寻找穿越周期的资产

2023年9月24-26日，由深圳市人民政府、全国社会保障基金理事会指导，深圳市财政局、深圳市地方金融监督管理局、福田区人民政府支持，深圳市引导基金投资有限公司主办，国信证券股份有限公司协办的“深圳市产业投资人大会”在深圳举办。

大会以“聚势湾区.产融共赢”为主题，邀请了重量国家级基金、头部金融机构、境内外知名投资机构及产业龙头企业等万亿资本汇聚深圳，与深圳市商洽更多合作机会与投资项目，共同激发科技创新活力，推动多层次资本与实体经济融合发展，为产业投资注入新动能、增添新动力，实现共赢发展。

本场《投早投小投科技》圆桌讨论由英诺天使基金创始合伙人李竹主持，对话嘉宾为：

曹 巍蓝驰创投合伙人

成 飞国信证券副总裁、国信弘盛董事长

傅哲宽啟赋资本董事长、创始合伙人

毛丞宇云启资本创始合伙人

姚小雄深圳市天使投资引导基金管理有限公司董事长

以下为对话实录，

经投资界（ID:pedaily2012）编辑：

李竹：今年整个投资下滑比较严重，尤其是中后期的基金，现在变得都非常谨慎。早期投资还能不能投，怎么投，我们希望通过今天的环节，大家做一下探讨。

今天到会的几位嘉宾，有三位是直接做早期直投的，还有国信是早期投资的“接盘侠”，姚总是给早期投资提供资金的母基金，我们从不同侧面看一下投资早期的状态和大家做的事情。

首先有请各位简单介绍一下自己的基金，还有你们关注的投资领域。

曹巍：我先介绍一下蓝驰创投，起源于美国硅谷，蓝驰创投于2005年设立，是一家专注于早期创业公司的风险投资机构。目前，蓝驰创投在中国管理多支美元及人民币双币基金，在管资金规模超过150亿元人民币，是目前国内规模最大的早期基金之一，投资阶段集中于Pre-A、A轮，投资领域覆盖科技、消费和医疗健康，累计投资近200家创业企业。投资方向最近我们关注的重点主要是软件侧跟AI结合的大模型和大模型生态的创新应用。在硬件侧，也是AI，包括聚生智能，跟机器人结合的创新应用。

李竹：有没有一些变化？

曹巍：我觉得今年或者最近一年左右主要的变化就是，大家看到了大模型对AI能力的推动，带来了一些新的可能性，而新的算力基座和能力基座，在软件侧和硬件侧，都会带来一些新的想象空间，以及应用场景。这个也是我们围绕大模型这一波新的变化，在努力挖掘和在积极布局的。

成飞：国信证券是深圳市属大型券商，也是今天的会议协办方，我就不过多介绍了。

国信弘盛是国信证券的全资子公司，也是国信证券旗下唯一以募集客户资金开展私募股权投资的子公司。目前我们管理基金20多只，规模超百亿元。国信弘盛成立于2008年，一直以自有资金投资为主，2012、2013年开始转型募集资金投资，截止目前公司投出了120多个PE项目，IPO退出的有40多个，这跟我们的股东背景有关，我们是券商系直投公司。公司主要关注的方向是大科技和医药健康板块，同时覆盖TMT、新能源、新材料、军工、高端制造等领域。

刚才李总也提到，国信弘盛是早期投资的“接盘侠”，其实中后期投资也越来越不好做，我们也在考虑把投资阶段适当地往前移。

李竹：投 中后期的基金很多都在发生变化，一会儿我们也会跟陈总探讨投 中后期策略的改变。

傅哲宽：大家好，我是啟赋资本的傅哲宽，啟赋资本是一家以天使投资为主的早期投资机构。目前我们的行业方向主要是两大类：一个是数字经济，一个是先进制造，就是硬科技这个领域。

我们现在有几个板块：新材料、新能源，这一个板块；第二大板块就是半导体，从芯片材料到芯片到模组到智能传感到存储，这些领域都有投资和布局；第三块就是商业航天领域，我们在商业航天领域布局得比较早，从啟赋资本2013年创业前后就开始做投资，大概现在也形成了一个小的板块。目前我们投的项目大概有300家左右。

毛丞宇：云启是2014年成立的早期基金，我以前在IDG资本多年，大家知道IDG以前是投早投小的代表，所以成立云启以后还是秉承了以前投早投小的风格，绝大多数都在天使轮和A轮左右布局。

我们目前投资了160多家企业，方向主要在科技赋能和产业升级，软科技领域像AI、云计算、开源软件、信创软件等，硬科技比如机器人、新能源、核心零组件等。

李竹：啟赋资本和云启资本投的都是A轮之前，投的相当早，大家可能各自的领域不一样，但是都非常专注，在这些领域里面都有认知，都是我们行业头部的早期机构。

姚小雄：深圳天使母基金管理公司现在总共管理了100亿深圳天使母基金，另外我们还管理了一只规模3亿元的直投基金。这个基金的钱全都是来自市财政，不用到社会去募资。

我们2018年成立到现在，总共已经决策投资了80多只子基金，承诺的出资额是90多亿。我们通过这些基金到目前为止也投了将近800个项目，行业分布比较广，包括深圳20+8产业的大门类都有我们投的企业，主要在新一代信息技术、新能源、新材料、高端装备制造、生物医药等领域。这里面产生了5个独角兽公司，也产生了160多个准独角兽公司。

我们在做投资的同时，也特别强调做好服务，去给初创企业提供赋能。我们对子基金的要求，都是投早、投小、投科技，所以今天的主题跟我们天使母基金的职责非常契合。

今天在座的几位，除了我之外，其他都是做直投的，五位里面有两位是我们的合作伙伴，包括李竹总、傅总。李竹总开始做二期了，一期已经投完了。傅总我们是刚刚合作，也是我们合作规模最大的一只基金。我们希望能够尽力地扶持一些优秀的投资机构在深圳发展。

李竹：我们非常有幸拿到了深圳天使母基金的资金。英诺天使是投早期的，现在国内基金名字里面有“天使”两个字的好像只有我们一家，我们只投A轮之前，一直坚持在这个方向。

像新一代信息技术，包括人工智能、半导体、量子计算，这是我们投资的重点方向。另外就是新能源新材料，刚才几位嘉宾都提到了，所以我们也是看好这两个超级周期，在这两个超级周期里面去持续耕耘，这也是我们英诺一个特点。

下面我们进入论坛的讨论环节。在现在早期投资，尤其是在科技创新的早期投资，我们每个基金都有自己的一些判断，在看项目的时候，有什么样的判断标准，对行业的判断、对人的判断，请大家也分别讲一下，这也是早期投资比较难的地方。

曹巍：李总提到对行业和对人的判断，我相信大家都看过网上很多大咖分享。站在我们的视角，从整个赛道角度来讲，因为我们在管理一只基金，我们同时会关注多个赛道。而在多个赛道的体系内，大家又会认真地去评估每一个赛道背后的驱动因素。做早期投资，大家关注的是比较重要的，能够产生巨大社会价值的变化，技术其实是驱动这种变化的一个很重要的来源。这样的话，我们是从变化中寻找机会，变化越大机会越大，随着多赛道的布局，每一个赛道去研究一些具体的驱动因素。

我举几个例子，一个就是我们在2015、2016年重点关注软硬件结合的机器人方向，因为在那个时间段，我们关注到了一个非常有意思的变化，一个是在算法侧，当时我们看到有很多非常优秀的空间定位导航的算法在被开源，而且变得越来越成熟，让智能体能为自己的空间感知，判断自己所在方位，在这个空间里完成任务。

同时，我们做了大量的一手调研，发现在深圳、长三角，有大量硬件团队在感知侧做了非常大的努力和创新，我们看到在感知侧的硬件，国内的质量和水平很有可能在未来五年内会赶超美国，把价格打下来。

基于这两个判断，我们在2015、2016年就陆续在机器人领域做前瞻性的投资和布局，包括自主移动能力，一个是投了高精机器人，做商业清洁的机器人团队；同时2017年我们投资了理想汽车，这里面看到了自动驾驶能力和新能源这种能源革命创新的结合。

李竹：对项目的判断，跟大趋势是不是同频共振，包括你刚才谈到，空间感知、自动驾驶相关的，要是它能够跟大的环境和发展趋势同频共振，能够符合这个趋势，就是你们愿意投资的项目。

曹巍：对，我们当时有一个自己的心得，叫做硬科技软着陆，不管这个科技有多么硬核，多么黑科技，但一定要在商业侧能够找到一个比较舒适的血泊，让自己找到商业闭环的成长曲线。这个成长曲线为什么能够在商业模式上成立，很重要的一个背景因素，一个是技术可持续性，另外一个就是成本的下降趋势。

李竹：成总也有一些投资的标准，从中后期看早期，有什么见解？

成飞：正如您所说，我们公司的投资更多集中在中后期。为什么有中后期跟早期的分别？因为我们原来更加关注投资回报，投资回报取决于两点：一个是胜率，一个是赔率，中后期的胜率更大，但赔率更小。早期胜率更小，赔率更大。但是这么多年过去了，随着投资圈越来越卷，我们发现中后期胜率虽然还可以，但赔率未必理想。

举个例子，我们曾经投出过一个项目，花了五年时间，在去年上市IPO了，按理说应该很好的事情，但是最终亏钱了。五年时间，而且上市IPO了，但这个项目没有挣到钱，到目前为止亏损幅度在10%左右，虽然胜率还在，但赔率在下降，因为很多钱在中后期甚至二级市场很难赚。这就倒逼很多机构，包括像我们这样的机构，虽然以前不太做早期，但现在也慢慢开始往早期去转移。

对我们来说，早期项目的投资确实会形成一定的挑战，因为中后期的逻辑跟早期的逻辑不完全一样。为了适应这样一个转型去投早期，我们内部在投资上也会做一些转变，大体上分为几个方面：一是更加鼓励多样化的投资。不仅是关注常规二级市场的多个行业多只股票，更多的是既有行业上的分散，也有阶段性的分散，既有中后期，也有中期偏早一点的，甚至有稍微早一点的项目。但天使轮项目我们目前为止还没怎么参与过，但不可避免的是，投资组合里的阶段应该越来越往早期走了。这里面包括行业的多元和阶段的多元。

二是更加鼓励投资的产业化。以前券商直投更多还是以IPO的思路去做投资，但是最近这些年大家也看到，按照IPO的思路去做投资，其实很难挣到钱，这个红利时代已经过去了。所以我们也要求团队变得更加多元，不仅引进金融方面的投研人员，还有具备产业背景的投研人员加入，这样使得我们的投资能够更多地从产业上去做深度研究。

三是更加鼓励投资长期化。相对二级市场而言，一级市场的投资周期已经比较长了，动不动五年、八年。但从整个周期来讲，如果从中后期往前面走，五年未必是充足的时间，可能需要更长的时间。这对整个券商私募子来说也是一个挑战，怎样募集到更长时间的资金，实现更长时间的负债，同时我们也需要在投资中有更长时间的忍耐力，不能投了两三年之后就想着上市退出，可能上市退出也不是未来最重要的退出方式。

四是更多地体现券商的特性。结合券商的股东背景，我们更加鼓励投资赋能化。比如国信证券在行业里有比较高的声誉，我们累计为全国650多家企业提供股权融资服务，其中IPO上市接近320家。所以，我们投资一家企业时，往往希望能够利用国信证券的上市公司资源，帮企业赋能。我们不仅是给它一笔钱，更多是希望带给它资金的同时，也能够带给它一些上市公司的资源，或者相关产业链、金融赋能方面的资源，希望企业特别是中早期的企业，能够在早期实现规范运作，在早期的上下游产业链的补强方面给它做赋能提升。

李竹：国信是很有代表性的，它也代表了一批券商的直投在发生改变，从中后期转向中期甚至早期。

刚才您也提到一个非常重要的现象，就是一二级市场的倒挂，我想追问一下：一二级市场的倒挂，也影响了一级市场的定价，您认为主要的原因是什么？未来会有什么样的趋势或者改变？

成飞：关于一二级市场的倒挂，我觉得最主要的原因还是过去几年，不仅是在股权市场，还是债券市场或其他市场，都存在的“资产荒”。简单来讲，应该是好的资产荒。整个社会，特别是国内市场，我们的无风险利率从过去几年的4%左右，掉到现在只有2%左右。大家如果关注货币基金，货币基金在半年之前，2%的收益率都不到。现在大家去存款，三年期存款也只有2%出头，甚至好多地方要坐飞机去异地抢存款，因为利率高一点点，说明我们面临一个现实，就是一些很好的资产收益率在飞速下降，导致大家会去抢一些收益相对比较确定的资产。

二级市场也如此，大家看到，经过2019、2020、2021三年相对不错的市场行情，很多股票的估值比较高，自然而然也会传导到一级市场。券商直投以及其他很多直投机构，主要聚集在中后端项目投资，大家在中后端去抢一些好企业时，应该在五六年前，2015、2016年那个阶段往后，可以看到一级市场的估值明显提升，这造成了一二级市场明显的倒挂。

如果要追溯根源的话，还是好的资产越来越少，这也是为什么我们寻找好的资产时，希望“投早投小”。为什么往这个方向走？因为一旦企业做大，估值就起来了。投资成功的因素包括好公司和好价格，估值起来之后，价格就没那么友好了，公司再好，可能也未必挣到钱，所以我们要往前再跨一步。可能接下来不仅是二级市场，包括一级市场，大家的投资回报包括预期，我觉得都要往下再降一点点，才能找到好的资产。

李竹：现在二级市场流动性也不足，每天成交量约6000亿，跟原来上万亿甚至更高相比，现在流动性是缺乏的。确实我们今年感觉到，一级市场的早期投资，估值下滑得也很多。

傅哲宽：因为我们过去还是以天使投资为主，在人和赛道上，我们可能对人的考量会看得更多一些。

我们过去一直在关注人的方面关注两个问题：一个是这个人的成长空间，他的成长空间决定了未来他的公司的空间。所以我们当时在看的时候，这点我们还是看得比较多，比如他是不是具备驾驭大团队、大队伍的能力，具不具备驾驭大公司的能力。如果看得很清晰的话，应该是可以投的。

举个例子，我们投的高途，做在线公司的总裁，他原来是新东方的总裁，出来创业，当时它的估值很高，比小米的天使投资估值还要贵，大概估值6000万美金。为什么我们最后还愿意投呢？我们觉得这个人在新东方体系内，过去他做执行总裁的时候，把队伍从5000人带到3万多人，他已经有过驾驭几万人队伍的能力，而且效果还非常好，后来下决心投了，结果他做得很成功。2014年创业到后来我们退出，大概五年时间，他的队伍就从0到了2万多人，一直到双减之前，市值做到了三四百亿美金。这是一个非常典型的例子，就是看人要看他的成长空间，很重要。

第二，人和赛道，有的时候很矛盾，要选什么。我们过去创业的时候，两个案例也很纠结：一个是航天宏图，我们非常看好，因为他这个人是商业能力情商非常高的技术专家创业，但是这个赛道，遥感卫星产业当时是特别冷门，我估计知道的人不多，而且确实市场也非常小，站在那个时点去投压力非常大。当时确实看好这个人，对这个行业做了一些深入的了解以后，还是下决心投了。投完以后，也是我们创业的时候，啟赋2013年左右投的，现在也变成商业航天领域第一家民营上市公司。

第二个就是泡泡玛特，也很典型，当时我们看到这个创业者的时候，他才27岁，特别喜欢他，跟他聊了大概两三个月。但这个行业当时没眼看，很多朋友问我，为什么选择投潮玩，因为那个时点，潮玩其实是个小圈子玩的行业，可以说是发烧友级的产品，空间摆在那里。但我们觉得这个人还是非常看好，后来还是投。现在也变成潮玩领域非常大的公司了。

总体来说，在人和赛道很纠结的时候，我们还是看，如果我喜欢这个创业者，我可能会对这个行业再往下看一步，再驱动我去更加深入地了解这个行业。比如潮玩这个行业也是，后来我们想着看怎么投下去，就看潮玩在日本、在东亚，跟中国文化特别近的行业，这些市场，它的发育过程、它的市场规模。后来觉得还是有机会，就很有可能觉得中国的GDP达到一定水平以后，我们的潮玩行业也能起来，所以就投了。

我觉得总体来说，我们在天使投资领域最重要的，或者更加关注的还是在人上面。

李竹：傅总非常独特，首先看创始人的成长空间，之后再从这个人来看赛道，我觉得跟蓝驰对一个赛道的预先判断，都是非常有自己的特点，也取得了很好的成功。刚才傅总举的三个例子都是上市公司。

毛总对人对赛道怎么判断的？

毛丞宇：我觉得因为投早期比较特殊，应该说都需要看重，从我们的角度来说，早期项目，第一，要看得早，因为一定的时间里面，真正能跑出的好的早期项目也并没有那么多，但市场上大家机构也很多，所以怎么能够第一时间看到，要建立起自己的专业度，包括生态建设，在这个圈子里面扎得深，能够在最早的时间看到。

第二，要看得懂，刚才讲到的产业，我记得前几年有句话说：风来了猪也能飞起来，所谓的风口论。但是对早期的投资人来说，投进去到真正退出要六七年，甚至八九年时间，如果只是跟风口，这个风不可能持续刮这么长时间。特别是在当今的大环境里面，包括回顾过往的五六年，大家发现风向一直在变，不可能追着风去投，也很难去造风。所以更重要的是，理解技术迭代和产业发展，尊重长期价值，把握长期趋势。

刚才讲到比较热的AI人工智能，从2012年开始，从视觉四小龙到自动驾驶，机器学习、神经网络等发展带动人工智能成为了热门赛道。我们一方面长期聚焦国外底层软件基础方面的技术创新，另一方面结合中国的产业现实情况，做到两面相结合。在天使轮我们领投了深圳一家做自动驾驶的公司元戎启行，现在已经是行业中的领跑者。

前几年AI没有那么热了，但我们对AI一直保持着关注，因为看到美国的技术还是在不断地迭代，所以两年前在天使轮投了MiniMax，最近它获得了首批国产大模型牌照。我们当年投的时候并没有如今的大模型热潮，看好的是AI包括AGI（通用人工智能）的大趋势。

再者，就是看团队。我们的投资人大部分都有技术和产业背景，MiniMax创始人还在准备创业时，我们团队懂技术的同事，跟他交流以后，觉得他的技术方面确实是扎实的。我也跟他半夜喝了杯啤酒，聊了两个多小时。从我的角度，会更综合性地看创业者的发展高度，比如他是个技术人才，在商业方面有没有规划，有没有一定的管理能力和面对复杂环境的韧性。经过这样的判断以后，我们快速做决策，投资了第一轮。

拿这个项目来说，其实是长期耕耘，对技术迭代和产业趋势等一系列的把握，以及对人的判断。当然，现在的创业者跟当年互联网时代有了很大的不一样，我记得1999年，当我去看携程的时候，那时候国内大多是做旅游行业或者投行出身的，还没有太多互联网人才，然后是移动互联网创业潮。如今科技时代，需要创业者既要懂科技，还要懂商业，这是非常不容易的。

如果能看到这样的人才，或者这样的团队，肯定有一定的稀缺性。再结合对行业的判断，我们就会做一个比较快速的决策。

李竹：优秀的创始人都是稀缺的，因为创业都是万里挑一的事，可能绝大部分的项目，在过程当中会死掉，只有少数项目能成功，所以投优秀的创始人非常重要。

姚总说说你们选基金的标准。

姚小雄：前面几位都是做直投的，对直投的体会更深。我们是以做子基金投资为主，同时我们也有一部分直投的业务。所以我想从母基金和直投两个层面来讲一下我们的投资策略。

一是对子基金的投资策略， 2018年成立以后，我们当初是面向全球去选择那些优秀的投资机构，优秀的GP。我们现在的投资组合里面，包括境内的，包括深圳的，包括北京的、上海的，包括长三角的，也包括境外的，所以基本上实现了初步的国际化布局。

我们投这些子基金有一个具体的标准，包括它过去管过多少基金，投过多少项目，退出过多少项目，成功退出的案例有多少等等，这些都是我们的最基本评价标准。

我们在实际选择这些基金管理人的时候，我们会特别关注他独特的优势在哪里，因为具备这些基本条件的机构，应该说还是相当多的。所以我们从成立到现在，我们也在不断地调整我们的投资策略，调整我们基金的组合。

天使母基金刚成立的时候，投的很多都是综合性的传统的投资机构，我们这几年投了很多新型的机构，比如说大学科研院所背景的机构，南方科技大学，我们专门跟它做了一个基金。我们深圳的合成生物研究所，也跟它单独做了一个基金。深圳的国家医疗器械创新中心也一样。因为我们觉得中国的科技成果转化，应该说是一个很大的问题，我们转化率很低，跟美国比较差距非常大。怎么促进这些大学、科研院所成果的转化，这是我们想要努力的重要方向。所以我们这几年投了很多这种类型的基金。

另外一个就是产业背景的，CVC，我们投了很多，这类机构他们对产业可能有一些比较到位的判断。投前能够比较好的找到有投资价值的项目，而且投后能够提供真实的赋能，包括上下游的产业链对接，能够给项目提供很多资源。

还有一类就是境外背景的机构，我们也非常看重跟境外背景机构的合作，因为我们不希望合作的80多只基金，他们用同质化的投资策略在深圳找项目，这样可能某种意义上会把深圳有限的项目估值给推高。所以我们希望能够每个基金都有差异化的投资策略，我们看到境外机构，这方面应该有他们独特的东西，包括他们的LP，可能都是全球的大的机构，包括他们的项目来源，可能也是国际化的，不是说光在深圳这个地方去找项目，包括他们的团队，有很多国际的背景，所以我们在不断调整我们基金投资的策略。

在直投方面，我们有10%的钱可以做直投，我们百亿里面，理论上我们有10亿的钱可以做直投，所以我们从前年开始，也在做直投。我们直投的策略比较简单了，母基金做直投有它的独特地方，我们有一大堆优秀的子基金，像竹总、傅总，优秀的投资机构，我们就是优中选优，我们选优秀的投资机构，又从优秀的投资机构里面选他们投的优秀项目，这是我们最简单的一个策略。

当然具体我们会注重四个好：一个就是好的行业，另外一个是好的企业，第三个是好的团队，四是好的价格。这是一个跟投的策略，但我一直觉得我们应该不是永远做跟投，这不是我们追求的目标，将来我们肯定是要去领投的。所以我们也在考虑，可能要投更早更小，更科技的这样一些项目，包括我们投这些大学科研院所，就往这个方向去探索。

今天这个主题里面有一个话题，就是你对投早投小投科技怎么看，其实从我个人的角度来看，这样的一个战略或者一个口号也好，更多的应该是对政府背景的投资机构说的。对商业化的投资机构来说，是一个自由选择的过程。我觉得哪个项目不管早期也好，中期也好，后期也好，只要有好的回报的，我可能都去考虑。但是作为政府背景的这种投资机构，我们应该主动去弥补市场失灵，商业机构不愿意做的，但对社会对国家非常有必要的，我们政府背景的机构就应该敢于去做。

所以最近我们市里面的主要领导提出来要做种子基金，要投得更早更小，我是非常赞成的。政府就应该干市场不愿意干的事情。

谢谢！

李竹：我们看到，深圳天使母基金的整个策略才刚刚展开，未来的十年、二十年还有非常大的空间，从最早做天使基金的LP，包括到后面的CVC，到大院大所，再到自己做直投，再到成立种子基金，对深圳早期的投资生态环境，其实已经产生了非常好的影响，也产生了非常大的影响。

我们开始的时候也谈到，现在整个大的投资环境相对低迷，在这种投资环境下，我们也想知道，在座的机构的策略有什么样的调整和改变。

另外，在新技术的大浪潮下，什么样的行业、领域，有更多的投资机会。这也是我们想下面探讨的问题。

曹巍：这个问题也是我们最近内部战略会复盘会反复讨论的非常重要的点，就是到底出路和机会在哪里。

我们初步得下来几个内部讨论的结论：一是放眼全球，因为我们中国在全球市场，还是有非常强的创新制造业的比较优势。过去大家讲Madein China，各种中低端制造业产品。而且我们看到了把中国放到前面，把创新放在中国后面，是中国原创的科技型产品，不管是软硬结合的机器人领域，还是在消费电子领域，还是在一些比较创新的底层软件基础设施方面，我们都看到了越来越多的案例。所以现在大家在主要展望的方向，或者是孵化的方向，就是希望这些团队能做到这一点，我们叫中国原创，全球领先的，有科技水平的团队。

二是我们作为早期投资机构来讲，不管是A轮还是天使，大家基本上都是比较抗周期的。回顾中国整个创投界过去起起落落十几年二十几年的发展历程，我们看到，每一个经济周期都是一定会过去的。我们经历了很多各种各样挑战的经济周期，但往往是在这些比较挑战的经济周期的环境中，能够成长出来一些在恶劣环境下对抗环境能力更强的，或者是在技术路径上找到一些更颠覆创新的路径的企业。所以我们作为早期投资机构，我们不管外部环境好还是坏，坚持投早投小，我们会保持比较均匀的投资节奏。我们还是根据刚才讨论的第一个问题，到底哪些赛道、哪些方向对整个经济未来的推动和带来的价值是最大的，然后稳步地在这些大的方向里面去布局高质量的早期项目，而不被大的外部环境所扰动。因为等到市场经济周期一旦过去，资金回来的话，手里面有好的资产，这个才是最重要的。

李竹：现在哪些方向是你们最看好的？

曹巍：我觉得如果从方向视角来看的话，一个是我们在之前提到的，就是围绕AI的软件和硬件，硬件我们比较看好跟AI结合的机器人。因为我们看到，一个是中国是制造业大国，可能在某些领域上，我们跟海外有差距，但是在制造业，特别是在机器人相关的应用领域，我们可以讲中国的很多原创创新技术和优秀的团队，它是能做到领先全球市场，有比较大的全球市场的市场份额。所以我们认为，这个方向还是在中国的创业公司，在全球有比较优势的。这是一个视角。

另外一个就是有AI和创新数据能力的软件产品和硬件产品的结合，就是新一代的消费科技类产品。比如说上一代，我们看到大疆已经做了一个非常标杆的案例，也是咱们深圳非常骄傲的公司。我们在走访海外的一些用户和渠道的时候，大家已经认为中国是可以做出来全球领先的这种消费型科技产品的公司。下一个大疆在哪里，这个其实也是我们非常关注，或者我们非常愿意花时间去交学费，陪大家成长的方向。

李竹：软的和硬的，和新一代人工智能相关的，这都是非常有机会的。所以蓝驰基本上保持原来的投资节奏，去寻找穿越周期的资产。

成总有什么可以分享的？

成飞：对我们投资机构来讲，市场不确定性具有两面性。好的一面是，一级市场估值有所松动，我们有机会买到价格合理的资产。坏的一方面是，我们已经投的项目的估值也受影响。所以从整体角度来讲，市场不确定性对未来不一定是坏事。

第一，我们会拉长投资端的资金周期，寻找周期更长的LP的钱，这是我们想要做的事情。这个钱从哪里来，就是第二点，我们会更多地跟国信服务过的上市公司来合作，因为这些产业上的优秀公司已经上市了，已经证明了他们的优秀。在当下这个时间点，他们也面临一个转型，也希望能够沿着他们产业的上下游去寻找一些好的资产去收购、并购，或者去拓展。在这个时候，我们会跟他们一起去合作。

这有两个好处：一个是相对一些高净值个人客户，它们的钱相对来讲会更加长期一点点。

第二个好处，它们对产业的理解程度或者深度比我们深，我们作为券商直投机构，以前更多是从IPO潜力、财务角度来看项目。但现在我们更多的要借助合作伙伴，从产业上去理解一个公司，所以我们会更多地跟上市公司一起合作。

第三，我们一直强调也一直想做的就是更早期地去介入被投企业，不能投了钱就忘记它，等着它自己慢慢长大，而是更多地从赋能上帮助它，通过金融资源以及国信集团的资源去跟它们一起成长。

最后，我们也告诉投资团队，告诉客户，要接受一个更长期的等待。还是那句话，我们要做长期投资，不是投了之后就想着能退出，想着能挣钱，除了要降低预期之外，更主要的还要接受一些市场的波动，短期可能会看不到马上挣钱的希望，但是从长期长远来看，坚持下去我觉得这条路还是走得通的。

李竹：找长期的钱来支持投资，行业选择上有什么变化？

成飞：还是跟过往的新能源新材料差不多，只是往上面更延伸一点点。

傅哲宽：投资策略上我们也没有太大变化，因为今年是我们第十周年，我们过去一直以天使投资为主，我们现在会往成长期的投资做一些延伸，大概可能稍微有一些变化。

对于我们看好的行业或者是赛道，主要看好中国有比较优势的产业方向。中国的比较优势，基于我们国家强大的制造能力，会带来很多机会。

我们会比较关注中国的应用场景，中国的应用场景，我觉得在全球范围内都非常大，或者单体市场都是最大的市场。这就使得很多技术在中国能率先被大规模应用。这几年大家也可以看到，像新能源汽车等等，可能就是这么来的。所以我们现在也一直在高度关注这些新的技术在中国的哪些应用场景能够率先突破，能够形成大规模的产业规模，这是我们重点关注的。

李竹：确实是，中国自己有非常多的应用场景，除了刚才谈到的新能源汽车，也包括半导体设备、人工智能，可能我们并不是最早做的，但现在也出现一个新的趋势，我们在应用场景方面反过来卷，有可能会跑到美国前面，这也是非常好的投资机会。

毛丞宇：我觉得都差不多，上周的这个时候，正好在新加坡开了一场全球LP投资人大会，以前主要是中国的GP，这次也有印度、东南亚，包括美国的GP飞过来，他们说美国的融资环境也相对来说不是那么乐观，大家都在聊怎么投、怎么退。

我们正处在一个剧烈变化的大环境，最近有篇文章说：过去的已经过去，未来还会到来，我还是蛮认可的，从1999年进入投资行业，20多年经历了这么多周期，觉得这次变化比较大。

回到根本，最基本的还是要投好的企业，我们希望能够有更多长线基金支持投资。中国和美国还是全球最大两个真正能看到规模性增长的地方，虽然印度也是大家期待的第三个，东南亚去年很热，今年也有点降温。

制造业方面，中国有非常大的供应链和产业集群优势，新能源产业上下游快速发展，今年汽车出口已经超过了日本。软件领域，中国软件工程化能力方面也相当强大，但凡把两者软硬结合在一起，我们的优势还是很大的。比如深圳为主的制造业基地，利用供应链优势和企业家百折不挠的精神，生产的智能产品能够快速迭代，降低成本，出海占领全球市场。

李竹：你们的投资节奏有没有变化和调整？

毛丞宇：我们更多地保持自己的出手节奏，结合行业趋势的长期判断，避免太激进的波动，比较均匀，或者反周期。

李竹：我们看到，蓝驰还是按照原来的节奏在投资；啟赋基金规模比原来大了，最近刚拿到了国家中小的支持，除了早期也往后去延伸。云启是在原来的节奏上做微调，投资阶段在A轮左右。

总的来说，大家对未来还是有一些谨慎乐观的预期。时间有限，最后一个问题从姚董事长开始，深圳是充满活力的创新之城，刚才这个环节之前，很多领导也讲了深圳的各种发展策略，包括现在也在积极推进“20+8”的产业布局，大家如何看待深圳的科创发展，也结合香港深圳的合作，谈一谈对深圳未来产业发展的一些看法和想法。

姚小雄：本来刚才我想跟各位大佬探讨个问题，刚才大家都讲了很多，从产业的角度，从不同的角度，谈到你们的投资策略。我想借这个机会探讨一个问题，我在深圳很多年，对深圳情况相对比较了解，就是对投资的认识的问题，我想跟大家探讨一下。

一般我们感觉，大家说投资，就是投钱，给你钱就是投资。我们现在越来越感觉到服务的价值，服务的重要性。所以我们这几年一直在提，把投资金和投服务相结合，尤其对早期阶段的企业来说，服务是非常重要的，除了投钱以外，一定要提供多元化的服务。

我在想，我们投资界能不能统一一下认识，就是我们投资不光是投货币资金，服务也是我们投资的一个内容，服务就是人力资本投资，投钱是货币资本的投资。把货币资本投资与人力资本投资这两个结合起来才是完整的投资，才能更好地推动项目的成长。

我们这几年也是凭着这样的理念，这样的想法做了很多的服务工作，我们努力打造一个服务体系，包括我们给初创企业，提供创业的空间，我们跟很多区都合作，专门成立天使荟、孵化器，低成本提供给这些创业企业。更重要的是，我们想在这个空间里面，去为他们提供多样化的服务，包括创业的辅导，我们看到现在的很多创业者都是学历很高，院士、博士，但是他不一定善于去做企业，怎么帮助他去创业，这个是我们感觉要做的一个很重要的事。

包括产业链的上下游资源对接，甚至发展战略的咨询，管理模式、商业模式的咨询，包括人员的招聘，因为初创企业刚成立没多久，它招人可能很难，没有什么号召力，不知道这个企业会怎么样。所以我们有的时候打着天使母基金的旗号帮助他们招人，提供全方位的服务体系。

但是我们发现有个现象，就是创投行业的政府监管部门，对我们去做这些服务，他们觉得好像你不是做投资，不是做主业。所以我想，我们能不能从理论的角度，去达成一些共识，做服务也就是投资一部分，投资金与投服务是投资的一体两面。

李竹：确实，我们有几个企业参加了深圳天使母基金组织的活动，走访上市公司，天使母基金帮创业公司做对接，效果非常好。因为你把大企业的创新跟小企业的创业结合起来，提供一个应用场景，这些小企业就能最快地验证他们的产品，我觉得非常有必要，尤其对投早投小投科技的基金，投后服务是必不可少的。不管是做得多还是少，但肯定要做，这是毫无疑问的。

包括在座的早期基金都是这样，投完以后，一定会提供服务来帮助他成长。因为早期的企业都是没有那么完善的，总有哪个地方有缺失，总有一些地方需要帮助。您某种程度上替有的早期基金去做了一些工作，我觉得这是大家非常欢迎的，也非常好。

姚小雄：谢谢！这是我的一些初步想法，希望我们投资界能够达成一些共识。

李竹：这是做早期跟后期投资不一样的地方。

姚小雄：对，中后期可能对这种服务的需求就没那么大了，初创企业的服务需求太大了。如果不提供多样化的服务的话，真的就掉入死亡谷，相当一部分企业就夭折，怎么提高它的成功率，服务非常关键。

刚才讲到对深圳将来的设想和看法，我们是老深圳人了，90年代随着小平的南巡东风就来到深圳，我们伴随深圳成长了30多年，对深圳我们充满感情。从边陲小镇，见证了它的产业惊人变迁的过程。

90年代我当初在一个服装企业工作，深圳遍地都是“三来一补”的企业，现在是高科技之城。深圳一个重要的经验是把政府和市场比较好的结合起来，政府做政府该做的事，市场在资源配置中发挥决定性作用。深圳将来我希望也是继续走这样一条道路，深圳的未来应该是非常光明。

李竹：将来跟香港的互动合作，您这边有什么想法吗？

姚小雄：我们跟香港的合作挺多，香港有它独特的一些优势，包括它的大学的研究质量，有好几所大学在全球都排进前一百强。所以我们也在跟香港探讨，跟他们这些大学一起成立基金，去推动他们的成果转化。包括我们投的近八百个项目里面有六七十个项目都是诞生于香港。所以香港有它独特的优势，我们希望把香港的优势和深圳的优势更好地结合起来。

香港的产业化短板还是比较明显的，怎么把深圳的产业化优势和香港的研发优势结合起来，我觉得是下一步可以继续努力的。

前段时间参加河套的规划，是国家推出来的规划，也在研讨这个事，香港人士也参加了。我都跟他们建议，我说香港政府可以借鉴深圳的做法，成立香港的天使母基金。成立天使母基金有二个好处，一是可以积累一批优秀的基金管理人，促进基金行业的发展。二是可以通过这批优秀的基金管理人投出一批优秀的项目，促进产业的发展。

我觉得香港成立天使母基金的必要性比深圳更强，因为香港的产业需要转型升级。香港有大量的科技成果，用天使的母基金方式去支持，非常好。

同时香港的创投行业相对比较薄弱，没有太多非常活跃的、非常知名的投资机构，用母基金的方式就可以为香港聚集一大批优秀的投资机构。所以我觉得应该说深港之间还是有很多合作的空间。

李竹：我们也看到了，香港政府在做这方面的努力，希望形成科技和金融双轮驱动的格局。我觉得这个大环境，对于深港合作也是非常好的。

毛丞宇：我觉得讲到深港，首先香港肯定是个很大的优势，当然很多大家把香港和新加坡来比较，我就想到过去几年，新加坡的经发局，有点像我们的招商办，也经常到我们这里来聊，说怎么让新加坡的科技发展起来。当时我们也说到，因为新加坡还是一些美国回来的高端人才愿意落脚的地方，建议他们在这方面把互联网大厂的高科技人员留在那里。

但通过几年下来，我自己再看，我觉得新加坡有一定的挑战，一个是成本高。二是员工积极性不如国内。三是离大陆太远，很难做到两头兼顾，中间管理成本、协同等方面相对比较难。

但我看这两年去到香港，看到一些科技热潮和相关团队。刚才讲的这几点，有些短板可以避免，加强与深圳的联系，因为大湾区的互动很方便，也会对人才有很强的吸引力。比如我们最近在深圳，投了一家具身智能的机器人天使轮企业，帮CEO从国外介绍一些Open AI 等公司人才，他也挖到了几个人回来，当然首先是华人，第二，他们说但凡要做跟机器人相关的，还是要回到亚洲，因为制造基地在这里。有些人考虑到小孩教育等，愿意落在香港。如果有这样一个香港和大湾区的结合，我觉得对吸引海外，不管是研究人才还是教授，跟中国工程化能力非常强的硬件软件团队结合在一起，还是很有优势的。

李竹：深港一体，粤港澳湾区还是有很多这方面的优势。

傅哲宽：因为我们在深圳，对深圳产业的了解程度也还算是比较好的。我觉得深圳的优势就是，在一些科技硬件里面已经形成了一些世界级的巨头，像华为、比亚迪、大疆等等。

从投资的角度，我们怎么在这些产业里面去做呢？一方面就是围绕他们的供应链，这个我觉得还是有机会，因为毕竟他们现在还是有很多供应链是卡在发达国家手上，是不是有替代的可能性。是有的，过去我们有很多公司现在都在慢慢地进到这些巨头的供应链体系里面去。

第二，下一个华为在哪里，下一个比亚迪在哪里，下一个大疆在哪里，我觉得深圳最有机会成长出来的，还是大家都看好的在智能硬件领域，尤其是生成式AI起来以后，智能硬件它的发展未来会是一个非常大的机会。在这个领域应该会长出下一个华为或者下一个比亚迪，我们现在重点也在看这个。

深港之间的合作，我们过去一直在投，像我们在投的一些香港科技大学的项目，在全球有优势的一些领域，比如在3D这个领域，包括离子液体这个领域，我们都投了一些公司，总体来说非常不错。

李竹：还是从深圳有基础、有优势的方向，寻找一些创业机会。

成飞：前面几位领导讲了很多深圳和香港的互补优势，深圳作为创业热土，大家都比较熟悉了，香港有深厚的顶尖教育资源以及科技实力，所以深圳跟香港确实能够互补。

国信证券考虑更多的是另一方面，我们还有一个全资子公司——国信香港，这两年国信香港跟国信弘盛已经有一些互动，虽然美元基金最近几年有点难募，但还是有些钱看到了国内市场的优势，尽管也会受到一些限制、钱进不来。所以我们考虑通过QFLP在香港做一些资金的募集，国信香港也在做这个动作，取得了一些小的成果。所以，香港跟深圳之间，除了教育资源、科研优势的互补之外，我觉得香港跟深圳本土之间，还有资金流动，因为香港跟深圳离得很近，包括前海、河套都有一些支持政策。

另外，我们也希望看到港股市场给我们带来更多退出的机会，可能目前这个阶段不是那么好，但港股市场还是有它的优势。

曹巍：在深圳范围，我们看到的就是它的创业氛围和人才结构，和北京上海有很大差别，这是我们认为深圳有它的独特魅力。比如说在硬科技领域，跟硬件相关的，软硬件结合的，包括整个产业集群的快速反应的供应链能力，还是有比较明确的优势。

另外，深圳的开放度，和思维活跃度，以及团队的拼劲，我们在其他城市也有团队，但深圳团队的干劲是非常大的亮点。

第三，深圳跟香港的天然地理优势，和作为对外全球市场的中转站和瞭望台的价值，这个还是非常明确的。我们也定期组织了一些活动在香港那边，也会吸引一些我们在深圳投资的企业去里面看一看，甚至在里面设一些办公室，去开拓海外市场。因为这两边从人才的结构来讲，还是有很大差距的。这样的话，深圳和香港那边可以形成一个非常好的人才上的互补。

总而言之，深圳是蓝驰非常看重的一个区域，也在这里投了很多企业，我们也非常乐于看到深圳能够在新的AI和硬件结合的创新机会里面，能够跑出来更优秀的公司。

李竹：好像蓝驰刚刚投了“智慧君”，也是深圳的企业。

曹巍：对，他们来自深圳华为，他们在深圳上海都有办公室。

李竹：像刚才姚小雄董事长说的，深圳能有今天，核心是市场化、开放，政府的效率很高。

另外，现在深港加强互动之后，它拥有了所有的创新集聚地所应该有的四个要素：第一个，足够数量的工程师和创业者；第二个，大学，香港的大学现在有好几所都是全球百强，再加上现在深圳南方科大等几个大学，这是非常重要的；第三个，大企业，刚才大家都提到了；第四个非常重要的就是投资机构的生态圈。深圳是人民币基金的集聚地，过去传统的人民币基金的VC，大部分都在深圳，再加上深圳天使引导基金又吸引了不到100家的这些早期投资机构，已经形成了一个完整的生态圈。

所以这四个创新要素集聚在这里，未来的发展空间是巨大的，我们也是非常看好。

我们能看到，在现在有很多不确定性的情况下，我们的早期机构依然在持续地做一些投资。当然，这些都是一线的早期机构，现在目前只有一线的早期机构还在投资，还在按照原来的节奏，还在发现能够改变未来的创新。因为大家都知道，实际上早期投资是逆周期的，它跟经济周期正好相反。在现在这个环境下，资金的使用效率更高。在这个环境下，也有真正看到刚性需求的创业者，才敢于出来创业，所以在这个时候投的企业，他们走出经济周期的时候，就成为穿越周期的独角兽。这也是我们这些早期机构仍然在不懈努力，在发掘创新的原因。

我们相信未来在深圳，在粤港澳大湾区，会有早期投资机构的足够大的空间，我们也希望未来在深圳投出更多的独角兽。

谢谢大家。

本文来源投资界，原文：https://news.pedaily.cn/202310/523393.shtml