园的高周转模式，曾一度推动了行业跃进指标，但它从来没告诉后来者，高周转是一副猛药，更是一剂毒药。

2018年，碧桂园工地坍塌事件举国震惊，高周转因此上了热搜。就在上一年公司销售规模超过5500亿元，当期总负债同比增长近一倍，资产负债率达88.89%。

向千亿狂奔扩张抬高负债规模不意外，但碧桂园面临棚改货币化红利退潮，楼市调控政策下沉，碧桂园的风险越来越集中。

房企对规模即生产力的痴迷，在闽系房企身上表现尤甚。福建老板从崇信爱拼才会赢，升级到爱赌才会赢。

以阳光城为例，2017年之前企业小步慢跑稳扎稳打，之后在全国各地大规模、高溢价拿地，高周转路上一路失控。仅2017年，公司拿地耗资650亿元，新增计容土地建筑面积2021.63万平方米。

在花钱这方面，当时籍籍无名的福晟集团更凶猛。2017年，潘伟明将10个飞虎队派往全国四处抢地，耗资800亿元获得3200亿元货值的土地。当年，福晟集团销售规模仅418亿元。

中梁控股因为创始人杨剑“宝马mini”理论成名，在拿地方面不遑多让。据媒体报道，公司拿地速度从2016年的平均5天拿一块地，升级到2018年平均1.31天拿一块地的节奏。

这些都付出了代价，福晟集团元气大伤卖身世茂，阳光城也遭遇流动性危机。

截至去年三季度，阳光城手中现金已不足以覆盖短期有息债务，悬在头顶的利剑终于落了下来，二股东亏本匆匆离场。

据业绩预告，2021年，阳光城归母净利润为亏损45亿元-58亿元，上一年，公司还能赚52.83亿元。

03 后遗症爆发

2018年王健林卖资产降负债、万科喊活下去，早已发出预警，行业里隐藏的风险越来越大。彼时举债狂飙的千亿房企们或许并不在意，直到去年三道红线政策出台，国内融资环境收紧，粗放高周转走到尽头，房企老板们才大梦初醒。

就在几年前，正荣地产董事长黄仙枝认为规模达到一定程度才会有成本优势，盈利能力才会得到提升。实际上，这家企业随着规模增加风险越来越大，如今黄仙枝甚至不得不在投资者电话会议上，恳请投资人给公司时间以强化现金流。

可以看到的是，正荣地产2017年到2020年销售规模分别为701.53亿元、1080.17亿元、1307.1亿元和1419.01亿元，同期营业收入规模分别为199.95亿元、264.53亿元、325.58亿元和至361.26亿元。营收增速从36.92%降至10.96%。2018年至2020年，归母净利润维持在21.21亿元、25.06亿元和26.51亿元，增速分别为50.53%、18.19%和5.76%，毛利率从22.76%降至19.11%。

各个指标降速，毛利率下滑，正荣地产通过薄利多销以保现金回流。

中梁控股也曾是一匹黑马，但经营状况谈不上乐观，2017年到2021年上半年，营收和归母净利润增速双双下滑。

千亿之后，旭辉控股也死死踩住刹车。公司销售规模从2012年的百亿猛冲至2019年的1520亿销售规模，增长15倍。归母净利润增速却持续放缓，从2017年的71.97%降至2020年的24.78%。去年上半年，仅为6.94%。

规模上来了，盈利能力却大幅下降，成为千亿房企们共同的病症。

相比业绩，债务更是急症，它可决定生死。

在蓝光发展飞速扩张那几年，新增土地储备爆发式增长。2015年拿地15块，2020年拿地52块。在2020年斩获土地中溢价率超30%的有37块，溢价率超过50%有21块，另外5块溢价超过100%。

外界佩服杨铿的雄心胆略，但蓝光也为此付出巨大代价。从2017年至2020年，公司负债规模从761亿元增加到2118亿元，融资成本从7.19%升至8.20%。

为偿还债务，蓝光发展陆续出售迪康药业和蓝光嘉宝服务，还将无锡和骏控制权转让给万科常州等，经过一系列瘦身计划之后，逾期债务规模仍直逼300亿元。

和蓝光一样，很多房企经历扩张之后，卖资产、卖物业等成为缓解困难的无二选择。

这个行业低谷时期，反倒成为不少企业抄底扫货的好机会。碧桂园服务接连收购了蓝光嘉宝服务、彩生活旗下子公司邻里乐、富力物业及中梁百悦智佳；华润万象生活收购禹洲物业和中南服务；招商积余收购了南航物业和上航物业。

房地产进入黑铁时代，“黑马”已然成为危险的象征。如今，比的不是谁能做得更大，而是谁能活得更久。

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